万达的伤心情歌：回A太难、“房地产”标签或成拦路虎

　　张学友被誉为歌神，曾经的一首《回头太难》让很多有情人泪流满面。王健林也被誉为资本圈歌霸，但不知道在万达回归A股的这起悲壮的归途中，他能否会唱这首歌。

　　在不景气的市场当下，万达回归A股IPO正越来越显得阴云密布，似乎已经遥不可期。

　　根据中国证监会官网信息显示，万达商业在A股的IPO最新排名为第56位，尽管状态显示“已反馈”，但万达商业一个月前的排名就已经在第58位，而此前连续两周排在第55位。

　　根据万达私有化项目的计划，万达商业需在港股退市后满两年或于2018年8月31日前在内地主板上市。若万达回A股失败，大连万达集团将要支付高达400亿港币进行股权回购，并向海外及境内投资者分别支付12%和10%的利息，本息合计超过300亿元人民币。这笔利息的金额，约为70亿港元左右。

　　值得注意的是，从私募的情况来看，参与万商业达私有化的真正的投资人其实是普通的个体和大小机构，所以这场对赌并不是王健林一个人在战斗。如果万达没法在规定的期限上市成功，这些投资人的收益也将落空。目前看来，万达上市已经处于火烧眉毛的境地。

　　回A之路：悲壮亦或辉煌？

　　两年前的王健林或许根本不可能想到回A的一路艰辛。如果重新选择，万达高层们想必不会这么选择。但到底是什么促使了万达的归途？

　　智云咨询房产研究员李达曾对《国际金融报》的记者指出，在港上市的内资股在估值方面确实与A股有较大差距。“对比港股，一般A股可能会有50%-60%的溢价。内地投资者对国内大型房企的认可度普遍较高，估值出现溢价也合理”。 

　　“当然，房企回归A股，更多是为了融资。”李达指出，港股的监管体系较为严格，融资渠道也相对严格。但是在A股，再融资的方式很多。“定增、并购基金、产业基金等都可实现融资，增加房企的现金流”。

　　显然，港股的低估值已经让王健林无法容忍，因此，万达在港交所逗留两年后就急于回归A股。但万万没想到的是，风光的股市行情并没有得到延续，自万达开启回归A股上市计划后，新的入市标准，不断调高的过审门槛已让房企上市之路变得难上加难了。

　　尽管A股上市难题至今仍无什么实质性的进展，但万达近年来的转型，卖资产也不难看出万达的“割肉求存”的心态。只不过，当前大环境下融资渠道收紧，降杠杆政策频出，老王的“上市融资梦想”还能圆满吗？

　　A股上市的光荣与梦想，对于不少房企都太具诱惑力。包括富力、首创、万达、恒大等在内的不少房企都通过不同方式掀起回归A股的潮流。但今年以来，多个监管部门共同推进去通道、去杠杆，特别是对于资金需求较大的房地产企业而言，整体融资环境进一步收紧。

　　房企回A股主要有两种模式，一种是借壳，另外一种是IPO。从现实情况来看，借壳上市的成功率可能不会太高，自2016年证监会修订《重大资产重组管理办法》后，房企借壳上市之路几乎被堵死，炒壳喊停。这一点可以回顾一下万达借壳绵石投资失败的案例，这也是自万达商业完成私有化退市后，首家正式披露被借壳的公司。2016年11月21日晚间，绵石投资在公告中称，由于各方反复讨论协商，未能就本次重组的时间安排达成一致，故决定终止策划本次重大资产重组事项。绵石投资的这份公告正式宣告万达商业借壳回归A股首战失败。

　　因此，尽管IPO排队持续放缓，不少房企仍将希望寄托于IPO上。

　　IPO路上，“房地产”标签或成拦路虎

　　有消息称证监会对IPO企业有两项审核标准：IPO在审企业，近三年净利润合计要超过1亿元，且最后一年超过5000万，不达标者，要么选择撤回，或接受现场检查；第二，IPO新申报企业，主板要求最近一年净利润超过8000万，创业板不低于5000万。而证监会方面则多次强调，将稳步推进创新和优质企业上市，这意味着对新经济企业上市的支持力度将持续。

