变重组为“托管” 中交系“化整为零”推进地产业务整合

　　在此前的重组受挫之后，中交集团正以另一种方式对旗下房地产业务进行整合。

　　1月15日，中房地产（000736.SZ）发布公告称，为减少和避免中交房地产集团有限公司旗下房地产业务的同业竞争，保护股东利益，中交房地产集团拟将中交地产委托给中房地产代为经营管理。

　　中房地产是中国交通建设集团有限公司（以下简称“中交集团”）旗下唯一的房地产A股上市平台。在国企改革深入推进的大背景下，2016年上半年，中交集团试图将包含中交地产在内的优质房地产资产注入该平台，并通过非公开发行方式募集资金，但因债权人反对而最终搁浅。

　　由于在去年提交债权人会议审议，因此此次托管将不再面临债权人方面的压力。业内人士更愿意将其看作一次曲线整合，因为自去年的重组搁浅后，中房地产先后实施了非公开发行A股股票、对中房集团苏州公司收购、托管中交地产业务等动作——正是此前整合方案的化整为零。

　　整合方案“化整为零”

　　中交地产和中房地产同为中交房地产集团的下属公司。其中，中交地产为中交房地产集团的全资子公司；中房地产为中交房地产集团的孙公司，后者通过中住地产，间接持有中房地产53.32%的股份。

　　该托管方案早在去年11月就提请债权人会议审核。中房地产的独立董事也认为，此次托管“有利于尽量减少和避免中交房地产集团有限公司下属房地产业务与中房地产目前存在的同业竞争情况，保护中房地产及其股东尤其是中小股东的利益，委托管理费用合理、公允，不存在损害中小股东利益的情形。”

　　公告显示，截至2016年9月末，中交地产的总资产为2139亿元，中房地产的总资产仅为238亿元。因此，该笔托管被认为是类似“蛇吞象”的交易方案，外界对中房地产的管控能力也有诸多质疑。

　　但中交集团祭出此方案，从某种意义上说也属无奈之举。

　　2016年2月，中房地产发布公告称，中房地产拟购买中国交通建设集团有限公司旗下优质地产项目，并通过公开发行募集配套资金，由此构成重大资产重组。在该笔交易中，就包括中交地产100%的股权。

　　但由于债权人反对，当年6月，重组方案终止，中房地产股票复牌后一度跌停。

　　中交集团并未停止对房地产业务的整合。就在本次托管公告发布之前，中房地产还做出两个重要动作：一是中房地产筹划非公开发行股票事宜，温州德欣拟以现金方式全额认购，认购后的持股比例为21.66%。二是中房地产拟出资5.3亿，收购中房集团持有的中房（苏州）地产有限公司30%股权，并最终实现持股70%。

　　这两个动作，原本也都包含在那次未果的重组方案中，只是温州德欣的认购数量有所减少。前者尚在推进中，后者则已经办理完毕交割手续。

　　因此有业内人士指出，在重组搁浅后，中交集团正以“化整为零”的方式继续推进房地产业务整合。与之前的重组方案相比，中房地产仍然实现了对中交地产业务的管理权。主要区别在于，后者不会并入中房地产的财务报表中。

　　收购中房（苏州）地产有限公司股权一项，则完全未受此前重组搁浅的影响。根据此后的公告，苏州公司在去年11月竞得南京高淳地块后，又出资1亿元成立南京项目公司。该举措被认为可极大扩展中房地产在长三角区域的影响力。

　　业务整合任重道远

　　但对于庞大而繁杂的中交系而言，此次“曲线救国”或许仅仅是地产业务整合的一个开端。

　　中交房地产集团有限公司成立于2015年3月，是中交集团的全资子公司，成立的目的是整合中交旗下的房地产业务。此后，中交集团将旗下多个房地产公司的资产统一划归到中交房地产集团上，其中就包括在2014年和2015年两次收购的绿城中国（3900.HK）股权。

　　截至目前，中交房地产集团共有7家主要子公司，其中包括一家资管公司中交鼎信股权投资管理有限公司（持股50%）。6家房地产公司，分别是中交地产（持股100%）、中房集团（持股100%）、中住地产（持股100%）、中国城乡建设发展有限公司（持股100%）、中交海外地产（持股51%），以及在H股上市的绿城中国（持股28.9%）。其中，中住地产持有A股上市公司中房地产53.32%的股份。

　　此外，北京联合置业有限公司虽是中交集团的全资子公司，与中交房地产集团是平行关系，但其业务也归中交房地产集团统一管理。

　　由于旗下房地产业务繁杂，同业竞争问题显著，加之监管层推动本轮国企改革，鼓励“把主营业务资产全部注入上市公司”。自2015年开始，中交集团启动对房地产业务的整合。

　　此轮整合的目的在于，将中交集团旗下的优质房地产主业资产注入到中房地产，并最终形成中房地产、绿城中国、中交海外地产三个主要的房地产开发平台。这三个平台既占据内地和香港两大资本市场，又覆盖国内和海外房地产市场，构成完整且长远的市场布局。中交鼎信则作为金融平台对房地产业务进行支持。

　　兰德咨询机构总裁宋延庆向21世纪经济报道记者指出，央企的内部业务整合通常较为缓慢，主要是因为历史遗留问题较多，各子公司之间的权属关系复杂。

　　与此同时，由于资本市场倾向于吸纳优质资产，而央企在公司治理方面往往不及民企，容易导致资产包质量不佳。因此，以托管的方式推进整合，未尝不是好事。

　　就中房地产而言，在此前未果的重组方案中，除上文提到部分外，还包括中房集团持有的中住兆嘉20%股权、中房天津49%股权、重庆嘉润30%股权以及重庆嘉汇30%股权。

　　这些资产的质量都难言优质。此前的重组预案显示，2014年和2015年，中交地产扣除非经常性损益的归属于母公司所有者的净利润分别为4251.17万元和2633.43万元，且中交地产的项目主要位于舟山、青岛等二三线城市，“去库存”压力较大。中房集团旗下项目中，除中房苏州、中住兆嘉外，其它公司近两年（2015年和2016年）的净利润均为负值。

　　因此，有业内人士分析，未来这些资产可能以托管的形式纳入中房地产的管理，也可能以“化整为零”的形式，分别纳入上市公司平台。但由于旗下房地产公司较多，历史遗留问题严重，中交集团恐将经历较为漫长的整合进程。