万达院线中止重组：葫芦里到底卖了的什么药？

　　万达构建“超级影视帝国”的宏伟计划怕是要告一段落了。但有分析人士认为，这对万达来说，或许并不糟，甚至客观上起到了欲擒故纵的效果。

　　在8月4日的投资者说明会上，万达电影院线股份有限公司(下称“万达院线(002739,股吧)”)董事长张霖表示：“重组中止并非因为国内市场垄断考虑，公司也不认为重组成功后会造成国内市场垄断。”

　　“万达影视、青岛影投(含传奇影业)及互爱互动出于经营需要于2016年5月开始启动业务、管理、财务、人员等方面的内部整合。”万达院线在投资说明会上称，由于传奇影业收购完成时间较短、体量较大，且涉及中美两地电影制作业务。“交易各方经审慎研究后认为，交易标的(互爱互动)宜在内部整合基本完成后，公司再探讨与交易标的间的整合机会，可以更好地发挥整合效应，更有利于保护中小股东利益”。

　　这是万达院线针对公司“中止重组”事件的又一次解释。

　　此前，一直在“买买买”的万达院线，8月1日晚间突然发布公告称，中止注入万达影视、传奇影业的重大资产重组。在市场人士看来，王健林构建“巨无霸影视帝国”的宏伟计划将暂时搁浅。

　　对此，万达院线曾给出过3点原因：一是交易标的需内部整合;二是传奇影业盈利稳定需时间证明;三是证券市场环境发生变化，拟探讨调减交易价格的可行性。

　　分析人士认为，重组中止的核心原因是监管趋严环境下，标的企业传奇影业盈利可持续问题及万达影视估值是否合理的问题。

　　5月24日，深交所曾对万达院线发出问询，要求万达院线对重组标的预估值、交易作价、业绩承诺的合理性等问题进行充分说明。此后，万达院线回复问询，并于6月29日表示，积极推进重组相关工作。

　　8月4日，著名金融专家、中国政法大学资本研究中心主任刘纪鹏撰文称，此次“中止重组”，并不意味着万达影视、传奇影业注入上市公司万达院线的方案就此失败。他认为，“中止”与“终止”一字之差，“含义迥异，媒体不应误解”。

　　估值过高，遭深交所问询

　　今年1月12日，万达正式宣布以35亿美元收购传奇影业;5月12日，万达院线公告，向万达投资等33名交易对方发行股份购买其持有的万达影视100%股权。万达影视估值375亿元，增值率约171%，交易价格为372亿元。

　　综合传奇影业此前的业绩和被溢价收购情况，2015年传奇影业营业总收入30.2亿元，净利润-36.3亿元，负债总额93.5亿元;2014年营业总收入26.3亿元，净利润-22.4亿元，负债总额约90亿元，连续两年巨亏情况下，万达却以230亿元收购传奇影业。同时，传奇影业并入万达影视，将后者利润总额从2015年的1.4亿拉低到-34.1亿元，净利润由1.3亿降低至-39.7亿元。之后，万达院线仍决定溢价171%收购万达影视。

　　根据资产重组交易预案披露，盈利方面，万达院线已与万达投资签署了《盈利预测补偿协议》。万达投资承诺万达影视2016年度、2017年度、2018年度的净利润数累计不低于50.98亿元。

　　该重组预案公布不久便引发诸多质疑。焦点之一是万达院线与万达影视的控股股东万达投资签订的《盈利预测补偿协议》中涉及到的业绩承诺内容。

　　随后，5月24日，深交所发出问询函，要求万达院线对重组标的预估值、交易作价、业绩承诺的合理性等问题进行充分说明。

　　再之后的8月1日，万达院线发布公告称，上述重组交易中止。

　　北大文化产业研究院副院长陈少峰在接受《国际金融报》记者采访时表示，交易的估值过高可能是其中止重组的主要原因。

　　但在资深市场人士胡锋文看来，万达院线此前公告里，已经承诺了2016年传奇影业就会开始盈利，且提出2016-2018年保证31亿元盈利，“既然接下来3年的业绩有保障了，过去的亏损就成为历史，不应作为判断未来投资的依据”。

　　以退为进，迎合监管要求

　　与此同时，市场也在变化。6月17日，中国证监会宣布，就修改《上市公司重大资产重组管理办法》公开征求意见。这次修订主要目的是给“炒壳”降温，促进市场估值体系的理性修复。

　　重要修订内容包括：取消重组上市的配套融资;延长相关利益方的限售时间，即上市公司原控股股东与新进入控股股东的股份都要求锁定36个月，其他新进入股东的锁定期从目前12个月延长至24个月。

　　上海复旦大学企业管理系副教授唐跃军告诉《国际金融报》记者：“市场监管趋严，意味着原本打算借万达影视类资产重组上市的机会，获取丰厚利益的万达影视投资者要面临比原先多一年的限售期间，资金链吃紧、股价下跌等风险无疑大大增加。”

　　或许正因为如此，万达院线的公告称，“交易各方认为继续推进重组的条件不够成熟。”

　　而针对万达院线给出的中止重组第一条原因——交易标的需内部整合，唐跃军认为，这还是因中国证监会监管要求高所致，为了符合监管要求，以退为进，主动中止重组。

　　“而万达院线在中止重组之后可以考虑更好的整合方向，完善自己的同时，也可以借此反省自身交易的合理性。”唐跃军补充道。

　　乐正传媒董事彭侃在接受《国际金融报》记者采访时也表示，目前监管层对影视收购政策收紧，万达院线此次主动暂停资产重组，也是为了适应监管政策。

　　“不排除万达院线在未来时机成熟之时，再次重组。”彭侃说。

　　万达院线似乎也给出了这样的暗示。其公告最后称，“不排除未来合适时机，基于股东利益最大化的原则，重新探讨与标的公司间的整合。”

　　欲擒故纵，提高谈判地位

　　此次公告中，万达院线承诺，2016年内不再筹划相关重大资产重组事项。在一些媒体眼中，也意味着，王健林构建“巨无霸影视帝国”的宏伟计划将暂时搁浅。

　　自2015年起，万达院线就大肆并购各地方院线以提高市场份额。据不完全统计，2015年，万达院线仅国内就收购了近15家影院管理有限公司。2016年上半年，在宣布收购传奇影业和万达影视之后，7月27日，万达院线又正式对外宣布，以2.8亿美元的价格成功并购时光网。

　　此前，万达还对欧洲第一大院线Odeon & UCI展开并购，加上万达已经拥有的美国第二大院线AMC，及正在寻求目标方同意的Carmike院线，万达已经成为了全球范围内的重量级院线运营商。

　　对于此次中止重组的影响，唐跃军认为，万达院线在其客观上起到了欲擒故纵的效果。在交易标的的整合以及外部证券市场环境的冲击下，万达院线有了正当理由缓一缓“买买买”的进程，以退为进。在时机成熟后，万达院线收购计划将更加畅通且有望提高谈判地位，甚至可以降低收购价格。

　　此外，这在一定程度上对证券市场也起到了规范作用。

　　但此举也并非全无负面影响。陈少峰表示，万达院线中止重组，其资金将不能套现。