绿城整体转型剖析：国企改革大浪潮中的民企转身

　　中交完成对绿城董事会改组之后，绿城现正处于整体转型阶段，除了产品结构调整，今年还将会加快三四线城市去化，适当关停项目公司，控制运营成本。关于成本管控，高管层认为未来必须做到资金成本降到8％以下，根据内部评估，超出8％，净利润率就没有了。

　　9月18日，绿城中国控股有限公司（简称绿城）董事会宣布，其全资附属公司绿城房地产集团有限公司作为发行人，已于9月17日完成发行第二批总金额为40亿元的境内债券。

　　绿城此次发行的境内公司债，包括20亿元五年期、年化票面利率4.40%的境内债券及20亿元七年期、年化票面利率5.16%的境内债券。一名证券业内人士分析指出，绿城发债的时机很好，也有助于推动绿城进入稳定发展阶段。

　　绿城能顺利且成功发债，离不开大股东中交集团的背书。亿翰智库研究总监张化东指出，中交的信用背书，对于绿城发债的认购率、规模与利率有充分保障。在资金充沛的情况下，绿城才能进一步扩大规模。对于房企而言，由于利率低、时间期限长、锁定利率等特点，公司债不失为一家公司的战略融资工具。

　　国企改革的中交样本

　　作为央企的中交，与民企绿城重组，是国企改革大浪潮中的一个缩影。

　　前不久发布的《中央关于深化国企改革的指导意见》提出，将国企分为商业类和公益类，房地产属于商业类，也就是充分竞争行业。《意见》明确了“国有资本以多种方式入股非国有企业”是发展混合所有制经济的重要组成部分，此外，对主业处于充分竞争行业和领域的商业类国有企业，要求“国有资本可以绝对控股、相对控股，也可以参股，并着力推进整体上市”。并在推进公司制股份制改革部分，要求“大力推动国有企业改制上市，创造条件实现集团公司整体上市”。

　　克而瑞研究中心分析师蔡建林认为，国企改革提倡国企将旗下同类业务进行重组整合，形成合力，对于中交而言，目前旗下地产板块的资源依然相对分散，不排除将重组整合包括绿城在内的旗下地产业务，实现地产板块的整体上市。另一方面，国企改革亦鼓励国有企业通过投资入股、重组等方式，与非国有企业进行股权融合和资源整合，而绿城刚好在其中扮演了非国有资本的重要角色。

　　而在绿城房地产集团（简称绿城房产）董事长孙国强看来，作为大型央企，中交在资本市场有一定影响力，它作为控股股东对绿城中国的背书，可有效降低绿城的财务成本。此外，中交有大量的土地储备，而绿城有很好的品牌和开发能力。

　　换言之，中交整合绿城的下一步，首先需要搭建一个平台公司。9月23日绿城房地产代建管理集团有限公司（简称绿城管理集团）的成立就是关键一步。孙国强指出，绿城以代建方式，将中交土地储备和绿城品牌能力结合进行开发，既能让绿城在开发过程中得到资源扶持，又令中交地产板块获得市场红利。

　　财务转型

　　综合公开信息，对于绿城此次发债，资本市场有两个看法：一是目前绿城发70亿公司债，全部是用于置换老债，只留下一个多亿用于运营资金，基本不存在开发风险；绿城今年一月份评级是AA＋，发债利率也是根据这次评级审批通过，但后来中交成为控股股东，则带来了评级溢价。

　　绿城执行董事、行政总裁曹舟南对21世纪经济报道记者表示，中交完成对绿城董事会改组之后，绿城现正处于整体转型阶段，除了产品结构调整，今年还将会加快三四线城市去化，适当关停项目公司，控制运营成本。目前三四线城市库存近400万平方米，上半年已经去化200万平方米。

　　分管总体财务的绿城房产集团副总经理吴爱萍则透露，今年8月份完成增发总体规模5亿美元、年利率5.875％的美元债以及9月份完成发行70亿人民币公司债之后，绿城实现了两个转变：一是到年底财务成本可以降到6%以下；二是资金结构得到改善，目前绿城已经不缺钱，下半年主要工作就是降低成本，主要是工程当中的无效成本。

　　9月6日，绿城集团召开的房地产内部沟通会中，关于成本管控，高管层认为未来必须做到资金成本降到8％以下，根据内部评估，超出8％，净利润率就没有了。

　　据接近绿城董事会的人士分析，绿城优劣势非常明显，优势是强大的产品力，劣势则是出身民企，负债偏高，解决绿城问题的关键就是调整资产和负债结构。从资本市场反馈的信息可见，绿城的股权和债券投资人都认可其产品。因此，解决财务转型之后，绿城的首要问题就是产品去化。

　　绿城提出来的千亿规模，需要建立在财务稳健基础上。

　　根据公开信息披露，绿城除了上半年70亿拿地之外，下半年还没有一幅地块斩获。“上海的市场一定要进入。”绿城中国执行董事、绿城房地产集团有限公司执行总经理李青岸强调。

　　据李透露，绿城要确保杭州的龙头地位，今年必须拿地，但最近两次举牌都没有成功，下一步将改变拿地策略。曹和李均谈及，下一步各个区域拿地的指标，将以区域公司库存与去化速度为标准，倒推拿地数量。

　　李青岸指出，绿城净资产负债率一直以来都是在70%-80%。他认为，85%是安全边际，但是目前要得到大幅度改善，需要有充足的现金流，目前来看，这一问题还不能得到根本性改善。

　　实际上，目前房地产投资回报率已经在走低，即便是擅长做财务投资的平安不动产，现在投资的资金回报率也降到10%左右，而在行业最高峰的时候，它的回报率甚至达到20%。

　　中交与绿城如何融合

　　绿城已被放进中交集团旗下的地产集团，成为5个地产子公司之一。未来怎么融合？

　　相对于绿地的平台化管理，中交集团采用的是一套中央集权管理机制。据介绍，中交进入绿城后，已经将其整个管控体系梳理一遍，并形成了三个管理办法，一个投资管理办法，这四个办法从制度层面形成了硬约束。绿城中国董事会的权限什么，绿城房产董事会的权限是什么，绿城房产总经理办公会的权限是什么。投资管理办法是指，去哪里投资，一定是经过清算、财务、资产、运营等方面的评价。然后按照管控体系，报到总经理办公会，大家发表意见、修改方案，最后报董事会通过。在这套体系下，这个企业就不会出大的问题。现在已经按照这个体系在运营了。

　　李青岸说，第二步，绿城中国今年肯定要与中交并表。明年中交要对绿城中国的整个经营系统下达指标，但具体怎么经营中交不管。中交集团不像管其他的子公司那样，什么都要管，每个环节都要管。比如，明年给定指标，规模增长20%，利润给增加15%，这一系列指标确定以后，绿城中国照此去运营。中交据此进行考核。

　　李青岸称，目前绿城内部已开始实行资金池策略，以便于内部资金调动。例如上百亿的资金和贷款，可以在内部调节，杭州项目可以调到北京。预计明年可以实施。