李嘉诚的进退变局：商业帝国正步入“李泽钜时代”

　　在英国伦敦泰晤士河畔，有一座不显眼的办公楼——和记小楼(Hutchison House)。它的名字来源于李嘉诚家族产业的老牌公司和记黄埔有限公司 (Hutchison Whampoa Limited)。小楼里云集了至少15家李氏家族的公司，形成了李家对英国数千亿英镑产业的指挥中枢。

　　从这里会发出的各种投资指令，涉及地产开发、金融服务，尤其是涉及英国基础民生领域的电讯、天然气、铁路运输以及水务和水电。有人说，李嘉诚“买下了”英国。

　　但在英国公投脱欧之后，李家庞大的投资利益格局发生了不可预期的变化。

　　据BBC消息，英国财政大臣哈蒙德在11月23日向议会下议院公布了秋季财政预算报告。英国2017年经济增长预期从2.2%下调至1.4%，2018年增长预期从2.1%下调至1.7%。哈蒙德表示，“脱欧”公投改变了英国的经济环境，英国比以往任何时期都更加迫切地需要增加投资，解决经济发展中长期累积的弱点。英国劳工部则称，政府对脱欧“准备不足”，“没有远见”。

　　英国未来走势，严重考验着李家在英属联邦国家投资策略的正确性，也严重考验着和记小楼里决策者们的智慧。而现在，要考验他们智慧的已经不仅仅是英国脱欧带来的影响。

　　2016年11月，特朗普胜选美国总统。从特朗普竞选期间的言论来看，全球都在关注其执政带来的潜在不确定性，这种新的不确定性，对将重心转向英国的李嘉诚来说恰恰又是一次巨大的威胁。一个庞大的帝国，一个体量巨大的商业集团，只有在看清形势并将不确定性降到最低，转身才会游刃有余。问题是，接二连三的黑天鹅事件发生，这些都在李嘉诚的预料之中吗?

　　与英国的情况相反，李家在中国内地和香港的产业，悉数溢价或增值，成为李家保证现金流的最重要渠道。但在此之前数年间，李嘉诚连续抛售了多个重要物业项目，并将公司注册地外迁到了开曼群岛，这被外界视为是他对中国经济不看好的集中表现，甚至被认为是在退出中国。果真如此吗?是李嘉诚判断失误?更多分析人士认为，这只是李嘉诚作为一个商人“低买高卖”的投资策略而已。那么，李家的投资重心还会回到中国吗?问题是，已入耄耋之年的李嘉诚，还会有几次转身的机会?

　　在李家选择的进退策略中，人们感觉到最大的变局是：李嘉诚正在退居幕后，其长子李泽钜已经扛起大旗。李家的商业帝国进入了“后李嘉诚时代”，或者直接说进入了“李泽钜时代”。李泽钜在事实上影响了李家产业的走向和布局。李嘉诚的进退变局从一定程度上而言是李泽钜的进退选择。毫无中国内地生活经验的李泽钜，又会怎样在中外投资策略进退上做出选择?

　　英国考量

　　在英国脱欧公投过程中和结果出来后，那座和记小楼里，李氏家族的头脑们不知道进行了何种讨论。但6年前，即2010年，李家开始布局在英国的投资之时，他们并不会预料到6年后的今天。也许他们更无法准确预料，英国脱欧在未来会对他们的家族产业造成何种影响。然而，这一事件的负面作用确确实实地摆在了那里。

　　一个插曲，可以看出李家在英国涉足之深。

　　在热闹的英国伦敦主要商业街摄政街东侧，有一家叫做Aquavit的丹麦餐馆静悄悄地坐落于一角，等待开张。碰巧和第一财经伦敦记者站同在一座办公楼办公的餐馆负责人，见到第一财经1℃记者这张中国脸，就兴奋地脱口而出：“李嘉诚你知道吗?就是亚洲首富李嘉诚，他也投资了我们这个餐馆，不过只有一点点。”那位负责人用拇指和食指作出了一个“一点点”意思的比划。记者诧异，李嘉诚竟然也会投这种“小钱”?这间丹麦餐馆分别在纽约和东京已有分店。

