国海证券：招商局蛇口合并后总市值不超过1897亿元

　　国海证券10月19日发表研究报告预计，招商局蛇口合并招商地产作为新的上市主体后，合并的总股本规模不超过80.37亿股，总市值不超过1897亿元。报告表示，整合后，存续公司将实现园区开发与运营、社区开发与运营、邮轮产业建设与运营三大业务体系。

　　报告指出，从各业务板块的收入占比看，2015年上半年，社区开发与运营业务为招商局蛇口控股最大的营业收入来源，收入占比达到87.42%，园区开发与运营业务、邮轮产业建设与运营业务占比分别为11.68%和0.9%。

　　但在毛利率方面，该公司社区开发与运营业务毛利率持续下滑，主要由于招商地产逐渐走出珠三角地区进行全国市场的开拓，由于二三线城市房价相对较低，毛利空间有限；与此同时，从产品结构差异来看，招商地产近两年增加了中低端刚需产品配置，毛利率相对不高，也导致毛利率有所下降。

　　但国海证券认为，园区开发与运营业务与邮轮产业建设与运营业务毛利率均稳步提升，其中毛利率较高的邮轮产业建设与运营业务未来随着“港城联动”及“前港后园”模式的发展，毛利率有望进一步提升。

　　此外，销售毛利率方面，该机构预测，2015-2017年预测毛利率分别为35.8%、33.8%和35.7%，其中园区开发运营业务目前毛利率虽然在30%左右，但集团合并后将对园区开发与运营板块的资源进行整合，实施轻重资产并举的经营策略，并适时通过“租售结合”以及创新金融产品如REITs等产品，将公司部分物业出售，而招商局蛇口的存量物业主要分布于深圳蛇口地区、香港、上海、北京，账面价值较低，市场售价较高，当地市场购买及租赁需求旺盛，因此预计在未来几年内，园区开发运营业务的毛利率水平将会有较大幅度的提升。

　　分析又称，与可比公司相比较，招商局蛇口控股毛利率处于中间水平。

　　另据报告介绍，目前招商局蛇口控股在蛇口区域、前海区域、光明片区、青岛片区等保有大量有潜力的土地资源尚未开发或计划改造升级，其中部分将转性为住宅开发划归招商地产开发。截至2015年6月30日，该公司（除招商地产外）在境内拥有全口径土地储备合计388.2万平方米。