恒大地产拿地三大逻辑：城市深耕、曲线收购、集中执行

　　作为全国销售面积冠军的房地产蓝筹公司，恒大地产再谱新篇，1.45亿平方米低成本土地储备傲视群雄，一线城市的攻城掠地让库存结构更加均衡。债务结构趋向合理，净负债率的下降使其发展更为安全稳健。多元化渐结硕果，非地产业务步入收获期。登顶亚冠足球之巅提升品牌价值，足球业务步入赢利期，恰适其时进军矿泉水业，带来新利润增长点。股票4.1倍的动态市盈率，股价仅相当于净资产值（NAV）的66%，具备较高投资安全边际。于恒大地产步入新起点之际，深挖其被低估的价值，投资是否正当其时？

　　【价值发现 土地储备】

　　1.45亿平方米低成本土储

　　在房地产行业，土地储备的数量和质量决定了企业的价值和潜力。

　　对于恒大来说，低成本、大规模的土地储备，是其在销售额达到近千亿时依然保持增速的基础，也使其项目在市场上定价的空间更大，在主打刚需项目的同时保证利润率。

　　截至2013年6月30日，恒大的土地储备量为1.45亿平方米，连续三年在全国房企中排名第一；分布于中国140个城市，项目总量总计262个，是进入城市数量最多、规模最大的房企；土地储备平均成本仅800元/平方米，仍处于业内较低水平；项目中有2.7%位于一线城市，39.7%位于二线城市，57.6%位于三线城市。

　　注重二三线、多城市的布局优点在于扩大品牌影响范围和分散开发风险，并且受益于前几年全国经济的高速增长和地方政府主导的新城建设，恒大迅速扩张成为年销售额近千亿的房企。

　　而在2013年，房企“回归一二线城市”被普遍认同时，恒大也及时调整了拿地策略，并迅速执行。

　　恒大2013年中报指出，鉴于集团已经完成全国战略布局，未来将继续优化住宅地产项目区位布局，项目拓展集中一二线城市，项目所在区域进一步向市中心靠拢，将维持土地储备总量基本稳定，更加注重一二三线城市项目数量的合理及均衡，更加注重项目的均好性；三线城市新购土地将更为审慎，集团将对所在城市的人口数量，GDP总量，地域区位，规划条件以及付款条件依据更加严格的量化标准去衡量，以进一步提高项目溢价水平，提升集团整体盈利能力。

　　恒大的转型意图在其对一线城市的布局中体现得最为明显，除了广州这一大本营外，恒大此前在北京、上海和深圳均未展开较大规模的布局。

　　而从恒大转型后在北、上、深三地土地市场上的表现，可看出其拿地的三大逻辑：

　　一、城市深耕。恒大今年在北京共耗资127亿元拿下三幅地块：首幅沙河地块为“限房价竞地价”的特殊地块，一部分将被政府以11000元/平方米回购作为公租房，另一部分则将为限售价14000元/平方米的“园区安置房”，均高于恒大拿地5374元/平方米的楼板价，虽然利润不高，但风险几乎为零，可供恒大“练兵”；豆各庄地块同样为该类型土地；东坝地块则地理位置有着极好的地理位置，可用于打造“标杆”项目。

　　二、曲线收购。恒大近期控股了国香地产，并由此获得了深圳300-400万平方米土储，其中国香山项目已能直接投入销售。在一级市场的土地竞争激烈的情况下，通过并购小公司的方式曲线获得一线城市的项目和土地，也为如今品牌房企喜欢采用的策略。

　　三、集中执行。11月，恒大参与了三幅松江地块的拍卖，但均未“充分发挥”，或是为熟悉上海土地市场的情况，并为之后拿地做准备。12月4日，恒大耗资近42亿元，一举拿下了上海当日出让的位于松江和嘉定的全部四幅宅地，其中两幅为现场竞价，两幅为暗标出让，可见恒大一旦制定目标后，执行能力极强、成功率高。

