万达“生死局”：正在消失的护城河与难止的缩水

　　王健林已经有三个月没有露面。

　　他上一次在万达官网上出现还是在1月13日的年会上，那一天，万达集团破例没有对外公开王健林的年会讲话，万达2019年的运营数据也因此成为一个不断被猜测的谜。

　　3个月之后，4月14日，万达电影对外发布了2020年第一季度业绩报告，预计今年一季度实现归属于上市公司股东的净利润为亏损状态，亏损规模在5.5亿元-6.5亿元之间。

　　而在大洋彼岸，AMC院线关闭了1000家影院、600名员工暂时停职之后，又面临着债务违约风险，有可能申请破产保护。

　　尽管万达集团马上出面澄清说破产传闻“纯属谣言”，但AMC股价在4月12日、13日两天内暴跌了37%。7年前万达耗资200亿人民币收购的这所全球最大的院线公司，最新的市值是18亿人民币（2.54亿美元）。

　　同时，曾立下要超越万达电影flag的万达宝贝王，也在4月12日被爆出100%股权出质。万达体育已将其核心业务铁人三项以7.3亿美元出售给了美国私有公司Advance。万达商管在上周发行了3年来首次境内债，注册规模为50亿元，利率水平当周最高，为4.89%。

　　2020年初，万达夹困在万达商管A股上市无望、文旅资产几乎清仓、核心团队人员流失、院线面临亏损的四面楚歌之中。更为致命的是：国内优秀的商业运营公司正在增加，和他们相比，万达集团依靠万达广场建立的护城河正在消失，公司在核心城市已经很难再拿到那么便宜的地了。

　　No.1

　　正在消失的护城河

　　王健林在2018年年会上哭了，从此之后，万达迎来史上最艰难时刻，摆在王健林面前的不止有现金流紧张的危险。

　　万达曾在一份招股书中写道，“万达…的新项目中，上海某区项目楼面地价不到1000元，当地一般地价至少要3000元。我们在北京长安街西边拿的地，楼面是2400元，而一街之隔的另一块地楼面地价是6000元。青岛项目我们的楼面地价是2100元，和我们相隔的项目则是8000元。”

　　一位要求匿名的业内人士告诉36氪：“万达最核心的就是拿地能力。在前几年，万达商业都会带动销售型产品，无论是商铺还是周边的居住产品，都有人买。”无论是万达商铺，还是万达项目中的住宅产品都是抢手货。

　　通过万达广场的号召力吸引人流，抬高所在区域的土地价值；通过引入购物中心和豪华酒店，改变城市/新城形象，还能创造持续税源和增加就业——这一直是万达模式的核心——一方面通过低价地降低开发成本、吃到土地红利；另一方面借助“配建”的住宅部分快速回笼资金，维持正常现金流，继续滚动。

　　在这个模式中，万达拿到便宜的土地，地方政府获得形象和整个版块的土地价值提升，这是一个双赢的交易。

　　在万达风头最盛的那些年，王健林曾透露，每年到万达总部邀请其投资的城市有上百个，万达只能从中挑选30%来做。财新曾在报道中评价：“这种强势的‘选择权’，使得万达在与地方政府的合作谈判中总能处于‘类似于甲方’的优势地位。”

　　据万达商管4月14日公布的最新数据，截至2019年末，该公司共拥有及运营管理已开业商业广场323个。

　　“但到了后阶段，涉及到运营能力的时候，许多矛盾就显现出来了。”前述匿名业内人士算了一笔账，“许多城市的万达广场一年营业额仅在1、2个亿之间，甚至不到一亿，甚至于上百个店的营业总额，都不如SKP一个单店。”

　　据赢商网统计的全国132个商场2019年的销售额，全国的万达广场中仅有上海五角场万达广场销售额超过50亿元，销售额超20亿元的仅有6家。而在同行业中，北京SKP、北京国贸商城单体的年销售额便超过了150亿元。

　　在北京、上海等发达城市，万达广场正在失去其号召力，被大悦城、万象城、龙湖天街抢占风头。而在二线城市，新城控股、宝龙、苏宁、保利、正荣等企业也在分食市场。

　　实际上，万达模式的关键是拿地能力，核心是地产开发支撑快速滚动，但这两个方面的优势缩小之后，在比拼商业运营能力时，万达的短板就暴露了。

　　经过数年的市场争夺之后，万达忽然间成了一家三四线项目占大头的“一线公司”。据2019年9月万达发布的《万达商业白皮书》披露，彼时万达广场已开业项目数量中，一线城市23座，二线城市92座，三线城市97座，四线城市82座——三四线项目数量占到了61%。

　　“投资三四线城市也是没有问题的，但它的去化十分有限，整个城市的面积都不大，市场很容易饱和”，一位商业地产资深人士告诉36氪，“而且现在越来越多的开发商也在做商业地产，竞争多了，万达的优势就被拉低了。”

