复盘九毛九：太二酸菜鱼独撑高增长还能维持多久？

　　据IPO早知道消息，内地餐饮企业“九毛九（需求面积:200-300平方米）”（09922.HK）自今年一月赴港IPO以来，虽然业绩出现亏损，但无碍其股价持续上涨，截至9月28日，股价较发行价涨幅已达170%。从九毛九已公布的中期数据来看，旗下太二酸菜鱼发展势头迅猛，支撑公司营收逆势增长。

　　九毛九是一家以中式餐饮连锁经营为核心的餐饮集团，始建于海口。公司旗下拥有九毛九西北菜、太二酸菜鱼、两颗鸡蛋煎饼、怂、那未大叔是大厨等五个品牌，涉及西北菜、酸菜鱼、煎饼、冷锅串串和粤菜。

　　2005年，“九毛九”公司正式成立；2015年，“太二”酸菜鱼餐厅开业；2020年1月15日，九毛九在港交所上市，这也是继海底捞上市之后的又一家登陆港股的内地餐饮企业。公司上市时超额认购637.82倍，首日大涨56.36%，一手中签首日收益达3,720港币，成为上市当周表现最强新股。在经历疫情期间的震荡之后，4月中旬九毛九股价开启上涨模式。以疫情期间触及的最低价7.6港元计算，当前股价已经涨超130%，较上市发行价涨约170%，当前静态市盈率约为143.5倍。

九毛九股价走势图

来源：同花顺，IPO早知道

　　股价飙升背后的亏损

　　2020年9月23日，九毛九发布截至2020年6月30日中报，由于疫情影响其收入同比下降23.2%至9.49亿元，报告期内亏损8869万元，去年同期盈利1.02亿元。同时，上半年共计70间餐厅关门歇业，其中包括49间自营餐厅及21间两颗鸡蛋煎饼加盟餐厅。

　　亏损背后的核心原因是疫情暂停运营与随后的消费低迷。九毛九自2020年1月26日起暂停旗下所有门店营运，3月18日起陆续恢复，5月10日所有门店恢复营运，历时106天。

　　不仅九毛九，上半年国内餐饮企业普遍亏损严重。有媒体统计，已经公布2020年上半年业绩的15家餐饮上市企业共实现营收437.3亿元，亏损5.69亿元。其中，共有13家出现营收净利双双暴跌，包括百胜中国、海底捞、呷哺呷哺、九毛九等餐饮巨头以及全聚德、同庆楼等老字号。

　部分餐饮上市企业2020年上半年情况表

来源：公司公告，IPO早知道

　　虽然盈利下滑，但增长的逻辑不变。九毛九两个主要品牌的客单价都有提升，上半年太二酸菜鱼/九毛九西北菜的客单价分别提升2/5元至77元/61元。同时，上半年太二酸菜鱼营收仍保持强劲增长，同比增长24.8%至6.72亿元（其中外卖占比约23%）。

　　此外，上半年九毛九新开55家餐厅，其中37家为太二酸菜鱼。7-9月太二新开店数分别为6家、9家和13家，扩张持续加速。对此，有研究机构认为，2020年太二新开店数很有可能达到甚至超过公司指引的80家店。目前九毛九的增长主要靠太二，支撑公司的长期业绩继续向好。

　　太二酸菜鱼高速增长之道

　　由于酸辣口味的成瘾性强，酸菜鱼属于餐饮业增速最快的赛道之一，根据东北证券的数据，2020年的市场规模约为123亿元。太二酸菜鱼的食材供给稳定，制作容易标准化，简化其采购及物流成本。加之太二追求独特而有趣的餐饮文化，透过抢眼且新奇的广告标语及暗语与消费者建立融洽关系，得以在众多品牌中脱颖而出。

　　此外，太二酸菜鱼选择购物商场为主的场所开店，每桌只接待2-4名顾客。用户可选SKU极致精简，只有标准款酸菜鱼一道主菜，再加上凉菜、小吃、米饭、蔬菜、甜品、洛神花茶与大米，总共只有14个SKU。这都使得太二的用餐时间缩短、坪效较高。

　　投资者最希望看到的是顾客人均消费量的增加叠加翻台率的提升。九毛九上市招股书显示，太二酸菜鱼的翻台率为4.9次/天，超过海底捞的4.8次/天，一度成为行业标杆。然而此次中报显示，太二酸菜鱼的翻台率下滑到3.4次/天。据介绍，翻台率下滑主因还是受疫情影响，恢复营业后隔桌坐的安全距离限制。

　　前路在何方？

　　据了解，九毛九近年将继续扩张餐厅网络，太二品牌将继续全国性扩张，在加密一、二线城市的同时，适当关注周边合适的下沉市场；九毛九西北菜品牌将继续深耕华南地区，巩固当地市场地位，打磨商业模型。

　　然而，九毛九的长期管理能力有待考验，品牌单一也受到诟病。九毛九一直尝试多品牌发展，不过目前旗下仅有九毛九西北菜和太二酸菜鱼知名度较高，其他品牌走向尚不明朗。目前，九毛九西北菜品牌被太二酸菜鱼越甩越远，客单价、翻台率与太二的差距与日俱增。而怂、那未大叔、两颗鸡蛋煎饼未来能否打造为下一个爆款品牌，仍将是摆在九毛九管理层面前的难题。

　　九毛九品牌的优化效果仍待观察，但短期看来，太二酸菜鱼的强势扩张势必将减轻近期的亏损压力。中金公司称，考虑九毛九未来几年实现快速增长的确定性较高，维持“跑赢行业”评级，目标价20港元，对应2021年55倍的市盈率及约3%的上行空间。未来，九毛九靠太二酸菜鱼能维持多久高增长，还需时间检验。