吴建斌“鱼与熊掌” 从碧桂园到阳光城的资本融资术

　　对于正在往千亿目标冲刺的阳光城而言，规模与负债似乎就像“鱼”与“熊掌”般，暂时难以兼得。

　　距宣布抵押广信江湾新城项目部分权益获得10亿元贷款仅4天，9月5日阳光城再度公告披露，在原贷款额度的基础上增加11亿元的贷款，即最终接受的贷款总额为21亿元。

　　该江湾新城就是阳光城3个多月前斥资17.89亿元收购的一个广州烂尾楼项目，对于此次股权质押换取贷款的具体用途和原因，阳光城在两份公告中均未作披露，仅表示出于经营融资需要，以及增强项目公司的资金配套能力。

　　但重要的是，两份公告中所列明的质押标的资产及权益额完全一致。看起来，阳光城似乎是用同样额度的资产，就将贷款额度增加了一倍以上。

　　以该项目为样本，不难发现，阳光城近期融资方面的动作越来越多，手法亦变得更加多元化。近几个月更是陆续拓展永续中票发行、资产证券化等融资渠道，调整资产结构，优化财务的动作越来越明显。

　　这些，都发生在吴建斌上任阳光城之后这不足半年的时间里。

　　显然，这位碧桂园前“财务大臣”，在新东家急速发展的轨道上，开始快速地展示出为行业所称道的深厚财务管控功力。

　　吴建斌融资术

　　阳光城方面透露，整个江湾新城项目分为东中西三个区域，东区包含两幢已售的甲级写字楼和商业裙楼，以及9月8日正式对外开放的阳光城·江湾壹号。其中商业裙楼为1-5楼，计划打造为大型商业体，阳光城·江湾壹号实际是由曾经的江湾大酒店改造而来的商服产品。

　　中区则是40层高的商业中心，西区目前为待开发地块，规划打造为两栋临江豪宅。

　　此次公告披露的21亿贷款融资，阳光城拿出的筹码就是该项目75%的权益和项目在建工程和待开发土地。

　　具体为，阳光城旗下子公司广州利碧辉泽房地产于9月1日将持有的广信江湾新城项目公司75%权益，以及项目中体量约7.43万平方米的办公、商业、车库，和待开发约1.05万平方米土地使用权作为质押，向广东粤财信托申请了10亿贷款，期限不超过48个月，由阳光城为此次交易提供担保。

　　9月5日，阳光城再度宣布，子公司向广东粤财信托申请的最终贷款额度为21亿，比原计划贷款增加了11亿，但质押的权益及标的资产、期限均不变。

　　股权质押融资在行业内十分常见，但同样的质押权益和标的资产，却能先后两次获得贷款授信，使得融资总额度翻倍，似乎并不多见。

　　对此，中国工商银行投资银行部研究中心房地产行业首席分析师柳阳分析了两种可能，一是前后两次资产评估值有变动，第二轮评估值增加；二是抵押的杠杆比率增加。

　　柳阳指出，一般并购完成后的一段时间内，项目公司和母公司一般会有一些债务结构的变化，虽然不多见，但此前也有过类似的案例。并购完成后，项目公司其母公司资产总额不变，总体负债有所下降，净资产增加，这个可能就是授信增加的原因之一，且阳光城前后两次的借款人是同一个，抵押的资产均在广东粤财信托，不涉及抵押权转让问题，所以增加贷款额度的关系也不会很大。

　　观点地产新媒体亦就此咨询了阳光城相关负责人，希望了解其中的具体原因。

　　阳光城方面回应称，其实此次贷款总授信额度实际就是21亿，只是分了两笔来发放，并非新增。

　　按照彼时双方约定，首笔放款7.5亿元，所以首次公告披露的担保为10亿，且借款主体广州利碧辉泽房地产的该10亿元担保在年初集团公告的600亿授权担保范围内，可无需上股东大会，发布临时公告即可。

　　第二次公告披露的11亿贷款则是后期再根据借款人的贷款规模确定的，“两次公告实际上是同一笔贷款，不是新增，只是额度拆分。”

　　阳光城此前更多还是依赖银行贷款、委托贷款等获取融资，3月份还曾因2017年前两月累计新增的借款余额48.09亿元和1.351亿美元超过2016年末净资产的20%，需要公告披露具体变动情况。

　　但近几个月朱荣斌和吴建斌两位碧桂园前高管陆续加盟后，阳光城调整资产结构和降负债的动作亦随之变得更明显，渠道也更为多元化。

　　据悉，上半年阳光城银行贷款及债券方面的融资比例已有所下降，目前正计划通过发行美元债、设立房地产产业投资基金、推进资产证券化等方式优化资产结构、负债结构、土储结构，强化资金流。

