麦德龙等于两个家乐福？永辉、物美究竟看中它什么

　　2019年注定是实体零售业的整合大年，同时也是外资零售业的“告别”之年。继家乐福中国以作价60亿元人民币的价格卖给苏宁易购后，早在去年就传出出售消息的另一外资零售企业麦德龙（需求面积:8000-9000平方米）最近被外媒曝出消息，称关于麦德龙的竞购目前已进入最后一轮，潜在买家的范围逐渐缩小，目前只剩下两家本土零售企业物美和永辉在角逐。

　　值得注意的是，报道称，鉴于潜在买家们的竞争激烈，交易对麦德龙中国业务的估值在20亿美元左右。

　　如果我们按照今日人民币兑换美元6.88:1的比例换算一下，则麦德龙现在的估值大约在137亿人民币左右。

　　如果对比家乐福的60亿元作价，这则意味着买家至少要花买两个家乐福中国的价钱，才能买到麦德龙中国。

　　根据目前能掌握的资料，麦德龙在中国的59个城市开设了95家商场，2018年营业收入为30.3亿美元，净利润不到3000万美元。与之对比下，刚刚被卖掉的家乐福中国坐拥210家大卖场，尚有一年接近300亿元的营业收入，家乐福中国2018年息税折旧摊销前利润为人民币5.16亿元（数据来源于双方公告）。从一般的公众认知中，家乐福的名气也比只做会员制销售的麦德龙大得多。

　　为何麦德龙在中国买家这里还是香馍馍？截止发稿时，虎嗅未能联络到麦德龙方面回复本文观点。

　　估值背后

　　记者请教专业人士后，首先从估值方法上对于两家公司的估值进行了分析。初步结论是，如果说目前披露出来的麦德龙的估值是较为合理的，那么60亿元对价家乐福中国100% ，肯定是相当划算的一笔买卖。　

　　零售行业属于重资产运营行业，对于这样的重资产行业，业内普遍采用PB（市净率）估值法，即股价=每股净资产*市净率；对于净利润为正且稳定盈利的行业也会采用PE（市盈率）法，即股价=每股收益*市盈率。

　　在苏宁易购和家乐福的公告中也提到，对于家乐福的估值所采用的方法。

　　“本次交易标的家乐福中国100%股份的估值为60亿元人民币。根据家乐福集团提供的未经审计的管理会计报表，家乐福中国2018年营业收入约为299.58亿元。 本次交易价格隐含的股权价值/收入倍数为0.2x。通过与A股主要的同行业上市公司2018年平均股权价值/收入倍数的平均值0.88x及中位数0.7x相比，本次交易的估值水平较为合理。”

　　按照苏宁方面提供的比对数据，所有可参照公司中“股权价值/收入倍数”比值最接近家乐福的是人人乐和中百集团，分别为0.29和0.32。

　　根据人人乐(002336)发布的2018年度业绩报告，公司2018年实现营业收入81.31亿元，较去年同期下降8.18%；归属于上市公司股东的净利润-3.55亿元，较去年同期增长34.07%。而且被证监会挂牌ST。中百集团公司2018年实现营业收入152.08亿元，同比增长0.02%，利润总额6.30亿元，同比增长328.32%。

　　与这两家相比，家乐福中国2018年表现出的财务状况至少应该是远远好于有“退市风险”的人人乐。

　　另一点值得注意的是，苏宁在公告中也表示：“本次交易为市场化并购，本公司在综合考虑标的公司的业务规模、渠道 优势、物流配送能力、自持物业价值、优质用户资源和未来业绩改善潜力及与本公司业务之间的协同效应后，基于可比上市公司的经营数据综合确定本次交易的估值。”

　　如果按照这个表述来看，家乐福相对不利的是净资产为负，以及未归属于母公司的所有者权益高达-19.27亿元。但是，家乐福在中国还拥有6个大型仓储配送中心。根据媒体公开报道，家乐福中国2014年在江苏昆山建成的首个大型配送中心面积为3万平米。以此推算，家乐福中国在大陆地区的仓储配送中心总面积应该接近20万平米。

　　所以，这应该是一笔非常划算的买卖。对比之下，从麦德龙中国区2018年财报看，营收仅30.3亿美元，净利润不超过0.3亿美元，如果采用PE法和股权价值/收入倍数进行估值，目前给出的估值应是高估的。

　　但也有业内人士指出：“估值这件事本身没有准确的公式，只能说采用的估值维度越多，估值的偏差越小。目前外界不大了解的是，麦德龙在中国的净资产价值到底是多少。”

　　麦德龙的牌面

　　虽然从财务表现、品牌以及规模上看，麦德龙不如家乐福抢眼，但是从一开始，麦德龙就受到中国买家的热捧。今年5月，路透社报道至少有8家竞购者正准备对麦德龙中国业务的多数股权进行第二轮竞购，其中包括万科、永辉、腾讯、大润发、苏宁和阿里巴巴。从以上名单也可以看出，潜在买家都是消费零售与商业地产领域的龙头企业。

　　理解麦德龙的基本面，有三个关键点，第一是仓储式卖场。仓储式大卖场在2000年前后曾经风靡一时。现在的京客隆，“客隆”两个字也是仓储的含义。这一卖场形式将零售与批发存储结合，卖场使用效率更高，但用户体验较差。第二点，则是以TO B为主的会员制经营，更多针对酒店、餐饮、中小零售商和企业食堂等B端客户。此外还值得注意的是，麦德龙的卖场物业很多为自持物业。

　　在不久前的采访中，物美集团创始人张文中谈及了麦德龙的话题，他是这样说的：“物美可能还会有进一步的一些投资，来扩大物美的作用，这个也是一次机会。我也认为零售企业自身的经营能力，当然是在数字化平台之上的这种经营能力，在今天依然非常重要，而且它也能够让物美在规模上进一步的扩大。所以我也说中国流通产业整合扩大规模的机会，其实现在反而比以前更好了，更有基础了。所以这也是物美未来的潜能。所以它是两个不同的方向。”

　　从这段话结合张文中对于中国零售业整体认识，可以看到三个隐含的理由：1、物美超市需要快速做大规模；2、多点能够为不同的卖场做数字化赋能；3、国内商超整合时机已到。

　　而笔者从内部人士了解到，错失家乐福后，永辉方面对于麦德龙的资产也抱有非常大的兴趣，很重要的原因是永辉方面认为，麦德龙的业务属性与永辉的现有业务板块可以有很好的融合。

　　根据报道，目前，麦德龙中国专注发展O2O商场、食品配送服务及福利礼品三大业务。很多国内超市都有很大一部分福利卡或者购物卡业务，这部分也是企业采购的大头，通常会作为福利逢年过节送给员工。在这方面，永辉也非常重视购物卡业务。

　　此外从永辉的架构来看，一般外界熟知的是永辉云超和永辉云创板块，其实永辉还有云金（金融）板块，和永辉云商板块。根据公开信息，永辉云商主要是企业购+彩食鲜，都是属于B2B业务。永辉自创业以来，一直深耕生鲜供应链，此前也有分析认为永辉是着力打造上下游一体化垂直供应链的零售商。

　　这一方面说明，永辉有着非常强大的B端供应链基因，另一方面，从彩食鲜业务的发展来看，所有的B端供应链最终也都需要找到稳定的客户资源，形成自我的闭环。从这一点上看，麦德龙正是永辉所需要的。

　　已经错失了家乐福，这一次，永辉还会错过吗？