碧桂园的逆袭：3000亿野心 走多元与资本化之路

　　从“中国最大地主”到跌出第一阵营再到“千亿黑马”，碧桂园演绎了一个家族公司重生、进化、奋进的中国故事。

　　自2010年开始至今，引入“三斌”和合伙人制度后，碧桂园这家老牌家族企业便由底谷翻身，业绩突飞猛进。

　　5月3日，碧桂园公告，2016年首四月实现合同销售金额约649.2亿元，按照这个速度，公司今年销售或将冲击2000亿。

　　日前，碧桂园发布了一线城市战略，而海外项目碧桂园森林城市的造势也是一浪接一浪。从三四线之王向一二线激进转舵，同时大幅进军海外市场，对房地产相关业务单独拆分和资本化，碧桂园表现出了狼性的一面。

　　然而，股权高度集中于杨国强家族的碧桂园，仍然难说已经拥有了现代企业制度和公司治理，对于碧桂园来说，明后年冲击3000亿，与万科一争高下，“成为房地产公司第一”是它的愿景，但公司目前国内外全线作战，面临巨大经营和管控压力；而那些隐藏在高歌猛进下的管理和治理漏洞，也有待继续“打补丁”和完善。

　　三四线之王的逆袭

　　起步于广东顺德的碧桂园，曾经讲述了一个激动人心的“中国最大地主”的故事。

　　2007年上市不到半年，碧桂园的土地储备从4月的1900万平方米激增136.84%，达到截至7月末的4500万平方米。

　　据当时国务院发展研究中心《中国房地产企业竞争力研究报告》数据，4500万平方米土储比业界老大万科多出1倍，是香港长和系当时全部土地储备的2.5倍。

　　在碧桂园上市招股书中，土地价格低是其扩张的优势，“我们是中国拥有最庞大和低成本土地储备的房地产开发商之一，为未来的增长和盈利能力提供了强有力的支持。”

　　巨量的土地储备也提振了投资者的信心。同年9月21日，碧桂园的股价达到其历史峰值的每股10.208港元，总市值超过1600亿港元。

　　但此后不久，碧桂园的股价陷入长时间的低迷。经过了上市初期的高估值，碧桂园的市盈率也一路下滑。

　　股价的低迷与三四线市场过剩、碧桂园业务发展受困不无关联。根据碧桂园2006年和2007年的年报，碧桂园收入分别上涨52.9%、124.3%。而2008年的宏观调控让碧桂园深受影响，全年收入下跌11.4%，销售面积下降17.8%。即便到了2009年，其收入与2007年相比仍差1%。

　　而在楼市上一轮调整的2011年、2012年，碧桂园年度销售金额一直保持在450亿元左右，几乎是“停滞不前”。

　　为了摆脱困境，过去几年碧桂园一直在调整区域布局，加大了广东省外项目、二三线大盘以及海外项目的投资。2013年3月开始，碧桂园发起激烈的“全民营销”活动，营销团队暴增到18000多人，销售费用及管理费用也飙升，分别占收入的约6.9%及3.2%。

　　与此同时，2013年碧桂园销售额从400多亿一下跳到1060亿，跻身房企千亿俱乐部；当年公司平均开盘时间为5.7个月，远低于业内平均开发周期；销售占比中，二线城市和海外市场已有表现。

　　到了2015年，碧桂园一二线销售占比已达52%，三四线城市占比降至46%。

　　2015年，碧桂园还首进上海、深圳、成都、南京等地，一二线城市新购土地占比为75%。新获取土地预期建筑面积3821万平方米，总代价560亿元，比年初预计的200亿多出了一倍多。

　　而2016年的拿地预算约为500亿元，碧桂园总裁莫斌表示，将继续加强一、二线城市的土地储备，持续深耕三、四线城市核心地段。

　　民营企业中的“合伙人”

　　能够成功逆袭，碧桂园的秘密武器、制度依赖是内部合伙人机制。

　　这些合伙人首先从引进高管开始，2010年，中建出身的莫斌加入碧桂园担任总裁，他所做的第一件事，就是将原来总部高度集权的管理模式进行了一次大刀阔斧的改革，公司从此变成“三级管控”：总部、区域、项目。

