房地产风险再提示：流动性施压 高价地为风险集聚点

　　风险防控常态化

　　刚刚闭幕的中央经济工作会议确定了2018年的主要发展目标和政策基调。会议公报发布，提出在未来3年要重点抓好决胜全面建成小康社会的防范化解重大风险、精准脱贫、污染防治三大攻坚战。其中，防范化解重大风险被放在重要位置，重点即是防控金融风险。金融和实体经济、金融和房地产、金融体系内部的良性循环，对有效防控金融风险具有基石性的作用。与其他实体产业相比，房地产与金融系统的联系十分紧密，有效防控房地产领域的金融风险对于稳定市场十分重要。

　　“2007年的美国次贷危机，1997年的亚洲金融危机，乃至1991年的日本经济危机，都是由房地产引发的，这些危机造成的影响十分深远。”全国房地产商会联盟主席顾云昌向21世纪经济报道记者表示，与其他实体产业相比，房地产与金融系统的联系十分紧密，房地产市场风险一旦发生，很容易引发金融领域的系统性风险。

　　12月20日，中央经济工作会议公报发布，提出在今后三年重点防控金融风险，促进形成“金融和房地产”的良性循环。不仅要求更加具体，期限也更为长久。

　　本轮房地产市场的周期性高点正接近尾声。从今年四季度开始，市场下行的趋势出现，使得“冬天”很可能延续至明年，甚至后年。加之债务到期的压力，以及流动性收紧预期，未来房企的资金面难言乐观。

　　一旦房企出现资金链断裂的情况，或者个人按揭贷款出现违约，金融领域将被波及，并可能产生连锁反应。今年的房企到位资金中，有超过4万亿直接来源于金融机构——前11月，房企国内贷款22649亿，个人按揭贷款21612亿元。再算上其他渠道，房地产市场沉淀的金融资本规模相当庞大。

　　高价地成风险集聚点

　　“房地产的金融风险不是‘黑天鹅’，而是‘灰犀牛’。”顾云昌用两个经济学术语来解释房地产市场的风险，意为这种风险并非偶发事件，而是大概率事件。

　　他的理由在于，本轮房地产市场已经进入下行周期，且短期内难以逆转。而市场风险通常在下行周期中出现。

　　顾云昌认为，房地产市场风险主要表现在两个方面。一是当收入下降时，购房者面临偿还贷款的压力，按揭贷款可能出现违约。二是当销售不畅、资金收紧时，房地产企业面临偿贷压力，开发贷款可能出现违约。

　　他表示，流动性收紧是当前房地产市场面临的主要压力。这其中，不仅有楼市调控的要求，还有美国加息、减税带来的间接刺激，这种刺激有可能导致国内货币政策发生变化。

　　过去两年的流动性偏宽松，被认为是房地产市场快速升温的主因。这不仅刺激交易量大增，也导致资产价格上涨。多数分析人士认为，一旦市场下行，资产价格缩水，或价格增速放缓，资金回报率就难以满足。

　　其中，相比分散、稳定的按揭贷款，开发贷违约的风险更大。因为最近两年的高价地，都将面临后续开发和入市的难题，这些土地大多利用杠杆获得，沉淀的资金规模也较大，对市场风险的抵抗力相对较弱。

　　在以往的房地产市场下行周期中，高价地往往是风险的集中点。易居克而瑞的一份报告显示，去年成交的50宗“地王”，到今年11月中旬有14宗尚未开工、29宗已开工未开盘，已开盘的7个项目受困于限价政策，去化表现平平。

　　链家研究院院长杨现领也认为，“防风险”是中央经济工作会议对房地产内容表述的核心部分。他在12月21日表示，这不仅包括房地产市场本身的金融风险，还包括上下游很多相关领域。

　　对于房地产市场究竟沉淀了多少金融资本，目前并无确切的统计数据。顾云昌认为，按照正常逻辑，M2增速=GDP增速+物价指数。但最近几年来，M2维持相对高速增长，导致前者一直大于后者。这说明大量货币流向大宗资产领域，造成资产价格上涨。这其中，房地产吸纳的资金规模不容忽视。

　　“银行早就不给小房企贷款了，这些企业靠什么活着？信托、私募，还有大量的民间融资。” 福建某大型房企相关负责人向21世纪经济报道记者表示，今年前11月房企开发投资规模超过10万亿，除了4万亿的直接来源外，还有相当部分间接来自于银行和其他金融机构。

　　更重要的是，这些小房企本已举步维艰，但随着本轮市场的升温（尤其是三四线城市市场升温），很多小房企起死回生，并谋求进一步发展。若把这部分计算在内，房地产业沉淀的金融资本规模将更加可观。

　　强调政策“连续性和稳定性”

　　对金融风险的管控不是短期思路。按照中央经济工作会议的表述，这将是“今后三年”的重点。

　　“这预示着，至少在未来的市场下行周期中，防控风险将成为调控的一个重要方向。”顾云昌表示，无论房地产开发贷款还是按揭贷款，金融机构的贷款总量都将收紧。杨现领也认为，对贷款对象的资质审查将更加严格，放款周期也会延长。

　　据机构统计，明年和后年，房地产企业将至少有一万亿的债务到期，结合流动性收紧和市场交易下滑的预期，房企将迎来资金最紧张的时刻。因此，这种期限设置不无道理。

　　这种政策基调的变化，还体现为政策的“连续性和稳定性”再度被强调，从而防止风险继续累积。多数受访者认为，虽然“限购”、“限价”等主要调控措施带有浓厚的行政色彩，但对于稳定市场预期的作用十分重要。

　　链家地产董事长左晖在近期的一次演讲中表示，热点城市的市场潜力巨大。“北京、上海这样的大城市，调控绝不能放松，一旦放松就会产生波动。”

　　在本轮调控中，监管层还试图跳出“低迷时刺激、过热时打压”的循环，希望通过长效机制的建设，使政策稳定化和长效化。

　　尽管官方甚少提及长效机制的细节，但从此前的公开表态中，不难拼凑出一些框架。中信建投认为，长效机制将包含3个体系：住房保障体系、住房供给体系和住房金融体系。

　　住房保障体系，包括加快租赁市场、共有产权房等供应推出，在持有环节加快财税体制改革；住房供给体系，包括重点城市土地供应结构变革，传统土地招拍挂模式将优化；住房金融体系，包括加大住房金融市场发展，如加快国内住房租赁证券化发展，支持供给主体轻资产化运作等。

　　分析人士认为，上述改革的细节和时间表尚不明确，但从财政部部长肖捷就房地产税撰文的做法来看，税收制度的改革更为成熟，也有可能最先推出。