打包出售还是独立发展，印力去哪儿？

撰文/龚丽欣

“我们的资源没法做到全部业务都能照顾好，所以这时候必须要做取舍。”

在前不久召开的万科2023年度股东大会上，郁亮宣布，万科将退出其它业务，聚焦综合住区开发、物业管理、租赁住宅三大主业。

观点新媒体了解到，在万科的体系内，其多元业务包括房地产开发、物业服务、租赁住宅、海外、酒店度假、食品、物流仓储、商业开发运营。

为什么是“三大主业”？

实际上，经历了二十余年的发展，住宅开发业务虽进入了深度的调整阶段，但万科开发主业的规模优势仍在，聚焦这一业务，仍旧大有可为。

其次，物业服务方面，近几年仍旧持续保持着增长的态势，且万物云已经完成上市，对企业而言同样是其优势所在。

至于租赁住宅方面，目前万科泊寓虽未上市，但该项业务已经实现了整体的盈利，且万科方面正在推进保租房REITs的申报工作，更重要的是，在政策红利与市场热度之下，住房租赁行业面临着较大的发展机遇。

此前，深铁集团董事长辛杰亦强调，万科主业未来聚焦三个方向，这些是万科的强项。

那么，三大主业之外，万科曾经寄予厚望的商业开发运营业务，又将何去何从？此外，作为万科旗下的商业运营平台，印力又要去哪儿？

ONE

来时路，亦是归去途。

对于商业业务及印力的未来规划，熟悉该公司的相关人士提到，目前暂未有内部消息传出。

不过，有市场人士则认为，不排除再度出售的可能。

印力集团成立于2003年，其前身为深国投商置（2015年更名为印力集团）。在万科收购之前，印力接连与沃尔玛、摩根士丹利、凯德、西蒙等资本大鳄合作，以小股操盘的方式，探索出其独有的“开发+商业+金融”的运作模式。

凭借多方合作，印力实现了快速的发展，在2006年，其运营管理的项目超过60个，规模直逼万达广场。

随后，受全球金融危机影响，印力接连迎来了几次易主，其中，2009年初，印力低调易主，成为华润系新成员；2012年，深圳市龙柏宏易资本集团旗下的龙柏商置基金接手50%股权；一年以后，黑石购入其40%股权，成为战略投资者。

接连几次的流转，让印力成功接轨龙柏、黑石等平台，企业的资本通道正式被打通。

许是看中了印力的商管能力，许是看中了印力的资本基因，2016年，万科将这一平台正式收归麾下。

“但收购多年，印力始终没有并表，在万科的报表上属于长期股权投资”，上述市场人士认为，“退出是股权投资的终极目标。”

回看印力来时路，无论是多方流转的历史，还是印力之于万科的关系，其归去途均不排除被出售的可能。

更重要的是，在收购回来的八年时间里，印力始终还未能发挥其真正的实力，实现做大做强。

实际上，一直以来，在万科的体系内，商业业务始终被分作“两大派系”。其一，印力集团；其二，则是万科各个城市公司下辖的商业事业部。

前者主要运营管理“印象”系列的城市购物中心；而后者，则是自主运营管理一站式购物中心万科广场，以及大量的社区商业项目，这些项目主要是前期拿地投资搭配而来的资产。

在外界看来，万科体系内持有大量的商业业务，但是印力与各个区域事业部之间协同不足，始终难以形成合力，最终导致万科商业、印力集团的业绩多年无法达到预期。

“这么多年，万科始终没有明确旗下商业地产的发展规划，印力的定位一直比较尴尬”，也因此，有市场观点认为，这或是印力未来可能被摆上货架的最重要因素。

的确，相较于花费大量的人力、物力、财力去推动商业业务的整合及发展，在这个艰难时期，将定位始终不明晰的印力打包出售，或许能够让万科集中资源发展优势业务，更能为企业回笼大笔资金。