　　有关信息显示，李嘉诚过去几年在英国以及其他英联邦国家的投资在不断加码。即使是在英国公投决定退欧的几天里，李嘉诚旗下的长江基建、长和实业和电能实业股价暴跌，舆论大呼小叫”李嘉诚亏大了”，“一夜缩水人民币73亿元”的情景之下，他的英伦投资仍在扩大。

　　李嘉诚在英投资究竟有多少?很难完全统计。有媒体报道称，他在英投资金额估算超过520亿英镑，其产业估值达数千亿英镑，是在英国最大的单一海外投资商。

　　长江基建、电能实业在英国电力方面的投资包括英国最大配电商之一的英国电网(UK Power Networks Holdings Limited)。这是李嘉诚英国投资布局的始发——业务包括三个地区网络、配电服务范围覆盖伦敦、英格兰南部及东部。

　　水力方面，长江基建投资的英国水力资源项目有两个，一个是诺森伯兰水力集团公司(Northumbrian Water Group Limited)，一个是南方水力服务公司(Southern Water Services Limited)。前者是英格兰及威尔士十家受规管饮用水及污水处理公司之一，为英格兰东北部提供饮用水和污水处理服务，服务地区内460万人口;后者则为英格兰东南部240万人提供自来水及污水处理服务。

　　在长江基建投资组合中，天然气也占了不小的比例，北方气网公司(NORTHERN GAS NETWORKS LIMITED)是英国八大主要配气网络之一，为英国670万人提供服务。

　　如此巨大的堪称“买下英国”的投资举措，在英国公投脱欧后，瞬间变得不可预知起来。

　　长江基建在英国公投退欧结果公布之后，即在其官网“投资风提醒”中加入了“潜在风险”的提醒：“于2016年6月23日，英国就脱离欧洲联盟进行之公投结果为脱离欧盟。金融市场及英镑汇率随即出现重大反应。本集团英国业务受相关监管制度或长期付款合约所保障，且属生活基本所需服务(包括电力、饮用水与污水处理、天然气及交通运输)，英国脱欧带来的持续不明朗因素可能对当地经济及英镑造成不利影响，惟脱欧所引发之长远影响仍有待观察。英镑显著及持续贬值或会影响本集团之溢利，以及为股东维持股息持续增长之能力。”

　　长江基建2016年上半年财报显示：英国业务的利润按当地货币英镑计价上升6.6%，其中四大受规管业务包括英国电网、诺森布兰水力，北方气网和维尔士及西部气网均于最近完成”规管修订“。各业务录得理想业绩。财报明确表示，在财报所含期内，英镑汇率显著下跌，集团以港币计算的利润业绩表现受到影响。

　　1℃记者从多位投行行业投资分析研究员那里了解到，英国公投退欧对李嘉诚在英投资的影响已经有所显现，近期应该主要集中在英镑兑美元大幅下跌因素上。瑞银公用事业研究部主任西蒙·保尔在采访回复中明确指出，“按照他的研究报告，英镑每一个百分点的下跌，意味着长江实业0.65%盈利的下降，意味着电能实业0.5%盈利的下降。”

　　汇丰银行亚太公用事业部主管李伊万(Evan Li)写给投资人的报告中提到，如果英镑持续下跌，从英国回香港的分红就会受到一定程度的影响。他还预测，长江基建和电能实业在英镑兑美元贬值15%的情况下，营收会下降6-8%。在他7月29日的报告中还提到：长江基建2016年上半年核心利润下降，经常利润(recurring profit)同比下降了13%，主要是受到各国货币贬值影响。