　　光大证券投行质控总部陈思远曾发文表示，发审委一直延续下来的审核逻辑有一个突出的行业性特征判断，也即在国家大势和行业总体监管背景下，医药、农业、游戏、涉及房地产业务等都不会成为受到审核欢迎的行业，房地产行业不受欢迎主要由于相关监管政策的严格。

　　从审核标准来看，证监会对房企上市申请的门槛提高，房地产企业要想在A股寻求IPO上市的机会也相对渺茫。最近一次IPO成功上市的，还是2月初的南都物业。基于大环境的影响，王健林自2015年便高喊“去地产化”，期望将万达升级为服务型企业。但值得注意的是，万达随后疯狂的甩卖和转型，真的能摆脱证监会对其仍为“房地产企业”的定位吗？

　　“去地产化”的快与痛

　　先来看看一年多里，万达完成的数笔甩卖。

　　2017年7月19日，王健林以总价637.5亿元的价格分别将万达商业中13个文旅项目以及77家城市酒店“甩卖”给了融创中国（01918.HK）和富力地产（02777.HK）。其中，13个文旅项目以438.44亿元出售给了融创，富力地产以199.06亿元收购万达商业77家城市酒店的股权。

　　2018年1月16日，万达再出售所持的万达·伦敦ONE项目60%的股份，这也是万达海外的第一个项目。根据万达当时公告，出售项目所获得的款项净额将用于偿还万达香港的贷款和利息，同时为公司物业发展项目的营运及发展提供资金。接盘方正是此前买下万达77座酒店的富力。

　　2018年1月29日，万达又以约3.15亿澳元（相当于19.19亿港元）现金出售位于澳大利亚的若干物业项目，买方还需代澳洲公司偿还债务款项约8.15亿澳元。

　　2018年7月6日，万达称再次向独立第三方出售万达国际地产投资有限公司60%的股份，代价3560.93万英镑（约3.74亿港元）。并且，买方已同意代表目标公司向公司偿还债务（现时预期约1.60亿英镑，相当于约16.75亿港元）。万达可从中获得4.34亿港元的收益。

　　一大波的甩卖后，万达看似赚到了一笔现金流，为降负债减压不少。不过，公开资料却显示，2017年万达商管投资损失高达72.78亿元人民币，与2016年获益23.44亿元人民币形成较大差异。2017年万达商管持有待售资产计提资产减值损失14.28亿元人民币，远远高于2016年的3.08亿元，损失主要因为万达向融创中国、富力地产转让文旅项目公司股权和酒店资产权益。

　　更加危险而疯狂的游戏还在后面。

　　2018年1月29日，万达官网还发布消息称，腾讯控股作为主发起方，联合苏宁、京东、融创与万达商业在北京签订战略投资协议，计划投资约340亿元人民币，收购万达商业香港H股退市时引入的投资人持有的约14%股份。这340亿元的总投资额中，腾讯投资100亿元，持股比例为4.12%，苏宁和融创中国分别投资95亿元，持股比例3.91%，京东投资50亿元，持股比例2.06%。官网消息称这将是全球互联网公司和实体商业巨头之间最大的单笔战略投资之一。

　　根据该交易规定，万达商业和万达集团承诺，将尽最大努力，在2023年10月31日之前尽早完成万达商业的合格上市。此外，万达商业不可以更改其主营业务，2019年租金净收益要达到190亿元，如果低于这个数据，投资方有权要求万达给予现金补偿。此外，投资方在2021年12月31日或万达商业合格上市前，投资方购买的股份不得向关联方之外的任何第三方转让。

　　而引入新战略投资者后，万达商业还称将更名为万达商管集团，1至2年内消化房地产业务，万达商管今后不再进行房地产开发，成为纯粹的商业管理运营企业，各方将推动万达商管集团尽快上市。2018年3月1日，万达公告显示，公司已于同年2月22日完成工商变更登记手续，更名正式完成。

