独家评论：CMBS是盘活资产的利器还是杯水车薪？

　　8月14日，金光纸业（中国）投资有限公司参与的“海通华泰-金光上海白玉兰广场资产支持专项计划”在上海证券交易所成功获批。拟发行金额为138亿元，刷新纪录，为目前国内CMBS产品规模最大，底层资产是上海浦西第一高楼“上海白玉兰广场”。

　　上海白玉兰广场，地处上海北外滩黄浦江沿岸地区，位于上海市虹口区东长治路588号。广场总建筑面积42万平方米，其中地上26万平方米，地下16万平方米，包括一座66层、高320米的办公塔楼和一座39层、高172米的酒店塔楼，是集大体量商业、办公、酒店等功能于一身的多元业态城市综合体。

　　赢商网采访多位国内商业地产资产管理专家，评论认为：

　　·白玉兰广场刷新了CMBS融资纪录，第一是因为其体量庞大，第二是取决于底层物业估值和白玉兰广场经营NOI。

　　·近一年融资热点是类reits，新加坡公募reits，以及国内公募试点推进。CMBS抵押型资产不出表的模式只是多样化企业融资渠道，对物业资产管理并没有提升实质性帮助。

　　·融资渠道多样化，CMBS杯水车薪，绝不是主要渠道，房地产开发商也会提前邀约地产基金介入，以退出溢价反补，比如凯德。

　　·在目前的融资环境中，不同的企业的融资策略与渠道选择，取决于企业不同的主营业务方向、盈利模式、自持物业比例、资产所在区位、战略联动方向等。

　　CMBS是盘活资产的方式之一

　　CMBS，即Commercial Mortgage Backed Security商业地产按揭贷款资产支持证券。与REITs 类似，同为商业房地产资产证券化方式，用于盘活资产。

　　
来源：恒大研究院

　　REITs对房地产企业资产负债表的影响，在于盘活不动产物业等重资产，提高资产周转率，有助于房地产企业从重资产向轻资产企业转变，而在经济增速下行、企业ROE不断降低的过程中，这种转变较为重要。而对银行而言，商业抵押贷款违约率高于住房抵押贷款，借助CMBS不仅可以出表不良商业抵押贷款资产，还可通过CMBS的分层设计起到降低商业地产风险的作用。若按照持有5%劣后来计算，CMBS出表可节约80%的资本金。

　　2016年房地产调控周期以来，银行贷款、非标（表外理财）、发债等传统融资渠道都有所收紧。在这种情况下，房企开拓创新融资方式，资产支持证券发行量从2017年开始快速增长，全年发行1415亿，同增64.4%，2018年继续高速增长，全年发行2614亿，增速高达84.8%。

　　房地产金融化助推产业升级

　　我国房地产业经历高速发展后，从重资产向轻资产转型为大势所趋。越来越多的开发商纷纷投奔“轻资产”路线，将资产管理输出、品牌输出等纳入企业战略层面。如万科、保利等主流地产商今年以来多次表态要实现多元化转型，要成为“美好生活服务商”。

　　参照发达国家地产业的发展经验，通常行业需要经历“开发商–地产商–地产资本商”的历程，完成“地产+资本”的产业升级，逐步迈进房地产金融时代。

　　传统融资市场对地产行业金融监管趋严，再加上高压调控下房企自身高周转高杠杆的应对策略，迫使其为了盘活存量资产获得资金流动性，转而谋求资产证券化等新的融资手段。从而出现了永久债券、信托、P2P借贷、众筹、合作开发等其它融资方式，并且开始推出ABS(资产支持证券)、CMBS、类REITs等，加快了中国房地产证券化进程。与此同时，作为这些金融产品设计环节中的基础资产如商业地产、物流地产、租赁公寓等运营模式开始兴起。

　　
来源：东海证券

　　结合东海证券的研究，商业地产与资本融合下发展潜力巨大：

　　一，商业融资市场远未饱和。目前我国商业物业融资总量1300亿元，以银行贷款和非标融资为主，融资成本在6%-15%。而比之于美国11万亿元市场总容量，中国商业地产证券化还有巨大空间。

　　二，城市更新推动下商业业态的进化。随着城市圈经济的迅速发展，传统产业进化以及生活消费升级的需求日趋迫切，核心商圈的新区扩围与旧区改造之间的矛盾愈演愈烈下，城市建设更新开始加速。在一二线城市更新的大趋势下，如何盘活繁华商圈老化的存量资产，以创新的业态满足城市居民日常消费生活的需求，是商业地产商迫切需要解决的核心问题。目前国内已呈现的业态有体验式主题消费、一站式生活服务、联合办公等。

　　三，商业业态的更新升级需要创新性金融产品的支持。除了业态创新之外，面对商业地产庞大的存量，以及融资渠道有限的局面，如何通过金融创新来盘活存量，优化资本结构、降低资金成本也是行业亟待解决的难题。而资产证券化和REITs则是商业地产目前以至未来最为适逢其会的路径之一。