华润万象生活12月9日上市 物业股商管价值如何变现？

　　近几月来，物业上市潮依然此起彼伏，无论是规模较大的龙头或是中小企业，都纷纷分拆旗下物管物业，奔赴资本市场。

　　其中，部分上市物业除涉及传统的住宅物业管理外，还涵盖了商管业务，尤其是母公司以商业地产见长的企业。

　　可以看到，传统商业运营企业从重资产向轻资产模式转变过程中，商管业务日益受到重视，打包商管业务上市以释放商管价值也渐成趋势。

　　当前，明确涉及商管业务的物企，除已上市的宝龙商业、合景悠活、卓越商企服务、金融街物业外，还有12月9日上市的华润万象生活。

　　虽然这类商管企业的未来还存在一定不确定性，但寻求上市、输出轻资产服务俨然成为目前的优质选项。

　　物业股商管价值如何变现？

　　即将上市的华润万象生活，定位为中国领先物业管理及商业运营服务供应商。除了涉及普通上市物企业务中最为常见的住宅物业管理外，还涵盖购物中心和写字楼业态，即商管业务。

　　该类企业除华润万象生活外，还有合景悠活、宝龙商业、卓越商企、金融街物业。

　　宝龙商业主要为商场提供服务，华润万象生活和合景悠活的主要服务业态为写字楼、商场，较为综合。

　　而卓越商企和金融街物业则为商务物业提供服务，但后者的商务定义更广，除办公楼外还有零售商业大楼及酒店等。

　　由此可见，目前上市的这几家样本企业，虽在定位和提供服务上有所差别，但主要分为商业运营服务和商业管理服务两种。

　　以华润万象生活为例，主要为购物中心和写字楼提供商业运营和商业管理服务，具体包含前期市场定位、后续招商和物业管理，还有其他一些增值服务。

　　在最为关键的收费方式上，酬金制和包干制是目前上市商管企业采取的两种主要方式，但收取方式和比例有所差异。

　　华润万象生活的购物中心采用酬金制，写字楼则沿用取包干制；合景悠活的商用营运服务同样沿用酬金制，物业管理服务则是酬金制或者包干制收费。

来源：企业公告，观点指数整理

　　酬金制服务费的收取上，华润万象生活一般按照租金或营业收入的5%，或是营业利润的10%收取；宝龙商业为月租金的3%-30%；卓越商企服务则是业主所支付费用的7%-10%。

　　收入占比方面，目前上市的部分商管企业，酬金制收入不如包干制，如合景悠活、卓越商企服务等，两者2019年商管收入中，包干制收入占九成左右，酬金制收入仅占不到一成。

　　实际上，两种方式各有长短。包干制收费形式较为固定，便于物业集中管理，难度较小，但成本有较大限制，服务质量有时难以保证；酬金制较为灵活透明，有利于服务专业化和多元化，物业服务品质更有保证。但要选取哪种方式，还要视具体情况而定。

　　整体来看，目前行业正在从包干制向酬金制转型，走上更加商业化、市场化的道路。

　　未来盈利水平仍有空间

　　华润万象生活的商管服务优势主要来源于母公司，受益于华润置地庞大的购物中心和写字楼业态，华润万象生活商管业务也主要以上述两种业态为主，其中尤以购物中心比重最大。

　　从披露的数据来看，截至2020年中期，华润万象生活购物中心的收入为10.05亿元，占总收入的32.1%，写字楼部分则为4.48亿元，占比14.3%，两者合计占总收入的46.4%，在已上市的同类商管企业中名列前茅。

　　按最新披露的数据来看，华润置地10月投资物业实现租金收入约12.7亿元，按年增长10.9%。对于为以上投资物业提供管理服务的华润万象生活而言，也能获得可观的收入。

