融创的家底：营收结转“潜行”、（合）联营公司数量不断增多

　　近两年业绩大幅增长之后，融创在今年上半年相对放缓了节奏。期间，它实现了1915.3亿的合同销售额，增速从去年的140%放缓至76%。业绩会上，管理层也不断释放公司“多看少动、控制投资节奏与规模、降杆杠”的信号。

　　孙宏斌之所以会在视“规模”为生命线的房企群体中，表现出谨慎与淡定的一面，除了调控因素的驱使外，已售未结转的资源、可售货值、土储已成为他心中的“筹码”。除此之外，主动降低负债比率以实现风险管控。

　　而由于收并购的“本色”以及合作项目的增多，融创的合、联营公司数量也不断增多；它们的存在，体现在融创许多的财务指标中，贯穿着融创整个发展的链条。

　　营收结转“潜行”

　　销售与结转之间，是存在着时间间隔的。孙宏斌在业绩会上也坦言，地产公司的业绩情况要到明年、后年的时候才显现，因为那时候结转的很多都是今年销售的项目，和现在相比，会有非常大的差别。

　　因此，已售未结转的资源给予了房企自由发挥的空间。市场人士对观点指数表示，房企通常从中把控结转收入的时间点，从而保持财务报表营业收入较为靓丽的增长曲线；于是，这些资源成为了房企的“家底”的一部分。

　　年初，融创执行董事兼行政总裁汪孟德曾表示，2017年底公司已售未结转的货值已经有3500亿元。而随着销售规模的增长，该项数据将会逐步增大。

　　销售额通过结转而形成营收，关于融创的结转步调，从营业收入与同期销售额的比例中，或许也可以窥探一二。从数据来看，融创近年来该比例未超过40%，其中2017年更是达到18%的低值，今年上半年略上升至24%。

数据来源：企业年报、观点指数整理

　　近两年在融创销售增速动辄达到一点几倍的情况下，相对较低的营收销售比体现了它结转的“节制”。

　　收并购与（合）联营底色

　　截至中报发布日，融创新增土地储备约2,920万平方米，权益土地储备约1,545万平方米；包括旧改等协议状态的土地，它的土地储备共计约2.31亿平方米，总货值约人民币3.29万亿元，下半年的可售资源为4912亿元。

　　有了一系列已售未结转资源、土储、货值的支撑，融创频频发声：减少在公开市场拿地、严格控制土地获取的节奏和规模、提高投资标准……公司秘书兼副总裁高曦在介绍业绩的时候，甚至用了“多看少动”一词，去形容融创接下来的发展姿态。

　　今年以来融创在招拍挂市场偶现身影，零零散散地摘得一些地块，其中最大的动作，当属它于6月份以58.17亿揽下济南万达城二期13宗用地，这是融创收购万达文旅项目后的又一个进展。

　　孙宏斌把并购万达当成是一个得意之作，据他在业绩会上的介绍，融创目前已经开业了西双版纳、哈尔滨、南昌、合肥、青岛5个万达城，明年无锡、广州、昆明的项目也将开业。

　　观点指数查阅获悉，万达项目资产中，可售面积为5,006万平米，占比约84%；可售部分中住宅产品配比约82%；项目中交易溢价后未结转可售物业部分的楼面地价为2,600元/平米，预计能给融创带来一定的利润。

　　显然，收并购已成为融创跑马圈地的主要方式，但由于在此过程中合作项目的增加，其（合）联营公司的数量也有所上升。仅以它旗下的融创房地产集团有限公司（以下简称“融创房地产”）为例，截至今年第一季度末，融创房地产就已有228家合营企业和29家联营企业。

　　正是由于与合联营企业之间存在较多的经营性资金往来，融创房地产的应收款余额占比较大；而关联方往来款占经营活动现金流入的比例也不小。

　　数据显示，融创房地产2015年至2017年收到关联方公司往来款项分别为241.24亿元、534.61亿元及1059.57亿元，分别占经营性现金流入比例为71.12%、60.31%及49.10%。

　　这么大的比例，融创房地产的经营性现金流入情况，将很大程度上决定于关联方经营情况的好坏。这种情况上升到集团层面，也是如此。

　　但或许考虑到合联营公司合作开发、实现共赢的优势，孙宏斌对它们还是有所偏爱的；融创曾明确表示，与合联营公司合作项目仍是公司下一步一个比较重要的方向。而它似乎也在加大投资（合）联营公司的过程中，取得了收益的增长。

　　中报显示，截至今年6月30日，融创确认对合营、联营公司的投资总额为621.23亿元，比去年年底增长了5.99%；上半年，融创应占合营、联营公司溢利，以及收购合营、联营公司收益合计11.12亿元，相比于去年的1.77亿亏损，有了明显改善。

　　负债因素

　　关于负债，孙宏斌在回应并购万达资产中如是表述：“因为我们去年并购万达花了四五百亿的现金，我们有上千亿的钱花在这里面，如果没有这一块，我们的负债率会大幅下降。”

　　观点指数查阅获悉，2017年融创投资活动的现金流出净额为1201.69亿元，比上年344.79亿元的额度大增了2.49倍；孙宏斌的言外之意，是融创此前的对外投资提升了公司的负债率。

　　于是，融创逐渐表现出谨慎的一面，一直在强调“安全”与“去杠杆”，重视风险管理。

　　从数据上看，融创确实显示出了降负债的成效。于上半年末，融创的债务净额与资产总额比率为18.3%，较去年末的19.7%有所下降；资本负债比率为65.8%，较去年末的66.9%也有所下降；此外，有息负债余额减少约人民币95亿元，净有息负债率下降约9.5个百分点。

　　孙宏斌用了“销债比”来说明融创安全性。

　　现在的销债比是1.5到2，只要销债比大于1，都是安全的，因为你借100亿，分三年还，每年还二三十亿肯定还得了，所以现在大家不担心我们这一块。”