　　截止本稿刊发，英镑兑美元已经累计下跌了16%，公投后曾经还达到过31年来最低的1.18 。因此，李嘉诚在英投资的收益受汇率负面影响已经形成。

　　当1℃记者问到，“在脱欧背景下，李嘉诚英国投资战略会不会改变?”西蒙·保尔表示，这是一个非常不容易回答的问题。“脱欧绝对造成了不确定性，但这还要看英镑下跌的程度究竟会如何。”

　　在英国公投结果出来后不久，就在人们纷纷怀疑李嘉诚在英投资失误的当口，李家却似乎非常不以为然地将视线继续盯在英国的投资项目上。

　　10月4日，彭博社有报道称，尽管今年初欧盟否决了长江和记实业有限公司(下称长和实业)百亿英镑收购英国电讯商o2，但是长和实业对英国无线通讯业务的兴趣依然不减，会继续寻求扩大此方面的业务。

　　10月21日，英国《标准晚报》有报道称，李嘉诚又加入了10亿英镑收购英国智能计量器公司凯尔文资本(Calvin Capital)的竞购行列。

　　据英国《金融时报》11月22日援引知情人士消息称，李嘉诚正准备就收购英国国家电网National Grid)天然气管线业务的51%股权报出投标价格。市场预计，包括债务在内，这宗交易价值约110亿英镑。

　　英国脱欧对当前李嘉诚在英投资最直观的影响是汇率损失，但英镑的贬值之路又遇到了更大更复杂的问题——强势美元正在到来。国际货币基金组织(IMF)前副总裁朱民近日在第一财经金融峰会上表示，美元持续走强是今后12个月间金融市场最大的风险，公司和国家资产负债表、跨境资金流动都可能发生深刻变化，他说：“我觉得这个是全球金融市场的头等大事。”

　　特朗普就任美国总统在即，在全球化30年之后，去全球化正在慢慢兴起，而美元，开始进入第三次强势周期。

　　这样的背景下，从不失手的李家，这次会不会失手?挺进英国是让旗下庞大的资产得以风险分散，还是将头寸暴露在风险之下?

　　中国算盘

　　反观李嘉诚在中国内地，2015年时，他曾表示，“继续看好中国经济”。

　　但随着长江实业地产有限公司对占地5万平米的上海世纪汇广场项目的抛售，李嘉诚在内地持有的投资性物业面积只剩下了15万平方米，仅相当于21个足球场大小。

　　这种做法，很难与他“继续看好中国经济”的说法相一致。

　　李嘉诚发力于内地投资可以追溯到20多年前。

　　上世纪90 年代前后，当不少外资撤出中国之时，李嘉诚选择逆流而上。国家发改委宏观经济研究院原副院长刘福垣在接受第一财经1℃记者采访时表示，李嘉诚是个会看经济形势的政治家，“1989 年以后，在别人都跑的时候，他来了。”

　　1993 年，和记黄埔有限公司(下称“和记黄埔”)获准入股盐田港，持有70%的股份，和盐田港一起共同投入60 亿元建设集装箱码头。这是当年内地最大的外资引进项目。同期，李嘉诚签下了北京一大型城建工程项目，就是后来著名的东方广场。东方广场由此成为李嘉诚在内地投资地产物业的标志。据2013 年专访李嘉诚的《南方周末》报道，这一年，李嘉诚内地项目已经占到了集团资产的四分之一。

　　在过去数十年间，地产业务成为李嘉诚在内地获取财富积累的主要来源。至2015 年，李嘉诚旗下“长和系”的总市值高达1.222 万亿港元，成为香港第一大家族性财团。而在上世纪70 年代上市之初，长江实业(集团)有限公司(下称“长江实业”)市值仅1.57 亿港元。