　　【价值发现 风险控制】

　　摘掉高负债的帽子

　　恒大的高负债率一直为人所诟病，2012年中期高达95%，2012年末高达84%。

　　评级机构在分析恒大时均会指出其负债带来的风险，使得不少投资者对于恒大的股票望而却步。

　　2013年，恒大针对负债率采用了一系列措施，并起到了良好的作用，负债率显著下降。2013年中报显示，公司通过强化销售和销售款回收、盘活存量资产、策略性出售投资物业，将净负债率降至58.4%，较2012年下降37.7%。

　　良好的销售业绩对于恒大负债率的降低做出了支撑，恒大10月的销售额达到166.2亿元，同比增长16.6%，环比增长57.8%，创下了单月销售最高纪录；10月销售面积250.6万平方米，环比增长60.8%；1-10月累计销售金额912.7亿元，同比增长25.3%；1-10月累计销售面积1352.7万平方米，较去年同期增长10.1%。

　　恒大同时拥有充沛的现金流，截至2013年6月30日，恒大手中现金额达到人民币419.7亿元，较2012年6月30日上升69.6%，完全能覆盖一年内到期的借款282.6亿元；另有未动用融资额度394.8亿元，有充足的营运资金。

　　【价值发现 品牌价值】

　　从全民公敌到民族英雄

　　2013年11月9日，无论对于恒大还是中国足球，都是一个值得铭记的日子。

　　恒大旗下的广州恒大足球队获得了亚冠联赛冠军。这也是首次有中国球队获此殊荣。

　　一夜间，全国上下正面认同了“恒大”这一品牌，“恒大”两个字和球队荣誉一起载入史册。

　　广州恒大的夺冠，也使得房地产企业在人们心中的形象从“没有道德的血液”到“只有房地产开发商才能拯救中国足球”。

　　对于中国足球来说，这是一针强心剂；对于恒大来说，这则是一次提升品牌价值的成功投资，主要体现在以下四方面：

　　一、品牌知名度。广州恒大夺冠当日，全国各地的传统媒体都第一时间进行了报道，在各大网站和微博也均是头条，连《新闻联播》都进行了现场连线报道。夺冠之后的一周甚至一个月，关于恒大的后续报道仍不断。如此广的传播度对于“恒大”这个品牌来说是一次极大的提升。

　　二、公司形象。中国足球此前在国际赛场上的状况令人失望，广州恒大的亚冠冠军从国家的角度上也有着里程碑式的意义。尽管对于广州恒大的模式仍有小部分争议存在，但能代表国家和民族创造历史，对于公司形象带来的利远大于弊，如“社会责任”、“民族荣誉”等。

　　三、执行力展现。2010年收购恒大时，领导者就曾表示“3到5年内问鼎亚冠”，这一在当时被视为“不可能完成”的任务，如今却按约实现。恒大的领导者本身并不懂足球，但通过聘请专业人员对球队进行管理获得成功，领导者的管理能力和公司的执行能力充分得到体现，广州恒大的成功原因也被研究者多次剖析。这也是恒大地产管理模式的一个缩影，使人们有充分的理由对恒大地产的执行力也产生信任。

　　四、业务开拓。在广州恒大夺冠当日，恒大适时推出了“恒大冰泉”这一矿泉水品牌，球员身披印有“恒大冰泉”的球衣，在国际足坛拥有极高地位和知名度的教练里皮对“恒大冰泉”进行代言，产品形象快速传播。这是一次非常成功的营销推广，对于恒大多元化发展新开拓的矿泉水业务也是一个良好的开端，也充分展现了恒大领导者的商业眼光和策略。

　　【价值发现 管理模式】

　　“中央集权”与高效团队

　　在每一家成功民营企业品牌的背后，必然有一位大佬级的人物。即便突然失去了公司的全部，他们本人依旧是个传奇。

　　乔布斯也好，李嘉诚也罢，这样的人物不但从个人魅力的角度能为公司的价值加分，在公司的投资和运营的策略上也必有过人之处。许家印就是这样一位人物。他的成长细节被反复描写，履历被世人转载，性格被层层剖析，个人影响力被无限放大。

　　但更值得人们注意和借鉴的，则是许家印的管理模式及其高效团队。

　　“中央集权”，这一听上去有些霸道、专制的模式，通过高效率的执行，充分发挥集团及首脑作用，各大区域业务体系间形成协同效应，有效控制成本，极大提高了周转率，也成就了恒大速度。

