张玉良成幕后“隐形”控制人 房地产企业借壳上市开闸？

　　历经五次折戟，在上海国资委的主导下，张玉良终于即将实现A股上市目标。市场分析人士认为，此举可能意味着房地产企业重启借壳上市有望再度破冰。

　　金丰投资重组预案强调，重组后的金丰投资是上海市国资系统中的多元化混合所有制企业，没有任何一个股东能单独实现对上市公司的控制。但是，重组预案细节透露，事实并非如此。

　　从业务结构看，当前绿地集团更像是一家能源企业，其能源营收占比超过房地产业务。评级机构对此做出警示，原因何在？

　　房地产企业借壳上市开闸？

　　冻结房地产企业借壳上市的厚厚冰层，正隐隐传来“咔嚓”碎裂声。

　　从去年7月2日至今，金丰投资已有近9个月停牌时间。3月17日，金丰投资发布《重大资产置换及发行股份购买资产及关联交易预案》（以下简称预案）称，拟通过资产置换和发行股份购买资产方式，拟注入绿地集团100%股权，预估值达655亿元。

　　此次重组如获批准，A股将迎来一个房地产超级股，而房地产企业曲线借壳上市，也将有望再度破冰。

　　2013年在金丰投资停牌的次日，一位上海国资系统房地产公司高层对媒体称，“绿地入主金丰投资，将为房企重组及再融资开闸做准备，“一旦政策有所突破，绿地随时可能启动资产注入和再融资计划。”

　　房地产企业借壳上市，至今年3月，已停止47个月（接近4年）之久。上一次房地产企业借壳上市，发生在2011年5月12日，宁波银亿借壳S*ST蓝光实现上市。

　　2011年5月后，多家房企掌有了部分上市公司的控股权，希望将优质房地产业务注入上市公司，但因房产调控持续加码，这些“持壳”房企梦碎征途。

　　亿翰智库研究总监张化东认为，以地产重组的角度看，绿地集团借壳金丰投资，意味着国资系统的地产重组已经启动，这或能看作是地产公司重组的逐步开放信号。景淳投资管理公司投资总监吴祺认为，“绿地借壳金丰获批，表明证监会已突破房地产股不得借壳的禁区。”

　　与吴祺的乐观不同，同策咨询研究部总监张宏伟认为这是一种“有限开放”，“这意味着房企在内地市场上市融资以借壳与重组的方式有条件地开闸。“从管理层目前对于房地产市场的态度观察，可以获知，房企再融资大张旗鼓开放还缺乏条件，现在有可能以棚户区改造、刚需住宅等项目有条件开闸，当然也不排除以后会有更多房企实现借壳上市的可能。”

　　21世纪网记者注意到，绿地集团此次借壳成行，是处于上海国资系统推进新一轮改革的背景下，是上海国资委主导了金丰投资此次重组，而非绿地集团和金丰投资唱主角。

　　“或许这是为当前国企退出房地产市场找的出路。预计未来一段时期内，一些实力较强的企业有可能会利用地产重组逐步开放的机会，接盘上市国企‘退房’资产。”张化东认为。

　　尽管如此，国资系统地产公司借壳上市，仍将在资本市场引来足够充分的想象空间。有实力的行业优质公司，有机会获得借壳上市机会，而房地产公司IPO已停止多时。

　　张玉良：幕后隐形控制人

　　无论是否熟悉张玉良，都知道绿地集团凝聚着张的全部心血。可预案的种种表述都在强调一个“事实”，张玉良没能实现对重组后的绿地集团的掌控。

　　果真如此吗？

　　预案称，本次交易前，金丰投资控股股东为上海地产集团，实际控制人为上海市国资委。交易完成后，上海地产集团及其全资子公司中星集团，与上海城投总公司、上海格林兰持股比例较为接近、且均不超过30%，上述股东中没有任何一个股东能够单独对（重组后的）上市公司形成控制关系。

　　上文提及的“上海格林兰”，全称为“上海格林兰投资企业（有限合伙）”，于今年2月19日成立，是为“规范职工持股会而设立的有限合伙企业”，也就是为了处理重组前纷乱繁杂的绿地集团职工持股问题成立的企业。

　　上海工商行政资料显示，上海格林兰的执行事务合伙人为上海格林兰投资管理有限公司（以下简称格林兰投资）。据全国企业信用系统（上海）网站查询结果显示，格林兰投资，今年1月27日成立，法人代表张玉良出资3.028万元，注册资金10万元。此外，另有重组前的绿地集团管理层24人共3.984万元出资额参与设立。