数据来源：华润万象生活招股书，观点指数整理

　　毛利率方面，2017-2020上半年，华润万象生活毛利及毛利率保持稳定增长，2020年中期商管部分毛利率为35.8%，远高于住宅管理的14%。

　　其中，写字楼2017-2019年的毛利率高于购物中心，但从最新数据看，后者毛利率已经超过前者。

数据来源：华润万象生活招股书，观点指数整理

　　如果对比目前上市的企业，可以发现商管业务的毛利率处于25%-45%之间。

　　其中，卓越商企服务和金融街物业该部分毛利率相近，均为25%左右；宝龙商业为31.3%；合景悠活则为43.3%，华润万象生活商管业务毛利率为35.8%。

数据来源：企业招股书、中报，观点指数整理

（注：华润、宝龙、金融街为2020H1数据，合景、卓越为2019年数据）

　　近三年来，华润万象生活的毛利率增速较快，主要是由于部分城市的物业项目数量增加，且项目之间有分摊成本，从而使得整体经济效益改善，毛利率得以提升。整体来看，未来几年华润万象生活的在管项目还会持续增加，仍有进步空间。

　　对于企业整体发展而言，加入了商管业务的华润万象生活，除能弥补住宅物管业务盈利能力较低的短板外，在发展模式上也更加多元。

　　更重要的是，上市后商管业务和规模发展将会加快，这对于提高毛利率而言，作用是积极的。

　　轻资产输出任重道远

　　购物中心方面，截至2020年6月30日，华润万象生活向51个购物中心提供商业运营服务，总建筑面积560万平方米，主要为万象城和万象汇两个品牌，数量分别为22个和26个。

　　虽然同为购物中心产品线，但两者在定位和客群上有很大差异。万象城为高端品牌，目标客户为中高端客户，一般位于一线及二线城市的市中心或核心区域；万象汇的定位则是为优质生活方式提供服务的商业中心，为偏中端的品牌，面向年轻人和家庭，大多位于一二线城市区域中心或三线城市的核心地段。

　　从运营情况看，万象城和万象汇两大品牌在全国六大区域均有布局，其中华北、华南、华东为布局重点。

　　华南拥有最多的万象城，华北则有最多的万象汇项目，出租率方面，整体也都在90%以上，在行业属于较高水平。

数据来源：华润万象生活招股书，观点指数整理

　　除现有规模外，后续发展也有所加快。据招股书披露，华润万象生活目前已签订了45份购物中心商业运营服务合同，涉及合同建筑面积410万平方米，预计2021年到2024年内开业。换而言之，华润万象生活的购物中心在管规模未来几年将会有较大增长。

　　写字楼方面，华润万象生活目前在管写字楼73栋，在管总建筑面积510万平方米。项目分布上，华南项目数量和面积最多，其次是华北和华东。

　　截至2020年中期，来源于华润置地和华润集团的在管面积依然占绝对比例，为95.45%，来自第三方的仅占4.6%。

数据来源：华润万象生活招股书，观点指数整理

　　事实上，目前华润万象生活商管业务对母公司整体的依赖较大。基于此，华润万象生活也在逐步和轻资产接轨。

　　当下华润万象生活的华北、华东、华南、华西、华中各区域启动“寻求项目合作计划”，方式包括管理输出、承租经营、商管公司收并购。各区域合作的业态稍有不同，目前华东为购物中心和写字楼，而华北、华西则只有购物中心。

　　区域拓展业态的不同，可能是出于现有项目布局、城市经济基础、市场发展条件等方面的考量。如华东地区是华润商业布局的重点区域，已有较强的品牌知名度和影响力，此外经济发达，还有发挥空间。此外，有不少亟待改造的存量资产，可发掘的的项目也较多。

　　实际上，在进行轻资产输出时，需要考虑自身业务和市场情况，有的放矢。不同城市之间的经济发展水平、消费者的消费能力和习惯等都存在差异，因此需要结合实际考虑，细分专业市场，此外还要有较强的运营能力。

　　在这一层面上，虽然华润万象生活此前并未涉足轻资产模式，但其在商业项目特别是在购物中心上的运营能力有目共睹，因此轻资产输出的未来还是让人有所期待。

　　值得注意的是，目前进行轻资产输出的企业，大多都是以中端商业项目为主，如万达商管旗下的万达广场、宝龙商业旗下的宝龙广场，因此如万象城这类定位较高端的商业品牌，进行输出的话可能会面临一定挑战，后续华润万象生活会以万象汇作为轻资产输出的重点。

　　总体而言，虽然华润万象生活商管业务未来发展还存在一定的竞争，目前商管企业的发展模式也尚未完全定型，但轻资产运营增长的故事讲得好，市场给出高估值的可能性还是相对较高的。

　　上市无疑是迈出了至关重要的一步，也给后续有上市意愿的商管企业带来一定的信心。