　　对于这种模式，业内这样描述：

　　“紧密型、集团化的管理模式和标准化的运营。此模式的特点是扁平化的垂直管理，强调集团总部对地区公司实施严格的标准化运营，从买地开始，建立了规划设计、材料使用、招标、工程管理以及营销等7重标准化。”

　　“在许家印起草的《恒大学习资料》里有几万条规章制度，小到员工的伙食、接送、住宿，恒大也会建立一个个硬性标准去衡量。”

　　“在半小时之内，许家印的任何指令都能够传达给基层员工。”

　　“作为一个‘50后’，他喜欢不定期搞搞‘运动’，抓业务是必须的，思想上也不放松，甚至有过‘清除三类人’的活动。”

　　“在中国的公司中，没有一家的执行能力能超过恒大。”

　　【业绩展望】

　　综合上述四大价值发现，我们给予恒大地产“强力买入”评级，理由如下：

　　1、2013年销售强劲。截至10月30日销售收入已达912.7亿元，完成当年1000亿元销售目标无虞。预计2014年将维持较快业绩增速。

　　2、布局改善，负债率下降。上半年充分考虑到三四线城市风险，增加一二线城市土地储备，制定拿地目标后执行力强。净负债率大降至58.4%，负债结构改善，高息短期债务转为低息长期债务。

　　3、定位合理。高周转、规模化运营，主打刚需产品，符合当前政府要求和市场需求；现有项目和土储成本低，受益城镇化；薄利多销，上半年净利润65.1亿元，仅次于中海。

　　4、股价严重被低估。 目前股价3.26港元，较净资产折让64%，有较大成长空间。

　　【启示录】

　　谁说大象不能跳舞

　　在购买股票时，投资者往往更亲睐一些规模较小的企业。在他们看来，小企业的成长空间大，因此更具投资价值，而一些规模庞大的企业，增长速度和发展潜力往往被低估。

　　但IBM前CEO郭士纳的故事告诉我们，大象也能跳舞。

　　1993年，郭士纳刚刚接手IBM时，这家超大型企业因为机构臃肿和孤立封闭的企业文化已经变得步履蹒跚，亏损高达160亿美元，正面临着被拆分的危险。在郭士纳掌舵的9年间，IBM持续赢利，股价上涨了10倍，成为全球最赚钱的公司之一。郭士纳不但保证了IBM这头“巨象”的完整，更是成功带领IBM转型。

　　大，很重要。因为规模就是杠杆，深度和广度可以容纳更大的投资、更大的风险及更长久的对未来的投入。“这不是大象是否能够战胜蚂蚁的问题，这是一只大象是否能够跳舞的问题。如果大象能够跳舞，那么蚂蚁就必须离开舞台。”

　　拥有2745.86亿元总资产的恒大，在年销售额即将突破千亿之际，又将如何起舞？

　　从管理上看，恒大的紧密型集团化管理和对全国各地区公司的标准化运营模式，有利于指令的传达和事件的处理。相比其他大型企业，恒大的执行力和成本控制能力极强，成功克服了这一“大”的弱点。

　　恒大的多元化发展同样值得期待，除了足球、影视音乐外，恒大拓展的矿泉水业务也给公司带来了新的利润增长点，集团首批投产年产40万吨与80万吨的两座水厂，分别位于白山市的靖宇县和抚松县，远期规划年产将达千万吨。

　　恒大通过房地产对城市的布局此时也为矿泉水业务的拓展带来了渠道上的优势，将在全国超过130个城市，逾200个楼盘项目，建立起直销批发点。高端水市场有着巨大的利润空间，国内矿泉水的平均利润率仅为3.85%，但高端矿泉水的利润率却能达到普通水的6到7倍。此外，由于矿泉水的高周转率和利润水平，矿泉水企业的净资产收益率非常高。农夫山泉和华润怡宝近四年的报表显示，这两家企业的净资产收益率都超过了100%，总资产收益率超过50%。

　　对于投资者来说，若能正确认识到恒大被低估的价值和新增的机遇，有望获得丰厚的回报。