　　万达进入了一个低坪效的恶性循环：要想拿到便宜的地，必须避开竞争激烈的城市或版块，所以万达开始不断下沉，但越进入低线城市，运营效率越低，住宅市场越容易产生波动，溢价率也低，从而影响现金流和利润。

　　至此，万达护城河变得越来越脆弱，终于离不开外部资本输血了。

　　No.2

　　难止的缩水

　　当万达的核心能力不足以支撑扩张，再加上外部经济环境变化，万达的资金紧箍咒终于开始收紧。

　　2017年，在外部融资收紧之后，万达开始出售资产。当年，万达旗下十三个文旅项目的91%股权以438.44亿元出售给了融创，77家酒店以199.06亿元出售给了富力地产，资产大幅缩水。

　　变卖六百多亿资产之后，万达的负债减轻，王健林开始“闷着头赚钱”，重建商业声誉和金融机构的信任。

　　就在万达即将缓解危机时，2020年初疫情的到来又让万达的情况雪上加霜。彭博3月26日消息，万达体育将把旗下世界铁人公司（WTC）出售，交易接近谈判尾声，价格可能是7亿美元。而该公司是万达体育五年前花9亿美元买的。

　　同样是3月份，万达作为最大股东的AMC院线传出存在债券违约风险，公司员工已经暂停工作。4月份，万达电影副总裁曾光因个人原因申请辞去公司副总裁职务，离任后将不再公司担任任何职务。

　　另据懒熊体育报道，万达体育中国旗下的盈方中国团队3月份收到大面积裁员通知。

　　进入四月，万达电影与万达宝贝王有也同时传来负面消息，有消息称，万达宝贝王在4月12日出质了100%股权。

　　万达宝贝王作为万达集团的“新宝贝”曾被王健林多次提及，他甚至认为宝贝王有可能超过万达电影，成为万达集团又一个新的核心企业，王健林还曾放出豪言，“到2020年开业800家店，谁能和我们竞争？”

　　万达宝贝王官网最新显示，截至2019年3月28日，万达宝贝王乐园已在全国开业253家店，万达宝贝王早教已在全国开业112家店。若出质股权消息属实，万达宝贝王的开店情况将离王健林的目标遥遥无期。

　　在万达最核心的商管业务，老臣丁本锡今年1月份退休。4月份，去年下半年离职的核心人物曲德君正式加盟新城控股，成为在商业业务上竞争对手的主要战将。

　　2017年至今的三年时间中，万达的业务和核心管理层都缩水了。

　　No.3

　　全球最大院线的未来

　　从商业、地产、酒店、文旅小镇、影视院线、体育全面扩张，到核心资产只剩下商业和院线，万达显然必须继续维持这两个IP的生存。

　　3月26日，为了保存公司现金储备，AMC再次发表声明，包括CEO亚当•阿伦在内的600名员工将暂时停职。声明中明确提出，“AMC没有收入，大量固定成本仍在继续。这是完全必要的措施，以保证现金流及在健康危机解除后，AMC能再次开业。”仍继续工作的员工，也会减少工作时间和工资，停止工作的员工将没有收入。

　　但4月9日，美国综艺杂志《The Variety》报道，华尔街分析师称由于冠状病毒的流行，万达控股的AMC院线业务已经关闭，但随着现金储备的减少，公司申请破产的可能性越来越大。

　　据万达电影披露的2020年一季度业绩预告。报告期内，公司归母净利润亏损5.5亿-6.5亿元，上年同期为盈利4.01亿元，同比大幅下滑237.16%-262.10%，是已披露影视股中亏损金额之最。

　　而业内预计，年初万达商管给予一个月的减免租，也致使全年的损失达到6%—8%之间。万达体育的股价已经从上市首日5.16美元的收盘价，跌至目前（4月16日收盘）的2.33美元/股。

　　王健林曾说：“万达进入文化产业是被逼上梁山，也没想到一不小心做成世界第一的电影院线。”

　　如今，万达已经无力再以“买买买”的方式扩张业务和规模，但院线是商管之外必保的核心资产，万达将会如何给其输血？护城河变弱之后，万达新十年的核心竞争力又在哪？

　　万达商管最新披露信息，公司2020年至2021年待偿还中期票据、公司债余额合计695.60亿元。2019年前三季度，万达商管营业收入为490.98亿元，同比下降31.83%；营业利润为243.62亿元，同比下降28.28%。万达陷入增长困境。

　　竞争对手的进攻还没有停止。据华润置地2019年年报，截至期末，在建/拟建的商业总楼面面积有528.36万平方米，是万达的两倍多。

　　2020年初，王健林的身影“消失”了三个月。而在胡润百富榜上，他已经失去首富位置四年，44%的资产消失了。