此前，在股东大会上，郁亮亦特别点出，我们将退出其它业务，清理和转让非主业的财务投资，大力度地通过大宗交易和REITs，把我们的商业办公资产，通过这种方式转让出去。

而今年年初，万科以23.84亿元出售旗下运营最为优质的七宝万科广场50%股权，以及近期以22亿挂牌深圳湾超总项目，这些都被看作是万科放弃商业业务的前兆。

TWO

打包出售或许是一劳永逸的方法，但对于印力未来的猜想，市场也有不同的看法。

有观点认为，万科至今并未并表印力，这一平台仍旧游离在上市公司之外，未来可能通过资管的方式，接盘万科旗下的其他商业业务，打造成一个独立的实体。

也就是说，万科不是不做商业地产，仅仅是上市平台不再涉足商业，而非并表的印力集团，则顺理成章的成为其接盘与输血商业地产的重要平台。

此类猜想或许可以从三个方面来证实。

其一，当年万科在收购印力之时，恰逢“宝万之争”最为胶着的时刻，在股权之争的大背景下，收购印力集团一度被外界解读为万科的“B计划”，其意为管理团队预留退路。

如今，“宝万之争”虽已成过去式，但在房地产下行周期当中，万科同样面临较大的压力，而非并表的印力集团，在新的时期，同样能够扮演 “独立平台”的角色。

其二，万科收购印力的“初心”，便是将商业资产装入投资基金平台，并通过印力的运营管理、资本运作实现升级和退出。

对比万科体系内涉足商业业务的两大平台当中，印力集团的资管基因更加浓厚。

据了解，早在2017年，万科就曾联合其他合作方共同组建两支专业的商业地产投资基金，出资比例39%撬动129亿元，并投资万科所持有的42个商业地产项目，为资产证券化预留通道。

显然，在收购印力之后，万科多次试图通过资管的逻辑来运营商业地产，不过，因内部组织架构及历史遗留问题，始终难以达到预期。

而在此次“瘦身计划”当中，万科提到，将通过大宗交易和REITs，把商业办公资产转让出去。

而万科并未明确表示转让包括购物中心在内的零售商业资产，则可以由印力这一重要的商业地产经营管理平台，通过资产证券化的方式，将万科旗下商业资产接纳麾下。

更重要的是，前不久，印力消费REIT正式在深交所上市，首发底层资产为杭州西溪印象城。

而此次成功发行消费REIT过后，印力仍能够通过扩募等方式，不断将成熟的资产装入其中，而从万科上市平台剥离而来的商业资产，亦能进一步装入公募REITs当中。

其三，万科一直以来有意整合旗下商业业务。

自2016年收购印力集团之后，万科便陆陆续续进行了多次的整合。

其中，2021年6月，郁亮的左膀右臂王海武空降印力集团，出任总裁一职，对于这一人员的调整，市场普遍观点认为，万科要加速整合区域事业部及印力集团。

随后，2022年，万科的49个自主开发项目交予印力集团管理，总体量达200万平方米；2024年年初，万科成立全新的商业事业部，将商业版块提到了与开发业务和独立上市的物业板块同等地位，同时任命孙嘉作为商业BG的操盘手。

从人员、业务到架构，接连的调整无不彰显企业整合商业业务的决心，而此次上市平台宣布聚焦的三大业务当中，商业地产虽不在其中，但不排除印力将作为一个独立平台继续生存与发展。

通过印力，不仅能够实现万科商业资产的投融管退闭环，实现商业业务的资管运作，更能进一步扩充印力的资产管理规模，对于万科这一上市平台而言，同样能够达到剥离资产回笼资金的目的，或许是一举多得的方式。

THREE

从印力集团自身的发展角度来看，全盘接收万科各个区域事业部的商业资产或许并不可取，如若印力要作为独立实体继续发展，其最优解或许是有选择性的接盘万科旗下商业项目。

毕竟，印力集团本身存在大量的低能级商业资产，而万科各个区域公司下辖商业项目当中，运营效益拔尖的屈指而数，如若简单粗暴的进行“1+1”的算术题，其得出的结果或许并不能等于2。

