20.8亿转让予中信证券，华润置地杭州萧山万象汇为何选择类REITs？

作者：张钇璟

继2020年11月发行首笔CMBS产品后，华润置地在商业地产资产证券化的这条道路上越走越远，如今再次有了新的突破。

据北京产权交易所信息显示，6月16日，华润置地旗下华润置地(杭州）发展有限公司100%股权成功协议转让，受让方为杭州润石物业管理有限公司，成交价20.8亿元。

据了解，华润置地(杭州）发展有限公司为杭州萧山万象汇的项目公司，而杭州润石物业管理有限公司则由中信证券全资控股。

对于此次转让，早在预披露环节时，华润置地便曾对此表示，公司于2022年3月向深圳证券交易所申请了杭州萧山万象汇的证券化融资。证券化融资发行后，相关资产将保持稳定运营，继续由华润置地及万象生活负责萧山万象汇的商业管理。

试水类REITs

值得注意的是，此前6月10日，“中信金石-华润置地万象1期资产支持专项计划”（下称“华润置地万象1期类REITs”）便已在深交所成功发行。

据悉，华润置地万象1期类REITs目前主要的底层资产正是杭州萧山万象汇，该商业项目位于萧山区市心路与金城路交汇处，由华润置地于2013年10月以8.4亿竞得，并于2018年开业，是继钱江新城万象城后在杭州的第二座商业综合体。

数据显示，萧山万象汇除了商场外，还有两栋写字楼；2020年销售额为12亿元，2021年销售额升至18亿元。

值得注意的是，不同于过去两年间华润置地发行较多的CMBS，该融资产品类型为类REITs，项目储架规模80亿元，首期规模20.8亿元。

具体来看，其中优先A级9.57亿元，占比45.96%，3+2年，AAA评级，发行利率3.43%；优先B级2.08亿元，占比9.99%，3+2年，AA+评级，发行利率3.60%；优先C级2.08亿元，占比9.99%，3+2，AA评级，发行利率3.90%。权益A级和权益B级规模分别为3.6亿元和3.49亿元，无评级。

据观点新媒体了解，目前国内商业地产领域由于尚未开放公募REITs的发行，最为常见的证券化融资工具有为两种，分别为：CMBS和类REITs。

CMBS全称为商业地产抵押贷款支持证券，多由房企发行，通常采用双SPV（特殊目的公司）架构，即原始权益人先设立信托计划，向融资方发放贷款；信托受益权形成后，作为基础资产进行证券化，交易所募集资金用于支付信托受益权转让至专项计划名下的对价。

类REITs则是基于资产支持专项计划，以非公开方式向合格投资者募集资金，通过SPV投资于不动产资产，是资产证券化和REITs有机结合的一种金融产品。

从发行规模来看，CMBS由于发行架构简易、审批速度快等特点受到企业的青睐，2020年企业CMBS发行规模约为1400亿元；而类REITs发行架构较为复杂，且中国并未出台相关税收优惠政策，发行规模相对较小，2020年企业发行规模约为300亿元。

据业内人士介绍，虽然都是常见的证券化工具，但是两者之间有着很多不同。其中最大的不同，在于计划底层资产的所有权是否变更。

在CMBS交易中，信托计划持有的仅是对商业地产所在项目公司的抵押债权，项目公司的股权仍由原所有权人持有，即商业地产的所有权在CMBS交易中不变。而在REITs交易中，商业地产的所有权变化，由私募基金通过持有商业地产所在SPV的100%股权间接享有对商业地产的所有权，私募基金同时享有对SPV的债权。

其次，在融资抵押率方面，CMBS的抵押率为50%-65%，而类REITs抵押率则一般不超过90%。

此外，在性质方面，CMBS为债权类，而类REITs为权益类；CMBS的收益来源为租金及运营收益，而类REITs的收益则除了租金及运营收益外，还来源于资产增长及权利维持费。

至于发行期限方面，CMBS最长期限为18年-24年，而类REITs则一般为18年或3+N年。

据该人士指出，融资人可根据自身商业需求以及底层资产特性选择适合的资产证券化产品。“若目的仅仅是低成本融资，华润本可以考虑选择CMBS，在保留资产所有权的情况下，以较低的成本融资。采用类REITs的方式进行资产证券化，或许是出于优化报表、更高的融资额、战略转型等因素的考虑。”

“万象系”资产证券化脚步

2019年以来，受到政策因素限制，房地产开发商们从银行等金融机构融资的传统渠道长期受限影响。对于手里存量项目较多的商业地产商而言，资产证券化无疑是一条不错的出路。

众所周知，2000年，华润置地宣布斥资40亿港元着手开发位于深圳罗湖的万象城项目。这是华润置地首次商业尝试，也拉开了“万象系”购物中心产品的系列开端。

经过二十年余的发展，商业板块早已从开发事业部中独立分拆出来，成立了一级组织机构，成为华润置地双轮驱动的重要组成部分。

如今“万象系”购物中心也分为了以下四类：万象城定位是城市重奢，一般位于一二线城市核心区域，主打高奢消费；万象天地定位城市活力商业综合体，主要开发形式是“街区+MALL”；万象汇则定位城市品质型，主要面向年轻人和家庭客群；其余则为一些小型社区商业或者非主流领域的特色商业，如万象里、五彩城和乐都汇等系列。

根据华润置地年报显示，截至2021年底，在营万象系购物中心54个，储备项目约61个。

商业地产资产证券化方面，2020年11月，华润置地首次试水资产证券化，以成都万象城为基础资产在深交所成功发行资产支持专项计划，发行规模25.01亿元，期限18年，优先级票面利率为3.8%。

根据华润置地2020年年度报告，成都万象城该年实现租金收入3.65亿元，评估值为54亿元。换句话说，华润首笔CMBS做到了底层资产评估值约46.3%。

或许是得益于首次良好表现，2021年华润再次分别以深圳华润大厦、上海万象城和重庆万象城发行了三笔CMBS，回笼了125亿元资金。

而今年，除了此次发行的华润置地万象1期类REITs之外，华润置地还发行了以沈阳铁西万象汇为底层资产的CMBS，发行规模21.01亿元。

总体来看，华润置地对资产证券化的尝试，大都是一些运营多年的成熟的资产。上述这些项目中，启用最早的是深圳华润大厦于2004年开业，而最晚的则是杭州萧山万象汇于2018年开业。

除了回笼现金流，资产证券化业务亦是华润置地在商业地产规模上的重要推手。

资料显示，截至2021年，华润置地拥有在营购物中心面积669万平方米，较2020年末576万平米增长约16%。

未来，华润置地旗下存量商业面积还将呈现快速增长，无论是CMBS、还是类REITs的尝试，都将为这些存量商业项目持续的价值释放打下基础。

按照华润置地对的规划，预计2025年在营购物中心将达到100个，总面积1200万平方米。