　　显然，持续收购扩张的同时，阳光城开始有意识地利用手中的项目资产融资，平衡资金流和负债，在奔向千亿的路上重新获取资本市场的青睐。

　　“阳光城的财务结构，我花了三个月的时间去研究。”不久前接受观点地产新媒体采访时，刚上任三个多月的吴建斌如是回应关于阳光城负债的问题：“需要做一些资产结构、融资方式甚至配合战略布局的调整。”

　　“对我们来讲，难度很大，具有挑战性，但也并非死结，还是很有信心去作调整，需要时间、机会和空间。”

　　阳光城手里主要位于一二线的大量土地储备，则被吴建斌视作为调整时的“重要财务资源”。

　　就在宣布为广州广信江湾新城项目增加融资的当天，阳光城再度砸下31.8亿拿下了广州天河两宗面积共计9.54万平方米的宅地。

　　“房地产公司最核心的还是地，因为这些年阳光城在一线二线城市拥有了很多地，为我们的调整提供了很大的空间。”

　　9月1日，吴建斌曾在其个人微信公众号发布了一篇关于财务管理的文章，并阐明这是他首次公开谈管理。其中谈到负债率的上限管理时，吴建斌表示，所谓的高负债背后的资产质量如何，能否快速变现，也是一个决定性的因素。

　　尤为重要的是，房企的土地、资产变现速度，往往也直接影响着资金周转能力。

　　无论是在碧桂园还是阳光城，深谙财务之道的吴建斌始终强调现金流管理，奉行“现金为王”。

　　在个人微信号发布的文章中，吴建斌就强调，衡量企业的负债率是否高的一个重要指标就是资金周转是否快，“当你的企业的周转率比别人快，那就会产生高于行业的叠加效益。”

　　为此，吴建斌将加大去化量、保证供货量、追回款列为了阳光城的发展重点，并且要求补充更多短平快的土地，争取三四个月开工，五个月卖出去，“八个月新买的土地实现正现金流”，通过快周转实现现金的迅速回流。

　　事实上，这正是吴建斌的前东家，两年时间便实现三千亿规模跨越的碧桂园提高资金周转率的重要策略之一。

　　“杨国强曾说，高周转就是化解企业运营风险的关键。”在发布的文章中，吴建斌如是写道。

　　碧桂园与阳光城

　　犹如当年从中海到碧桂园一般，如今已离开碧桂园履新阳光城的吴建斌，实际上也将其过去三年来在碧桂园所获取的管理经验，包括项目跟投、引入金融机构合作、加快项目周转、管理架构调整等，很大程度地与阳光城进行结合。

　　最显而易见的便是阳光城今年5月正式开始施行的项目跟投“双赢”机制，就基本借鉴了碧桂园的同心共享跟投制度。

　　“随着双赢机制的落地，我们在未来占地、开发、节奏、成本控制、管理和利益的融合，都会有所变化。”

　　7月份，阳光城宣布与专业投资机构福能兴业共同出资设立规模为100亿元的房地产产业投资基金，用于房地产领域的投资、开发及并购等方面，并在项目层面开展合作。

　　2015年吴建斌也曾主导碧桂园引入中国平安人寿进行股权投资，拓宽融资渠道的同时开展项目营销、社区业务、不动产投资、金融等方面合作，从而减少运营的资金压力。

　　同样的，曾在碧桂园施行的扁平化管理及营销架构调整、放权区域同时集团主管资源配置等手段也逐步地在阳光城施行。

　　8月底以阳光城执行副总裁身份接受观点地产新媒体采访时，吴建斌就曾表示，目前阳光城的集团管理架构已有所优化，授权流程简化，多项权力进一步下放至区域，同时设立集团采购中心、合约管理中心等，控制建安过程的付款，加强成本管理。

　　上述文章中，吴建斌还回忆起，碧桂园主席杨国强曾与其讨论过关于负债率管理的问题，当时杨国强表示，如若企业遇到资金周转困难的情况，可采取几个措施：停止在建项目减少开支、盘活有价值的资产促使资金回笼、寻求银行融资、将股权质押或出售获得融资。

　　作为保障，同时要保持股价的稳定和资产质量，确保良好的资产变现能力和经营现金流。

　　这对吴建斌的影响似乎也从碧桂园延续到了阳光城，观点地产新媒体发现，今年5月份阳光城的股东阳光集团就曾将阳光城9016万股股份质押用于融资，8月底再度将阳光城8540万股股份质押以换取融资。

　　期间，阳光集团亦分别在6-7月份两次增持阳光城的股份，并计划在未来一年内累计增持不超过总股本的2%。

　　吴建斌说，高负债的商业模式是一场豪赌，但有规模才有地位，落伍的企业，几乎在行业没有话事权。