　　从字面意思和股权结构看，重组后的金丰投资，没有实际控制人。这是否意味着张玉良失去对绿地集团的控制权？

　　一位地产界观察人士提醒21世纪网记者，“对于重组后的金丰投资而言，真正参与日常经营管理的持股方，不是上海国资委旗下两个国有控股集团，而是上海格林兰。”

　　从重组后的上市公司新股权结构看，上海国资旗下的上海地产集团（含其子公司中星集团）与上海城投总公司（以下简称上海国资委投资人），合计持有金丰投资的股权比例为46.25%，超过上海格林兰的28.83%持股比例。但是，上海国资委投资人将仅是一个财务投资人角色。

　　预案明确了这一角色定位：上海市国资委合计持股比例没超过50%，不能对其形成控制；此外，上海地产集团和上海城投总公司是两家相互独立的主体，其作为财务投资人将来并不会实质性介入金丰投资的日常经营管理。

　　剔除上海国资委投资人的持股比例后，金丰投资第一大股东即为上海格林兰，而该公司是张玉良主控下的原绿地集团管理层共同出资设立。

　　“这就很清楚了，重组后的金丰投资，实际掌控人不是别人，正是绿地集团‘教父’张玉良。”上述地产人士对21世纪网记者指出，“至于平安创新资本、鼎晖嘉熙、宁波汇盛聚智等机构，清一色财务投资人角色，不可能也不会谋求参与公司日常经管活动。”

　　暗金光芒闪耀的能源帝国

　　绿地集团，不仅仅是家房地产巨型企业，它还隐约闪耀着能源黑金的暗金光芒。其能源业务及相关贸易收入的比例，已超越房地产业务营收。

　　公开资料显示，能源板块是绿地集团除房地产业务之外的第二大产业。目前，其已形成了煤炭生产、加工、储运、分销及油化产品仓储、运输、贸易、零售等较为完备的产业链。能源贸易产品包括油化产品（包括汽油、柴油、燃料油以及化工品等）、煤炭产品及综合产品（钢材等）等，采用以批发为主及订单制的贸易模式。

　　绿地能源集团有限公司和上海云峰（集团）有限公司（绿地持股54.5%），是绿地集团能源板块业务的经营平台。前者主营燃料油、化工产品及原料、石油制品的销售，后者主营煤炭业务；此外还有其持股50%的上海中油浦东石油销售有限公司，主营石油及制品批发。

　　预案资料显示，绿地集团能源业务及相关贸易收入已经超过房地产业务。

　　2011年、2012年、2013年上半年，绿地集团能源及相关贸易产业的营业收入分别为810.76亿元、1105.57亿元和600.24亿元。相比之下，房地产业务在2011年、2012年、2013年上半年营业收入分别为483.54亿元、651.94亿元及334.64亿元。

　　2011年、2012年、2013年上半年，绿地集团总的营业收入分别为1478.64亿元、1985.62亿元和1746.25亿元。

　　相较而言，绿地集团能源及相关贸易产业的营收（2011年、2012年和今年上半年）分别占总营收的54.83%、55.68%和34.73%，超过地产业务营收占比。

　　能源业务及相关贸易营收占比超过房地产业务，这对绿地集团而言，并非好事，或许拖累了集团评级。

　　去年10月，穆迪向绿地控股集团授予首次Baa3评级，但同时穆迪也提醒“绿地的能源业务对其评级造成制约”“绿地的能源业务增加了商品风险，导致其低利润率及高运营资本要求”。

　　当前能源价格下滑幅度较大，资信评估机构也不看好绿地集团的能源业务。去年9月17日，上海新世纪资信评估投资服务有限公司对绿地能源集团有限公司做出的评级报告认为，绿地能源集团的优势在于以薄利多销方式实现了经营规模的继续扩张，经营性现金流量大，但也面临某些结构性风险。

　　受中国宏观经济下滑和国内需求放缓拖累，2013年上半年，绿地能源集团毛利空间继续缩小，亏损额扩大至7995.25万元。截至去年三季度末，其净亏损已达1.55亿元。绿地集团持股54.5%的上海云峰集团实现3.27亿元净利润，但也较2012年同期5.22亿元净利润有明显下滑。

　　尽管能源业务营收超过房地产业务，但穆迪预期，房地产仍会是绿地集团的核心业务，并且会以高于能源业务的速度增长。