　　“长和系”是李嘉诚旗下上市公司所构建的企业集团的总称，集团核心为两大上市旗舰——长江实业与和记黄埔。“长江系”分别包括长江实业(00001.HK)、长江基建集团(01038.HK)与长江生命科技(00775.HK);“和记系”则包括和记黄埔(00013.HK)、和记电讯(00215.HK)、和记港陆(00715.HK)和电能实业(00006.HK)。此外，长和系参股的港股公司还有TOM 集团(02383.HK)。

　　2015 年1 月，长江实业、和记黄埔合并后分拆为长地与长江和记实业有限公司。当年6 月3 日，长地在港交所挂牌上市，全数接手长江实业与和记黄埔的全部地产业务，总物业估值达到4201 亿港元，由此成为香港地产商中的航母。

　　在长地估值达到4201 亿港元的总物业中，香港物业组合估值约2690 亿港元，占比高达64%;内地达1380 亿港元，占比32.9%;海外约130 亿港元，占比3.1%。

　　长地2015 年年报显示，该公司2015 年的营业额为587.93亿港元，同比增长82%。物业销售利润为155.22亿港元，香港、内地及新加坡分别贡献47.69亿港元、100.93亿港元和6.88亿港元。

　　长地的销售额还在增长。2015 年，该公司内地物业销售额为2014年的5.13倍。2015年内地物业销售294.05 亿港元，而2014 年的数据显示为57.31 亿港元。同样，长地2016 年中报显示，公司上半年收入为275.6 亿港元，与2015 年同期的190亿港元收入相比，业绩大幅上涨了45%。中报说，这是“内地房地产市场在去库存政策支持下，销售量及房价均有理想表现，带动集团在内地销售及收入”。

　　不管是过去还是现在，李家在中国内地都获得不菲的利益，但问题是，他们不断抛售投资物业的做法，给人一种“跑路”的感觉。

　　从2013 年8 月开始，李嘉诚就陆续抛售内地投资性物业套现，到了2014 年其更是加快了减持进程。2013 年8 月，李嘉诚以26 亿元出售从1997年入手的广州西城都荟广场项目，该项目位于荔湾区黄沙大道8 号，总建筑面积约8.8 万平方米，位于地铁1 号线及6 号线黄沙站上。

　　尽管西城都荟住宅部分直到2008 年楼市处于冰封时才开始出售，但出售价位却高达1.5 万元/平方米。到2011 年，最后一批住宅的售价已高达2.5 万元/平方米，粗略测算，住宅部分为整个项目创收至少达20 亿元。

　　2013 年10 月，李嘉诚家族以71.6 亿元出售上海陆家嘴东方汇经中心。东方汇经中心建筑面积超过11 万平方米。东方汇经的售价是当初拿地时价格的8 倍还多。根据当时和记黄埔的公告，出售东方汇经中心50%股权将净赚18.4 亿港元。

　　2014年4月，李嘉诚次子李泽楷旗下的盈科大衍地产发展有限公司(下称“盈科地产”，00432.HK)宣布，以72.01 亿元出售北京盈科中心。根据盈科地产当时估计，出售该项目税前盈利26.46亿元。

　　最近出售的世纪汇广场项目交易价格为200 亿元人民币，根据长地董事会预计，此次交易，集团将获得未经审核得益约62.2 亿港元(约人民币54.3 亿元)。

　　目前，长地持有的内地投资物业已经不多了。长地2015 年年报显示，该公司持有约150 万平方米的投资物业。其中，在香港持有约130 万平方米，而在内地仅剩15万平方米。

　　对于李嘉诚的上述动作，有人说，这是他看空中国房地产的表现，也有人说，这仅仅是他做出的短暂性选择。刘福垣的观点属于后者。“他(李嘉诚)还会回来的。他现在是看哪里好就往哪里走，但这仅是短暂性的。”

　　“应该说，(这)是一个生意人非常理性的做法，即哪里盈利水平高，资金就会流向哪里。”易居研究院智库中心研究总监严跃进与刘福垣持有同样的观点。他向1℃记者表示，“从这个角度看，可以理解为李嘉诚在全球资产配置方面有其独到的和前瞻的眼光。”

