融信中国高负债港股上市 资本化有望缓解融资压力

　　融信中国控股有限公司（03301.HK，简称融信中国）这家高负债、股东结构多元的典型闽系房企，赶在2015年最后一天启动公开发售，并于1月13日正式登陆港交所之后，为拓宽低成本融资渠道带来了更多可能性。

　　1月12日其在香港公开发售仅获2.7%认购，最终发售价定在招股价区间的下限5.36港元/股，筹得净值17.737亿港元。

　　克而瑞研究曾发布报告指出，截至2015年6月30日，其净负债率约为640%，上市后净负债率降低至375%，财务状况虽有改善，但降低负债率仍然是横亘在融信中国面前的一个问题。

　　克而瑞研究中心分析师蔡建林表示，上市后，融信的财务结构将得到优化。最为明显的就是债务结构和负债率水平的改善、财务状况的改善，对未来融资渠道拓宽以及形成良好的融资循环大有裨益。

　　上市前融资受限致高负债

　　2015年11月27日融信中国拟发行不超过人民币 25 亿元公司债请求已获证监会核准，并在2015年12月24日完成了首期12亿元规模的发行，票面利率6.4%。

　　紧随其后的1月15日，融信中国开始筹备发行公司债。此为其发行的第二批境内公司债券，金额为不少于5亿元人民币（下同），另可超额配售不超过8亿元，为期五年。该批公司债指示性息率范围介乎5.5%-7.5%。

　　融信中国曾明确表示，前述2016年第一期公司债募集资金将全部用于偿还金融机构借款。其此前披露的信息显示，融信中国2012年-2014年末发行人合并口径资产负债率分别为87.61%、91.88%和87.33%。截至2015 年9月30日，融信中国合并财务报表资产负债率为81.01%，资产负债率处于较高水平。

　　值得关注的是，其短期负债规模较大。从流动负债整体占比来看，2012 年末、2013 年末、 2014 年末和2015年9月30日融信合并报表口径流动负债分别占到总负债的 83.55%、68.79%、52.80%和62.80%。

　　上市之前，融信中国的融资渠道并不通畅。银行贷款的限制性约束（项目动工后方可获得贷款）大大限制了融信把握机遇增加土储，只有通过信托融资大量盘活手头项目。

　　正因如此，其大部分项目均引入了信托参与。截至2015年6月底，融信中国信托及其他贷款比例达到88%，不过同期内其平均资金成本在10%左右，资金压力实则小于一般信托融资动辄15%以上的成本。

　　蔡建林指出，未来融信中国还可以通过股权融资手段降低负债率，使债务结构更加稳健。比如上市后的阳光城，曾多次定增引入金融机构作为股东，此举不仅改善了债务结构，也可推进战略性业务合作。

　　频繁运用信托杠杆

　　在港交所挂牌仪式上，融信中国首席财务官曾飞燕曾表示，已引入策略性投资者等措施解决高负债问题。而此前融信中国也早有引入信托的动作。

　　融信中国由欧宗洪于2003年创立，注册资本为5000万人民币，欧宗洪及妻子许丽香分别持股98.8%、1.2%。随后经过多次增资及股权转让，并在2011年获五矿国际信托额外注资4.936亿元人民币，令公司注册资本达到6.6667亿元。彼时，欧宗洪持股49.35%，五矿国际信托持股49%，许丽香持股1.65％。

　　2012年9月，五矿国际信托将股权全部转给鼎诚投资，该公司为欧宗洪全资拥有。但五矿国际信托持有一年的股权，并没有溢价转让。融信中国的股权结构随之变为：欧宗洪持股49.35%，鼎诚投资49%，许丽香持股1.65％。

　　一名证券分析师指出，信托没有溢价转让股权，唯一的可能就是当时买入价格中已经折让了利息，并通过这种方式隐藏信托利率。

　　此后，融信中国一直利用项目股权融资方式进行房地产开发。截至2015年10月31日，该公司在福建省及华东的邻近省份拥有与其他物业开发商共同控制的12个项目，以及由融信控股与另一物业开发商经营而融信控股并无控制权的1个项目。

　　此外，同为福建省房企的正荣集团与融信控股有一各占50%权益的合营公司世欧房地产。据公告称，该合营公司收益占双方使用权益法入账的投资溢利净额大部分。正荣集团由融信控股的控股股东欧宗洪的兄弟及其儿子全资拥有，故为融信集团关连人士。

　　据21世纪经济报道记者不完全统计，融信中国于2014年、2015年到期的信托共有四笔，续存的有6笔。

　　尽管负债率高企，但在克而瑞发布的2015年房地产企业排行榜上，融信中国以295亿元销售额位列29名。

　　此外其城市布局，或可减轻在资金回笼方面的压力。截至2015年10月底，融信中国仅进入福州、漳州、厦门、杭州、上海5个城市，拥有589万平方米土地储备。福州、厦门、杭州、上海的库存去化周期较短，处于12个月的均衡线以下。而漳州虽为三四线城市，但其经济发展水平一直位于福建省前列。