　　而碧桂园引进的中建系CFO吴建斌，则帮助碧桂园正在建立以财务倒推、倒逼公司经营模式的调整，并设立财务的安全底线，这让碧桂园向一家规范、稳健的公司靠近。

　　而在之后几年让公司业务几何式增长的，则是合伙人计划。2012年碧桂园推出“成就共享”计划，激励项目管理人员；自2014年11月开始，升级更新为“同心共享”，集团高管和区域管理团队对每个新项目进行不超过15%的跟投。

　　其中碧桂园集团投资公司对所有的项目跟投比例为1%到5%，区域投资公司对自己区域的所有项目最高跟投不超10%。

　　“这是碧桂园近年最重要的管理创新与变革，核心管理人员成了项目公司股东。”力推该计划的吴建斌说。

　　同时，碧桂园也在进一步梳理“总部-区域-项目”的三级管控体系，对各个区域进行优化整合，让区域公司成为相对独立的经营实体。

　　这与万科的项目跟投机制类似，但不一样的在于，万科合伙人是项目及股权双重的保障，也以此杜绝项目层面利益输送的发生。

　　辉立证券研究指出，碧桂园的合伙人计划由于项目有明确的现金流回收要求，不会出现因为项目公司为确保利润，置集团公司资金链安全于不顾的现象，看起来是安全的。

　　碧桂园的合伙人计划更加开放，并强调风险共担。达到结算条件，集团每半年将对投资份额的增值情况进行通报，当投资的项目盈利时，可以退出，当项目出现亏损时，不能退出，共担风险。

　　在实际的在跟投项目运作过程中，当项目呈现正现金流，股东可以及时按股权进行利益分配，而获取的现金可以参加后续新的项目跟投，从而实现现金的滚动。

　　截至2015年底，合伙人机制实施一年来，碧桂园已有168个项目引入了合伙人机制，73个项目开盘销售，净利润水平达到了12%，累计销售金额338亿元，开盘时间是4.3个月，年化自有资金收益率56%，现金流周期8.2个月，与之前相比，每一项指标有显著的改善和提升。

　　截至目前，集团投资公司分三次共募集了2.42亿资金作为股本金投资，后期项目投资加银行杠杆。而通过不断滚动进行新的投资，目前资金数额已达到5.84亿。吴建斌称这个数字可能两年以后是10亿。

　　“其实集团公司期待的并不是2.42亿资金，而是2.42亿资金背后的个人责任和公司利益完整挂钩。”吴建斌说，合伙人制度最大的好处是规避了拿地风险，因为每个项目的成败，买地占50%，设计占30%，营销占20%，在合伙人制下，每个人对自己的财产负责，增值保值是根本，就不会涉险去拿地。

　　此外，在吴建斌眼中，合伙人计划让碧桂园建立了自己的护城河，在房地产“战国时代”去逐鹿天下。

　　多元与资本化之路

　　像其他的房企一样，当主营业务重上增长的轨道，碧桂园也同时在考虑多元化转型。其中，资本运作不可或缺。

　　去年4月，碧桂园引入平安保险成为其第二大股东，资本运作的步伐开始加速，旗下多类资产分拆上市计划也提上日程。

　　在地产主业之外，碧桂园旗下包括教育、物业管理公司、酒店、社区金融、社区服务等在内的多元化业务，大部分均作了分拆上市的安排。

　　碧桂园学校已有20多年的历史，目前有学校34所，在校生2万多人，公司已经将碧桂园的教育产业在内部进行方案调整，全面推进上市。

　　作为集团业务新的关注点，物业管理和社区相关业务的上市工作也在议程中。吴建斌透露，物业管理上市工作正在推动和进行之中，如进展顺利，今年底将在上海上市。

　　除了多分拆业务上市，碧桂园去年还以11.88亿元的金额认购了天图资本约10%股份。天图资本主营私募股权投资基金管理业务和股权投资业务，专注于投资品牌消费品企业。

　　而致力于构建一站式全闭环家庭服务平台，在全国近百个城市运营“管家帮”APP，提供服务项目主要包括钟点工、保姆、月嫂等的易盟天地，碧桂园出资了约9756万元，认购了该家政O2O平台20%的股份。

