越秀服务“地铁与TOD”故事

　　6月28日，越秀服务正式登陆港交所主板，发售价为每股4.88港元。上市首日，其收盘报4.88港元，与发行价持平，总成交额3.50亿港元，本次上市越秀服务募集资金净额约为17.19亿港元。

　　值得注意的是，越秀服务于上市筹备期内斥资2.82亿元收购了广州地铁旗下的广州地铁环境工程67%的股权，并进而实现了对广州地铁物业管理的间接控股。

　　在目前上市物企中，尚未有过其他同行在地铁物业管理方面有过专门布局。因而，越秀服务在招股书中亦对其独特的业务进行了着墨。

　　与此前上市的物业服务企业相比，越秀服务明显有更多的故事要讲。

　　地铁与TOD

　　越秀服务于今年2月10日首次向港交所递表，而去年11月23日，其向广州地铁收购了广州地铁环境工程及广州地铁物业管理，此次收购除了为越秀服务带来500万平方米的新增面积外，还正式涉足地铁物业的管理服务。

　　不过，越秀服务与广州地铁的渊源并不仅限于此。从股权结构看，越秀地产通过旗下子公司GCD China持有越秀服务91.85%的股权，广州地铁则持有剩余的8.15%，同时还持有越秀地产19.9%的股权。

数据来源：招股书，观点指数整理

　　业务上来看，越秀地产与广州地铁集团也早有合作，二者同属广州国企，均由广州市政府控股，在资本经营、金融服务、地产开发等领域，都有长年的深度战略协同。越秀服务如今露出面纱的地铁布局，实则是越秀地产与广州地铁多年业务合作的结果。

　　仅凭地铁环境工程维护以及站线车辆段的基础物业服务，市场空间和可创造收益都较为有限，即基础的“地铁物业服务”这一概念并未能拉动过多价值。越秀服务本次上市要讲的故事，更多集中在对TOD模式的物业服务管理上。

　　TOD模式即Transit-Oriented Development，是以公共交通为导向的地产开发模式，可实现人口与资源向交通设施的高效集聚，涉及地产商、政府与地铁公司的多方平衡合作，目前香港、新加坡、日本等地均已形成了较为发达的TOD模式。

　　以香港地铁的TOD模式为例，其主要特点是港铁公司同时具备地铁及地产的开发资质，协同进行地产开发与地铁建设的联动整合。

　　当前国内从事地铁TOD业务的玩家主要包括龙湖、万科以及越秀，但相关模式依旧不够成熟，大部分项目的开发与地铁线路自身的开发较为割离，即TOD模式在内地依旧是空间充足的蓝海。

　　与香港TOD模式类似的是，广州地铁同样拥有物业开发与经营分部，主要从事房地产的开发与经营相关业务，旗下已拥有多个独立或合作完成的项目。而越秀地产也通过早年与广州地铁的战略合作，目前已在广州有多个TOD项目落地，总面积近400万平方米。

　　凭借越秀地产和广州地铁的深厚关联以及国企背景，作为地产开发下游服务业的越秀服务，自然也能从TOD模式的发展中分得一杯羹。同时，地铁线路与TOD物业管理服务的整合统一，也给予了市场额外的想象空间。

　　目前布局于地铁与TOD项目的物业服务企业稀少，市场广阔。长远来看，基于地铁轨道交通的TOD模式有望成为越秀服务未来规模和利润的新增长点。

　　扩张方向

　　回看越秀服务自身成色，截至2020年12月31日，在管面积3265万平方米，合约面积为4991万平方米，规模上并不算出彩。

　　细分业态上看，目前越秀服务住宅物业面积占比67.3%，商业业态面积占比8.6%，公建物业面积占比17.4%。而收入上住宅+商业占比则达到92.5%，即为越秀服务运营的核心业态，这也属于当前上市物业服务企业中较为主流的模式。

数据来源：企业招股书，观点指数整理

　　营收及盈利方面，2018，2019与2020年，越秀服务营业收入分别为7.63亿元、8.96亿元以及11.68亿元，年内溢利则由2018年的0.47亿元提高到2019年的0.93亿元并进一步提高到2020年的2.04亿元。

　　近年来盈利能力大幅改善，2020年整体毛利率达到34.5%，在上市物企中处于较为优秀的水平。

数据来源：企业招股书，观点指数整理

　　不过，利润录得大幅增长的同时，整体收入却并未与之同步，增速较缓。这反映出越秀服务在规模扩张上的不足。

　　从在管面积的变化来看，这一特征更为显著。

数据来源：企业招股书，观点指数整理

　　考虑到公建物业单位面积提供营收显著低于其他业态（2020年越秀服务公建物业面积占比17.4%，收入占比4.5%），剔除该部分面积后，越秀服务截至2018年、2019年、以及2020年末的核心业态在管面积分别为1931.2万平方米、2146.5万平方米以及2697.1万平方米，平均年化增长率为18.18%，在已上市和当前递表等待上市的物业企业中均处于末尾水平，增长动力有些不足。

　　越秀服务在规模增长上存在的核心问题，源于其较深的房企依赖。

　　越秀服务的规模扩张目前很大程度上都依赖于越秀地产的发展，2020年末，越秀服务来自关联公司的收入占营业总收入的90.0%，第三方外拓缺乏使得越秀服务在成长上受到了很大的限制。

　　同时，越秀地产专注于大湾区，也让越秀服务项目集中受限于大湾区，缺乏全国布局的能力。

　　物业管理服务从一次性地产开发中能获取的红利有限，存量经营模式使得其需要大量的增量面积规模以持续开展业务。因此，局限于母公司或固定的地域，不可避免地会令物业服务企业自身的扩张陷入被动，影响长期的发展前景。

　　而从越秀服务的地铁物业与TOD模式具体来看，地铁线路与TOD项目规划、开发建设所需时间较长，且易受各类外在因素影响，尤其当业务局限在单一区域时，短期内所能提供的项目与面积相当受限。

　　在招股书中，越秀服务披露，募资金额将用于战略收购和投资，进一步建立策略联盟，扩大业务规模等用途。

　　收并购是规模扩张效率最高的方式，在成功发行上市打通融资渠道后，若能由此解决越秀服务在扩张上的难题，依靠其地铁+TOD的独特优势，相信其能进一步享有资本市场的红利。