　　严跃进分析说，以李嘉诚投资的思路，他若认定部分物业价格高估，即会采取抛售的做法来回笼资金，进而增加对其他投资机会的把握。

　　有人认为，这是李嘉诚一贯的“高买低卖”的经营之道而已。但从战略角度来看，资金安全才是李嘉诚这样庞大体量的集团最为关注的焦点，保证充足的流动性则是焦点中的焦点。

　　所有的战术都是为了满足这样的战略。对于在香港只抛不买的行为，李嘉诚在2015年6月曾经说过，在香港买不到地，是因为超出集团预算，要计算“面粉价”和“面包价”，如果“面粉贵过面包”，就不会买，因为要为股东争取利益。

　　但人们更想知道的却是，李嘉诚会不会继续抛售内地和香港的投资物业，李家的进与退发出的什么信息?

　　一个积极的信号是，李家在香港中断购地数年后，9月中旬，香港地政总署公布，九肚丽坪路住宅地以19.53亿港元批出，中标财团为长实地产，此次楼面价格为每平方尺8001港元，较估值上限高出约33.4%。

　　然而，这样一个信号所释放出的信息，是微弱的，并不足以说明李家投资策略的变化。他们在中国内地和香港的进退之术待考。

　　接班人能量

　　不管是在中国还是在英国，李家所面临和遭遇的变局，外界更习惯于贴上李嘉诚的标签。而实际上，变局和进退策略的选择上，李泽钜发挥的能量绝对不小于李嘉诚。

　　2012 年，李泽钜正式掌控市值逾8500 亿港元的产业，账面身家资产超过李嘉诚。正是在李泽钜的主导下，李家投资先后大规模进入英国。

　　李泽钜没有任何中国内地生活经验。有评价认为，他的这一特点，影响到了李家产业和投资的布局，是近些年李家钟情海外投资，减持甚至抛售内地和香港物业的重要原因之一。

　　除上述影响外，在1℃记者采访到的与李泽钜有过直接或间接关系的外界及其内部员工看来，相比李嘉诚，李泽钜行事刻板、谨慎，甚至有些“计到尽”(算计至极)的感觉。但在李嘉诚心中，对这个儿子的评价几乎是完美的。

　　在一位长实的中层管理者看来，从很大程度上而言，李家的商业帝国已经进入李泽钜时代。李泽钜对整个家族产业的影响也在一定程度上正在超越李嘉诚。

　　翻查李泽钜的个人履历，可以看出他的海外背景对于投资决策的影响。

　　李泽钜小学和中学都就读“一条龙”式的香港名校圣保罗男女中学，之后到美国斯坦福大学深造，按照父亲的安排，李泽钜选择了土木工程专业，之后又攻读了结构工程硕士学位。

　　1985 年，21 岁的李泽钜正式加入长江集团，从基层做起，被安排在当时长江实业中环华人行的办公室上班，跟随父亲和叔父辈们学习经营之道。

　　长实是长江集团的上市旗舰，李泽钜25 岁就成为了长实的执行董事，28 岁代替父亲进入汇丰董事会担任非执行董事，29 岁成为长实副董事总经理，30 岁成为长实副主席，35 岁成为副主席及董事总经理。

　　2012 年，李嘉诚曾公开表示，李泽钜将管理长和系全部资产，其中包括长江实业、和记黄埔、长江基建、香港电灯集团等近10 家公司，市值近万亿港元。

　　近两年来，李嘉诚交棒意味更加明显。他越来越少公开出现在业绩发布会上，取而代之的，是李泽钜。在2013 年以前，李嘉诚除了曾因割胆结石缺席2013 年中期业绩发布会后，就一直没有缺席记录，而香港媒体每年有3 次机会可以采访到李嘉诚，除了中期业绩发布会、全年业绩发布会，还有每年5 月举行的股东大会。

