万达商业估值之累 5000亿市值路线图还需补上什么课？

　　于H股未能成为资本赢家的万达商业，在宣告将私有化后似乎已经在心中绘制好一幅登陆A股后的美好市值蓝图。

　　4月19日，据华尔街日报报道，万达预计大连万达商业地产股份有限公司回A后在内地市场的市盈率将达到20倍之多，而这也就意味着，其股票未来市值将达到5000亿元人民币。

　　值得注意的就是，目前万达商业在港股市场按总股本计算市值仅约为2200亿港元左右，业内有人士指出，这也正是为何万达商业在H股上市仅一年半后决定结束这段“不开心的港股之旅”的根本原因。

　　据观点地产新媒体了解，万达商业之所以未能成为香港资本市场蓝筹，也是因为资本市场对于万达商业模式有着诸多疑虑，一是疑虑其负债率；二是现金流；三则是认为其商业盈利模式是否可持续。

　　因此，有资深投资者就认为，万达私有化回A后，未来要实现5000亿高估值的“市值蓝图”万达商业还需要好好的补上几课。

　　5000亿市值路线图

　　4月19日，据华尔街日报报道，万达集团董事长王健林已经启动了收购商业地产公司万达商业的香港上市股票、并让公司在中国内地股票交易所重新上市的程序。

　　有香港资深投行人士在接受观点地产新媒体访问时也透露，万达商业目前已经在内地锁定投资者，“以我们的了解，他们已经为私有化聘请了一家投行，相信万达商业很快就会提出一个正式的私有化方案”。

　　据悉，对于投资者万达商业是有要求的，华尔街日报报道的文件显示，万达寻求那些愿意开出至少5亿美元的支票并承担额外债务来提高回报的私人投资者。此外，万达不希望投资者将其持股转售给中小投资者，因为在内地上市前国内证券监管机构会对投资者进行全面审查。

　　万达表示，它希望投资者已经在境外有资金，因为内地政府近来加强了资本控制，致使投资者将人民币兑换成港元或美元为收购交易融资的难度增加。

　　尽管有着诸多要求，但据上述香港人士称：“目前初步的投资者反应还是比较好的。”

　　此外，来自资本市场的报道也称，当前诸多中资企业创始人正纷纷收购外国股东手里的股票，打算以更高的估值卖给中国本土投资者。“这是由本土投资者的资金推动的，他们渴望从海外上市企业分一杯羹，认为它们的品质比本地交易所目前挂牌交易的企业要高。在这个过程中，私募基金和其他投资者将帮助集资收购股票再到国内重新上市”。

　　据悉，万达已对加入其40亿美元商业地产业务股票收购的私人投资者承诺，万达商业在内地上市后，他们的投资将会增加两倍。

　　万达预计，万达商业登陆A股后在内地市场的市盈率将达到20倍。按照市盈率20倍来计算，万达商业登陆A股后股票市值将达到5000亿元人民币。值得一提的是，同有个“万”字头的国内房企一哥万科目前在A股的市盈率为17.15。

　　值得对比的是，目前万达商业在H股上基于过去12个月收益的市盈率约为6倍左右，按总股本计算其市值仅约为2200亿港元。

　　不开心的港股之旅

　　现在，万达商业对未来A股市场美好估值蓝图的描绘，从另一方面来讲，也反映了万达管理层对香港市场给予其低估值的“不开心”。据观点地产新媒体的过往报道，在去年3月份的万达商业业绩会上，到场的万达商业高管就曾有些“情绪化”地表露：“万达在内地名声很大，但是香港媒体好像对于万达不是特别了解。”

　　事实上，万达商业在H股上市后近一年半时间里，其讲诉的资本故事尚未能完全赢得境外资本投资者青睐。

　　根据观点地产新媒体现场记录，2014年12月23日，作为当年最大IPO万达商业在H股实现了上市。彼时股票代码为3699的万达商业一开盘最高报价为48.2港元，随后一直在48港元上有些微浮动，之后股价表现较为稳定。

　　而在随后近一年半时间内，万达商业股价在2015年6月30日达到最高点78港元，但后来因为股市低迷于今年2月29日跌至最低点31.1港元。现在其股价反弹，目前基本维持在48港元上下。

　　可以看到，虽然万达商业2015年收入同比增加15.14%至1242.03亿元，但其在香港资本市场的估值并未随着规模增长而上升。而这其中重要原因也有香港市场长期低迷的市场因素。

　　据市场研究机构的报告，目前港股已经成为全球市场市盈率最低的地区，平均不足7倍，而市场普遍认为，A股拥有更高的市盈率。

　　据观点地产新媒体了解，截至2015年6月底，内地A股主板、中小板和创业板的平均市盈率分别为16倍、45倍和68倍，而香港主板、纳斯达克和纽交所的平均市盈率分别为11倍、16倍和16倍。

　　王健林于2014年底前后曾分别推动万达商业H股上市、万达院线A股上市。而在上市之初，万达商业市盈率仅为8.2倍，万达院线市盈率则达20倍，此后更是升至60倍。

　　或许，也正是看到A股市场的如此红利，万达商业在去年再次重启了A股上市计划，现在除了万达商业，包括富力地产等在内的香港上市内地地产公司均抛出了回归A股计划。

　　万达商业还需要补上什么课？

　　不过，万达商业的港股低估值除了有着香港市场的原因外，有行业资深人士也认为，或与其自身某些弱点也息息相关。据上述行业人士称，万达商业之所以未能成为香港资本市场蓝筹，也是因为资本市场对于万达商业模式有着诸多疑虑，一是疑虑其负债率；二是现金流；三则是认为其商业盈利模式是否可持续。

　　有香港市场分析师就曾告诉观点地产新媒体，尽管万达商业地产过往非常成功的发展是有赖于其得意的“以售养租”模式，但对香港资本市场来说，这一模式看起来却并不是那么完美。

　　而在万达商业提出轻资产转型之后，香港市场也似乎尚未被其资本故事完全打动，有香港业内人士接受观点地产新媒体访问时就谈到，“（香港市场）没有完全认可接受万达商业所描述的前景，虽然他提出轻资产模式，但投资者觉得还需要观察”。

　　现在，万达商业已表示将着重发展投资物业租赁和管理，以此弥补物业销售部分的减少。不过，据观点地产新媒体查询，其2015年投资物业租赁及物业管理业务板块收入贡献占比仍然仅为10.9%，而物业销售方面占比仍达82.5%。

　　据此，有分析人士就向观点地产新媒体指出，尽管万达商业提出了轻资产模转型，但过往形成的“以售养租”做法短期内仍然是公司发展的主导模式，现在轻资产转型是确定了方向，但其成果仍有待时日检验。

　　同样，有业内人士也认为，布局三四线城市是万达商业过往规模扩张的一大法宝，但现在大量的三四线项目也使得万达商业得不到较高的资产回报率，而且未来三四线项目的库存对于万达来说，也是一个难题。

　　因此，市场人士们就提出，万达商业回A后，若要真的实现20倍市盈率、5000亿元人民币的市场估值，其未来的轻资产转型、商业模式调整之路仍然充满挑战。