　　通过金融化打造地产开发、社区配套、投资金融三大业务板块，碧桂园进一步拓展和优化产业链，完善社区生态链，业务覆盖客户的全生命周期。

　　要完成多元化这个宏大的计划，融资手段和财务技巧不可或缺。这方面，CFO吴建斌最有发言权。

　　碧桂园2015年年报显示，公司当年融资渠道扩大，成本大幅降低，期末加权平均借贷成本同比下降139个基点，至6.20%。

　　期内，先是通过向中国平安以50亿元人民币的价格进行股权融资，接着又利用开放的国内外融资渠道，在土地合资方面与平安陆金所合作，15个项目完成资金募集，金额达到60亿元。通过中国平安发行8亿美元集团贷，60亿元人民币公司贷。

　　此外，2015年公司利用永续债工具，融资160亿。

　　对此，一些券商表示忧虑。里昂证券指出，公司发行利息9.5厘的永续债用于潜在并购机会，令负债比率升至历史新高；另外，公司今年用于增加土地的预算上升29%至500亿元，反而令库存增添上升压力。

　　“这些永续债在今年都将还完”。吴建斌称，截至去年公司净负债率60%，仍在可控范围内；碧桂园会坚守负债率70%以内的比例，确保不会上升到80％-90%的水平，预计2016年融资的成本，会从2015年的6.2%，继续下降到5%~6%之间。

　　库存方面，莫斌表示，今年公司可售总货量约3000亿元，一、二线市场为1620亿元，占总货量的54%，去化问题不是很大。

　　全线作战的挑战

　　在海外，碧桂园开发了位于马来西亚第二大城市新山市伊斯干达特区的森林城市项目，是中国房地产商有史以来最大的单体项目，预计总投资超2500亿人民币。

　　碧桂园马来西亚区域副总裁于润泽表示，公司未来几年的目标是，海外项目销售将占到集团总销售额约10%的比例，逐步达到20%，并为公司贡献更多的利润率。不过截至目前，森林城市并没有明确的销售数据。

　　纵观碧桂园的业务分布，已经从三四线到一二线，再到海外的马来西亚、澳洲，以及众多的创新、分拆业务，如何整合运营，最终实现“行业第一”的目标？

　　尽管一二线销售超过了一半，但2015年碧桂园的毛利率出现了下降，从26%下降至20%左右。

　　对于碧桂园来说，2016年提升毛利率是当务之急。对此莫斌表示，碧桂园在三、四线主要做的是改善型需求，这些项目命名为“劳斯莱斯”项目，价格比同行在同一地段的项目贵20%左右。

　　此外，莫斌称，一线城市周边和二线的强省会城市储备了大量土地，已开盘的项目均带来了很好的利润。公司今年的毛利率一定会提升。

　　长期以来，深耕三、四线让碧桂园在这些城市拥有足够的经验，尽管目前成立了一线事业部，但在业内人士看来，没有一线的运营经验，底气稍显不足；在三、四线的超级大盘通过最低成本快速扩张，这种模式在土地价格高昂的一线城市并不适用。

　　易居中国执行总裁丁祖昱认为，当前一线城市的地价高企，如果不做高溢价产品，在一线城市是很难赚到钱的。

　　碧桂园早有打算。联席总裁朱荣斌，便是碧桂园从富力地产挖来的干将，拥有丰富的一线城市开发经验。

　　去年7月以来，由朱荣斌挂帅的碧桂园一线城市事业部，已经在上海、广州、深圳等城市获取了10个项目，其中在上海5个项目，广州3个项目，在深圳有2个项目。

　　在朱荣斌看来，要增强在一二线的竞争力，主要还是品牌、团队，包括在一线事业部的跟投项目，不仅当总经理的要专业，还得有足够的资本才行。

　　此外，在一二线城市，由于地价高企，资金压力巨大，目前代价过大的招拍挂并不是碧桂园拿地的主要途径，碧桂园也通过与其它企业合作的方式来满足其扩张需要。

　　克而瑞机构研究员曾英杰表示，总体来说，目前一线城市土地市场较热，地价较高，通过合作拿地可降低资金风险，另一方面，外地房企通过与当地房企合作拿地，可降低开发风险，积累开发经验。

　　在从“深耕三、四线”转向“拥抱一、二线”之后，莫斌所憧憬的是，“未来，碧桂园将努力成为全世界最具竞争力的企业之一。”