　　不过，针对外界质疑新的“对赌协议”万达方面公告称，引入腾讯、苏宁等合作是长期战略投资，并不是5年上市“对赌”协议，只不过是签订了各方努力实现万达商管上市的目标时间而已。即使5年万达商管无法上市，也不存在任何回购条款，此次合作协议和香港H股退市的协议性质完全不同。

　　与此同时，万达的转型也非一帆风顺，飞凡网的试错注定难被万达遮掩。2014年，在万达商业赴港上市的前4个月，万达、腾讯、百度签署了战略合作意向协议，并成立合资公司上海新飞凡电子商务有限公司（以下简称“新飞凡”）。彼时，三方宣告，计划3年投资50亿元，5年投资200亿元，建立全球最大O2O电商公司。

　　然而，公司成立仅两年时间就哑火，新飞凡团队曾发布一份声明，“由于综合因素影响，三方并未实现投资性合作，新飞凡是完全由万达出资，腾讯和百度并未实际投入任何资金”。随后，万达又成立了网科集团，其初始业务从万达金融集团分拆独立。拆分后，原万达金融集团旗下的保险、投资业务归于新万达金融集团，而旗下的飞凡、快钱、征信等归于万达网科集团。

　　但网科集团命运多舛，成立一年多以来，财务状况表现不佳，收入不断下滑。万达年报数据显示，网科集团2016年收入41.9亿元，完成计划的103%；2017年网科集团收入58.6亿元，占集团总收入的2.58%，仅完成年初目标收入65亿元的90.1%，在万达所有业务中排名倒数第一。不仅如此，裁员风暴也笼罩网科，据媒体报道，目前，老网科豪华高管团队只剩下刘允一人，其他人均已离职。

　　王健林曾反思道，“网科开发了一些有用的东西，只是这些东西有培育期，还不能马上被资本市场接受。此外，原来方向也有偏差，老想大规模来做，如果就为万达广场、旅游度假区研发，可能早就整出名堂了”。

　　除此之外，万达的医疗、文旅等转型，看似都与地产业务不相干系，但需要注意的是，这些庞大的项目，回归到基本面，仍然是和“地产”紧密联系。

　　王健林在2015年提出“去地产化”彻底转型的目标，当时的定调是，去地产化并不意味着完全告别房地产，而是从房地产为主企业转型为服务业为主的企业。不过，万达商业一直是万达集团旗下的核心企业，截至2017年末，持有已开业商业面积3151万平方米，在中国开业万达广场235个。

　　以上种种，显示了万达欲去地产的快，但甩卖和转型的痛，却并没有把万达的“地产”影子带走。

　　一些难忘的往事

　　机会往往在失去的时候才显得珍贵无比。其实，回顾万达A股上市的这条路，王健林就曾坦言几次与上市失之交臂。

　　“也怪我，2006年本来有机会在香港红筹上市，当时被麦格理一忽悠，说我别做IPO了，做REITS多好，于是错过了最好的机会。”这是老王第一次评价万达上市失利。

　　2005年，万达集团与澳大利亚投行麦格理约定合资成立商业管理公司，麦格理入股万达9家商业广场，并将这9家资产打包发行REITS产品，拟募资10亿美元以上。同年，万达REITS招股书通过港交所的聆讯。然而，就在第二年的7月，国家部委联合下发“171号文”，严格限制境外公司收购内地物业。至此，万达REITS上市计划中止。

　　“事实上2010年我也是有机会上市的，当时有上市公司有意向把净壳卖给我，我没想去要，光想着不缺钱，就自己上市吧。”这也是老王距离万达A股上市最近的时候。

　　只不过，当这一切都成往事的时候，老王对A股的向往却愈发浓烈了。而梦想打回现实的时候，回顾这路来的心路历程，此时此刻的老王必定百感交集。

　　最后，还是以学友的《回头太难》来祝福老王吧：

　　“一生热爱回头太难

　　情路更漫长

　　从此迷乱注定逃不过纠缠

　　我的爱情有个缺

　　谁能让我停歇

　　痴心若有罪情愿自己背”