　　众所周知，李泽钜持有加拿大护照。1986 年，李嘉诚打算一举收购加拿大上市公司赫斯基石油52%的股权时，按照当时加拿大法律规定，外国人不能购买“财政状况健全”的能源公司。所幸，李泽钜在1983 年已经拿到加拿大国籍，成功避开这一限制，此次收购也成为了李嘉诚“一生中最伟大的投资之一”。

　　近年来，关于李嘉诚公司收购加拿大产业的新闻不断，最近的一次是2016 年10月，长江基建集团有限公司(01038.HK)宣布透过联营公司Park’N Fly，收购加拿大温尼伯国际机场外的停车场，扩大其在加拿大业务版图，总收购价为7100万港元。交易完成后，可令相关业务在加拿大当地扩张至7 个城市，牵涉2.24万个车位。

　　李泽钜的个性和人生经历正在替代李嘉诚影响到李家整个商业帝国。

　　随着香港中环中心的出售、内地上海世纪汇项目的出售、总部公司注册地由香港迁至开曼群岛，李嘉诚在内地和香港的产业越来越少了。而海外资产像是滚雪球一样，越滚越大，不少已经有稳定收成。这样的投资风格，让很多人都看到了李泽钜的影子。

　　一直以来，李嘉诚对于李泽钜都不吝赞美。1996 年长江基建分拆上市时，李泽钜负责整体工作。当时上市获得了25倍超额认购的成绩，李嘉诚曾表示，李泽钜这次的表现有90 多分，如果李泽钜不是他的孩子，更会给他100分。

　　1999 年，李泽钜花2000 万港元购买了“TOM 网”域名，仅用两个半月，就将其运作上市并成功运营，上市首日收盘价飙升了335.4%，创下香港创业板上市首日涨幅的纪录。

　　近年来，由李泽钜掌勺的长江基建成为李嘉诚商业王国向外扩张的主力军。从1999 年开始，长江基建与香港电灯合作，以34 亿澳元投得南澳洲ETSA电网权益，是长江基建业务国际化踏出的第一步。

　　2003 年，李泽钜被《时代》杂志评为“年度全球商界最具影响力人物”之一。

　　在他的带领下，长江基建也多次与香港电灯，即电能实业有限公司(下称“电能”，00006.HK)的前身，携手收购海外资产，包括英国、法国、新西兰、加拿大等地，这也为长江基建与电能去年的合并埋下伏笔。

　　2015 年9 月，长江基建计划和旗下公司电能合并。电能以1 股换取长江基建1.04 股，长江基建则派发5 港元的股息。不过，最终这一合并案在股东大会上未获通过，让李泽钜碰了钉子。

　　李泽钜在长江基建的股东大会上称，此次合并交易并非志在必得，也不能“乱出价”损害长江基建股东利益，但他也没有充分考虑电能小股东的利益和诉求。实际上，当时市场上普遍认为，电能是公用股，而且股息很高，不愿意与长江基建合并。

　　相反，李泽钜认为，长江基建对合并电能的出价已经十分公道，他曾在公开场合谈起此次并购，称“我提议好东西给你吃，你不吃，那我就自己吃”。有业内人士评价，由上述事件可以看出，李泽钜的个性里，欠缺了少许圆滑，多了些许倔强。

　　在经历20 年前的绑架事件后，李泽钜的行事风格更加低调和稳重。

　　从李泽钜身上，如果说能看到李嘉诚的影子的话，就是那句“高调做事，低调做人”。而李嘉诚“从不失手”的商业神话、“低买高卖”的经营策略、“面粉与面包价格”的精细打算上，李泽钜还能否完全继承，并理性地选择进退之策，还需要时间来检验。更重要的是，李泽钜没有内地生活经验的纯海外背景，能否让他有父辈的格局和视野，乃至超人般的中国式智慧，都是未知数，而这些都将是改变目前李家事业战略重心和格局的基础。变局也正在于此。