重庆百货：主营下滑 积极向消费金融+跨境电商转型

　　营收和利润下滑明显。受零售业消费乏力、预付卡销售量下滑、前期集中开店,培育期长且整合费用高等因素影响,公司经营业绩不甚乐观。剔除商社电子和商社信科影响后, 我们预计2014 年公司主营业务收入为283 亿,同比下滑约6%,全年净利润5.1 亿,同比下滑36%。其中超市业态和百货业态受冲击较大,电器业态出现回暖。

　　两大巨头整合成效显现,毛利率持续回升。自2010 年重庆两大区域零售巨头重庆百货与新世纪百货合并后,在采购、物流、卖场营销等方面协同效应逐渐显现,目前已实现100%统一采购,对上游供应商的议价能力显著增强。借助整体商号的优势,三业态毛利率均持续提高。由于公司毛利率水平与行业平均水平仍有一定差距,我们预计毛利率提高空间尚存,这一趋势将延续。

　　公司市场竞争力面临挑战。老重百由大众百货向时尚百货转型,但由于转型速度缓慢,其受年轻人青睐程度较低,对消费者的吸引力下降;新世纪定位时尚百货,受到来自各商圈同类型百货和购物中心的大规模竞争。重百虽然是重庆地区第一大商贸零售巨头,但我们认为其市场竞争力正受到较大冲击。

　　公司商业储备丰厚,自有物业重估价值高,托底安全边际。目前公司经营面积180 万m2,其中自有物业面积达75 万m2,30 万m2位于主城区内,保守估计其重估价值达120 亿元,相比当前市值,具有较高的安全边际。

　　两条转型路线:消费金融+跨境电商。马上消费金融公司获批,公司将利用大量沉淀货币资金开展个人消费贷款业务,切入消费金融领域。同时,公司通过跨境电商业务打通O2O 闭环,实现线上线下有效互动,顺应了国内消费者对海外产品不断扩大的消费需求,与当前国内疲软的消费现状形成互补。

　　估值与评级:我们预计公司未来3年EPS 分别为1.22 元、1.25 元、1.34 元,2014-2015 年可比上市公司动态PE 均值分别为21 倍、19 倍,我们认为公司转型在未来两年有较大想象空间,据此估计公司2015 和2016 年市盈率为21倍和22 倍,对应目标价25.6 元,给予“增持”评级。

　　风险提示:2015年业绩继续出现下滑的可能;转型受阻,成效不显著的可能。