据了解，早在2018年，为推动印力集团的单独上市，彼时，印力联合Triwater基金斥资84亿元收购凯德20家购物中心。

而这些购物中心，仅有凯德MALL·翠微路项目位于一线城市北京，另有六个项目位于新一线城市，如东莞、佛山、郑州、重庆、成都等地区，剩余项目大多位于三四线城市。

从当地媒体公布的项目客流量、年收入，以及第三方平台披露的用户评论来看，受区位因素、项目体量及周边竞品影响，上述收购的20个项目，整体运营效益及市场评分并不算高。

除此之外，2022年，万科商业将49个项目委托给印力管理，但这类项目并不包含上海、深圳等核心区域的项目，能为印力带来的业绩贡献同样微乎其微。

大量低能级项目的拉扯下，印力集团即便运营管理的规模在同行当中拔得头筹，但公司的业绩始终难以拔尖。

数据显示，截至2023年年末，印力合计开业74个商业项目（不含轻资产输出管理项目），建筑面积714万平方米；规划中和在建商业建筑面积为71万平方米。

如若加上轻资产项目，从该公司官网数据提到，印力旗下运营管理项目超164个，遍布全国53个城市，资产规模近1000亿元，管理面积近1200万平方米。

但同年年末，印力管理的商业项目营业收入57亿元。

对比同行数据发现，已开业161座吾悦广场的新城控股，于2023年实现商业运营总收入113.24亿元，几乎达到印力集团收入的两倍。

而在管规模不及印力集团的华润置地，在去年全年却实现购物中心营收178.5亿元，是印力的3.13倍；而龙湖集团同期实现运营业务收入129.4亿元，其中商场收入占比77.4%达到100.16亿元。

换言之，按照印力集团现有路径继续前行，其与华润、龙湖、新城等企业之间的差距或许会越拉越大。

那么，我们再来看看万科旗下的商业资产。

万科旗下虽拥有大量的商业资产，但整体运营效益并不算高，且大量项目以社区商业等小型商场为主。

首先，从体量来看，截至2023年年末，万科合计开业203个商业项目（不含轻资产输出管理项目），建筑面积1158万平方米；规划中和在建商业建筑面积为305万平方米。

从定位来看，但万科城市公司下辖的商业事业部，除部分一站式购物中心万科广场以外，其余打造产品大多为社区商业，包括万科里、万科红、万科2049、万科生活广场等。

从经营效益来看，虽2023年财报当中万科并未披露运营管理的前十大商业项目，但从去年上半年披露的数据来看，前十商场当中，仅有深圳龙岗万科广场为深圳市万科商业管理有限公司运营，其它9个商业项目均为印力集团运营。

体量巨大，但定位较弱、运营不佳……导致其业绩难以释放。由此可以看出，从项目运营及收入的角度来看，万科旗下商业项目的运营质素与效率并不算高。

综合对比之下，如若未来印力集团这一平台要作为独立实体真正的发展壮大，其必须接纳更多的优质资产，完成对旗下低能级项目的置换，而非单单成为万科的接盘侠及输血库。

至于剩余一些区位优势并不算明显、整体经营效益较差的项目，万科可以通过大宗交易的方式完成出售，如此一来，既能实现印力的资产优化与调整，也能完成回笼资金的任务。

不过，目前，距离万科宣布聚焦三大主业已经过去了近十天时间，旗下商业资产将如何处置，印力集团又将去哪儿？至今仍未有定论。

整体打包出售或许是印力的未来出路之一，作为独立实体发展，同样也是一种可能性，无论何去何从，万科收购的八年亦是一段难忘的旅程，接踵而来的，同样是充满未知的明天。

不过，此前在接受观点新媒体采访时，印力集团董事长丁力业就曾提到，“不确定因素可能有很多，但我们首要的事情是把当下的工作做好，不负今日。”