重庆百货盈利能力难超预期 内部整合短期难完成

　　公司在2012年7月13日公告2012年上半年业绩预告，实现收入154.15亿元，同比增13.60%；净利润41483万元，增11.93%；EPS1.11元。第二季度公司收入增速11.62%，相比2012年第一季度15%的增速有所放缓；第二季度，公司营业利润、利润总额、净利润增速分别为21%、22.4%、14.68%，相比第一季度11.07%、10.22%、10.50%的增速明显加快。

　　在本轮消费增速放缓的过程中，重百作为重庆地区的商业零售龙头企业保持了相对较快增速。我们判断，未来重庆的消费增速仍会继续领先，主要重庆市城镇化还在进行中，随着城市规模不断扩大，城镇人口不断增多；还将受益产业转移到中西部。重庆市的零售企业有望从中获益。

　　2010年重组完成后，公司高管已经在2011年初全部到位，但是下属事业部的整合仍在进行。整合难度较大，因此整合所用的时间比预期的要长。短期来看，2012年由于整合还未完成，激励机制未改善，公司的业绩增长保持稳健可期，但是很难超预期。预期2013年整合完成后，业绩将有提升，提升主要源于——规模效应、供应链整合和激励机制完善。

　　预计2012-2014年公司将分别实现主营业务收入283.91亿元、321.19亿元和366.09亿元，增14%、13%、13%；综合毛利率分别为14.7%、14.8%和14.9%；归属于上市公司股东的净利润分别为6.94亿元、8.34亿元和9.90亿元，增15%、20%、19%；每股基本收益1.86元、2.23元、2.65元。参考2012年给予PE20x，目标价37元，维持“增持”评级。

　　风险：整合进度慢于预期，短期内协同效应难以体现；治理结构仍得不到将改善制约盈利能力提升；区域内行业竞争加剧；对外扩张空间有限。