万科PK碧桂园 跟投制度中的股东角色如何平衡？

　　近日，万科公告透露，公司董事会全票通过了《关于第二次修订项目跟投制度细则的议案》，为进一步强化跟投人员的共创、共享、共担意识，鼓励跟投人员为公司和股东创造更大价值。

　　在万科股权纠纷和3月份董事会改选在即的大背景下，万科此举被外界解读为向华润妥协，毕竟万科报表中少数股东权益增长高于公司净利润的增长。

　　万科相关人士则在接受记者采访时极力撇清了此次修改议案和股权事件与华润的关系。

　　“此次修订中，公司参考了各类PE基金中广泛应用的优先劣后分配理念，通过设置门槛收益率、超额收益率，要求跟投人以收益为限对万科承担劣后责任。修订后的跟投制度对跟投人员的要求更加严格，也更有利于保障公司和股东的利益。”

　　相比于其他房企，万科的龙头大哥气质在跟投这件事情上得到了充分体现：在万科之后，项目跟投在房地产行业蔚然成风。

　　一份来自万应咨询的统计显示：截至2016年7月，中国房地产企业前50强（2015年签约销售额排名，下同）中，有45%的企业实施了项目跟投；前100强的企业中，有35%的企业已实施了项目跟投（样本覆盖前50强的全部企业，前100强的93家企业）。

　　其中，另一位3000亿先生碧桂园的跟投制度与万科的路径有许多不同，在房企中也颇具代表性。因此，网易房产将两家公司进行对标，试图从制度设计层面洞悉两种制度背后的“股东利益”。

　　跟投制度修改 万科失落“最好一年”？

　　此次修改议案，将“初始跟投投资总额不超过项目资金峰值的5%，追加跟投投资总额不超过项目资金峰值的 8%（即跟投投资总额合计不超过项目资金峰值的 13%）”调整为“跟投投资总额不超过项目资金峰值的 10%”。

　　最引人关注的修改体现在，新制度将设置门槛收益率和超额收益率，保障万科优先于跟投人获得门槛收益率对应的收益。

　　当跟投项目内部收益率不高于门槛收益率时，在收益分配时，需优先保障万科享有门槛收益率的收益，剩余收益（如有）再分配给跟投人；当跟投项目内部收益率高于门槛收益率但不高于超额收益率时，跟投人按出资比例分配收益；当跟投项目内部收益率高于超额收益率时，超额收益率以内对应的收益，跟投人按出资比例分配收益；超额收益率以上的收益部分，跟投人按其出资比例对应收益的 1.2倍分配收益。

　　万科董秘朱旭在面向投资者的电话会议上表示，跟投制度的修订对跟投人而言更加严格，风险更加转移到事业合伙人身上，更有利于万科工作人员在拿地和拿项目的时候更加谨慎，在项目管理的时候更加严谨，通过缩短开盘周期，降低营销费用，为公司创造更多的超额收益，来保障公司股东的权益。

　　“最重要的一点就是，每个项目都是大家在合伙做的，在去年万科股权之争斗争比较激烈的时候，一线公司的人员依然保持稳定，万科的跟投制度有效的凝聚了人心，大家依然觉得要把手头的项目尽心尽力的做好，不能在危难的时候离开公司。”

　　郁亮也曾多次在公开场合以及董事会上，公开表扬跟投制度在非常时刻的正面作用，与朱旭的表态一脉相承。

　　随着万科跟投制度的推进，万科少数股东权益及利润分配越来越高。少数股东损益成为影响归属于母公司股东净利润的重要因素。不止是传闻中华润等大股东有意见，中小投资者对此也颇有微词。

　　根据万科2016年半年报，截至当年6月30日，万科开放跟投项目123个，跟投投资人成为项目公司的少数股东，通过转让股权形成少数股东权益合计37.10亿元。而同期内，万科实现净利润70.9亿元，其中少数股东损益为17.4亿元，占比24.54%。

　　外界对于跟投制度和大股东之间的矛盾并非无端的猜测，同样股权分散的金地集团就为这一观点提供了最有力的证据。

　　2015年5月8日，金地首次提出的员工跟投计划在2014年股东大会上被险资大股东们以反对票否定。根据彼时投票结果，反对票的股票数则高达22.45亿股，占比达到86.44%。

　　虽然员工跟投制度随后在2016年的董事会上获得通过，但各占董事会一席的生命人寿、安邦虽无法在董事会压倒性票数否决议案，还是以“反对票”发声表达了自己的立场。

　　在有“谭大师”之称的谭华杰最后一次以董秘身份亮相的万科业绩会上，其表态称，“过去一年（2015年）是最好的一年，最根本在于跟投制度。”

　　以职业经理人著称的万科深陷管权事件，以及为万科带来“最好一年”的跟投制度对跟投人更加严格要求，都在提醒这家行业带头人身上发生的变化。

　　碧桂园PK万科 跟投制度中的股东角色

　　虽然各家地产企业跟投制度的具体细则各有不同，但这种制度的本质其实是激励，其核心逻辑是通过跟投人出资和获得收益的机制设计，强化经营周期内的现金流管理和利润管理。

　　因此，权益确定方式、本金的投入与返还及收益机制的设计便成为一个跟投机制方案能否达到激励效果的关键所在，也是外界窥探方案中公司股东角色的窗口。

　　与万科类似于PE的一个项目募集一次的跟投不同，碧桂园是由集团、区域分别成立一个投资平台，跟投人员通过投资平台参与跟投，在跟投比例上，杨国强制定了项目股权跟投的比例是15%。其中总部平台对每个项目会平均跟投5%，区域平台也是对每个项目平均跟投5%，再就是项目团队投5%。

　　深圳市万应管理咨询有限公司高级合伙人胡朝青指出，万科跟投人员的权益是根据项目资金峰值确定，而碧桂园的跟投机制是跟投资金与大股东同步同比例投入注册资金与股东借款，可以认为是与股东投入资金相似，但更好的实现了同股同权、同责同利。

　　本金返还机制方面，碧桂园是与大股东同步；万科则是在项目达到资金峰值后大小股东同步返还。

　　胡朝青认为，“他们的相同之处是都在激励项目团队尽快归还股东借款，而其主要差别是万科增加了达到资金峰值这一要求。碧桂园模式更强调大小股东同股同权、同责同利；万科模式对项目管理团队的经营管理目标导向性更明确。”

　　另外，由于募集资金方式不同，碧桂园跟投人可以按照权益占比与大股东同比例调用项目富余资金，因为其成立的投资平台是等权益比例的投资管辖范围内所有项目，因此不同项目之间参与跟投人员和份额（包括强制参与和自愿参与）是相同的。碧桂园的跟投平台调用项目富余资金后，并未分配予各参与跟投个人，而是用于投资其他项目。

　　而万科是一个项目一募集，在不同项目上参与跟投人员和份额构成不同。如跟投企业调用富余资金后，并不能用于投资其他项目，也不能分配给个人。

　　胡朝青总结称，碧桂园的跟投计划可解读为各层级组织的管理层员工成立统一平台，该平台基于永续经营的定位，与大股东形成战略联盟共同进退，除了“权”的方面由大股东牢牢掌控外，“责”与“利”尽最大可能实现对等。

　　万科的跟投制度则是在项目层面推出的中长期激励措施，其本质是使被激励对象在单项目上的收益逻辑与大股东的经济效益管控重点一致，降低代理成本，项目跟投与管理层持股合在一起，共同构成“事业合伙人”。