房企旧改：一场“国进民退”的戏码正在上演

作者/曾树佳

这轮暴雷房企中，华南开发商占了五分之三。有地产老板戏称，“旧改，是拖累房企现金流的累赘。暴雷的华南房企中，几乎家家都爱玩旧改。”

在地产黄金年代，旧改拿地成本低、利润高，一直是诸多开发商角力的目标。

甚至一个村的旧改招商，会出现多家房企争抢的局面，堪比土拍大战。为争取旧改村名额，开发商们可谓是不计成本，承诺签约奖励金、高额临迁费，以及承办各种节日活动，只为博村民一票。

直至去年中期业绩会上，佳兆业、奥园、恒大、龙光等一众房企，仍不断分享自身的旧改项目转化成果，凸显土储“底气”。那时候，地产行业正风和日丽。

但眼下，随着房企债务危机的持续蔓延，叠加禁止“大拆大建”令的颁布，旧改市场迎来了一次彻底的大洗牌。

面对惊人的投资及安置支出，不堪重负的民营开发商们，纷纷选择战术性撤退，有的无奈暂缓，有的被迫撤退，有的忙着转让，结束对项目背后万亿千亿货值的畅想。

据乐居财经不完全统计，自去年下半年以来，华夏幸福、奥园、恒大、佳兆业、升龙、时代中国、雅居乐、宝能、花样年等许多此前在旧改市场多有涉足的房企，都传出退出、减持旧改项目，或引入合作方开发的消息。

当民营房企集体从旧改“撤退”后，国资成了最大的接盘侠，一场“国进民退”的戏码正在上演。

撤退的开发商们

大湾区，是房企旧改布局最多的区域。他们之所以偏爱在此地落子，是因为湾区本是各方主体竞争的热土，且城市更新政策推进较快、发展空间大，能缩短沉淀的周期。

但部分湾区城市，近来逐渐踩下了旧改的“刹车”，广州就是一个最具典型的例子。

去年年底，广州番禺明经村开启会议，通告村旧改项目要暂缓三年，原因为“政府政策变化”。与此同时，旧改开发商上海升龙集团，需给予明经村3000万元的补偿款，并由该村按相关规定支配使用。

另一边，或许是急于与恒大切割关系，去年9月广州黄埔沧联社区声称，其已于7月底，要求终止与恒大的项目合作。自此，恒大已不再参与沧联旧改项目。但随后，恒大却发公告宣布自己并未退出，只是一直在努力引入合作方。

双方各执一词，但恒大因资金问题引入国资，确有其事。它手中的黄埔庙头村旧改项目，就已引入广州城投。

恒大与广州城投已有多次交集。2020年11月，它就接盘了恒大100亿的战略投资，助其缓解流动性压力。后有消息称，总投资120亿的恒大足球场以及配套公寓，也被作价卖给了广州城投。

除恒大之外，佳兆业也因为债务危机，旗下多个旧改项目受到影响。过去的“旧改王”不仅被迫放慢速度，还不得不出售旧改项目以自救。

此前，佳兆业在广州市佳伦房地产开发有限公司的持股比例从100%下降为51%，剩余股份被广州荔湾区国资旗下的私募基金广州白鹅潭二号城市更新投资发展中心（有限合伙）接手。乐居财经了解到，佳伦房地产正是佳兆业在荔湾海南村项目的改造主体。

去年双11，另一家暴雷房企奥园在广州荔湾东塱村旧改项目中，引入世纪金源，变更后双方各持股51%、49%。该项目由奥园于去年1月份正式拿下，片区总用地面积95.16万平方米，计划改造投资总额高达131亿元。

三天后，奥园又以9亿港元对价出售香港富人区西半罗便臣道63-67号的燕贻大厦，该项目跟荔湾东塱村一样是“旧改”项目。奥园自2018年进入项目，但进展依然缓慢。

据了解，奥园目前在广州的增城、黄埔、荔湾，已经取得合作企业资格的旧改项目有5个。但已有消息透露，除了荔湾东塱村，其已将知识城旺村、新田村等完成招商的旧改项目摆上了货架。

而原本要与奥园一起在湾区城市更新项目上大干一场的花样年，也匆匆退出了深圳奥启富投资，这家公司由奥园和花样年于去年11月成立，注册资本980万元，目前仍未有实际项目注入。

更早之前的9月，在宝能被曝出现金流危机后，宝能系股东广州兴荣退出广州志远股东列表，后者操盘广州知识城枫下村旧改项目。宝能退出后，项目由黄埔区国企科学城集团接盘。

最引起轰动的一笔出让交易，还属华夏幸福。去年6月，华夏幸福将旗下华夏幸福城更100%股权转让给了鹏瑞，自己全盘退出。据悉，在成立不到两年里，其已在深圳、东莞、广州等地拿下十几个旧改项目，其中深圳盐田沙头角项目的建筑面积超百万平方米。

上述只是开发商从旧改中撤退的冰山一角。另有一些没有暴雷的房企，也在未雨绸缪，极速“撤退”，有消息称，雪松控股退出何棠下村，升龙退出夏园社区旧村，时代退出永岗村、重岗村项目，雅居乐于黄埔区姬堂旧村改造项目实施主体被注销等，案例不在少数。

甚至连地产“优等生”龙湖也被传出在酝酿退出黄埔永岗北社区旧改。

对于开发商来说，旧改商品房不能入市，无法实现“自我造血”，而每天还要支付一大笔拆迁款，现在融资的路径都被堵死了，咬牙也扛不住了，只能首先“割肉”旧改项目。

而业内人士认为，由于“三道红线”叠加市场下行的压力，民营开发商减少旧改的项目，主要是要确保商业楼盘的建设与交付。

一方面，开发商旧改项目被迫停工和出售，主因在于资金压力，包括奥园、佳兆业、宝能等房企，目前都急于通过出售资产回流资金；另一方面，除了企业自身因素外，旧改政策的调整，市场预期的改变，都将导致旧改全面放缓。

2021年下半年以来，住建部下发的《关于在实施城市更新行动中防止大拆大建问题的通知》已明确“反对大拆大建，急功近利”。去年10月，广州住建局率先响应，发布关于对《广州市关于在实施城市更新行动中防止大拆大建问题的意见（征求意见稿）》公开征求意见公告。

其中指出：“将不沿用过度房地产化的开发建设方式，不片面追求规模扩张带来的短期效益和经济利益，坚持分区施策、分类指导，系统推进城市有机更新。”这意味着这座城市的旧改，将进入慢速时代。

据悉，广州已对全市114个已批在建、已批未建和未批先拆（未批先拆项目全部在黄埔区）的城市更新项目，进行了全面梳理。在全市38个已批项目中，有15个需调整后再推进。而黄埔区76个旧改项目正在进行逐个项目研究核查及分类处置工作。

业内人士认为，“叫停大拆大建”的相关文件对于已启动拆迁的项目影响不大，但未开工的项目则需要进一步进行审批，甚至一些还没启动的旧改要延期启动了。

伸手接盘的国资

除了在招拍挂市场踊跃参与拿地之外，国资在旧改领域也开始大展拳脚，大量接盘。一位国资开发商表示，“旧改形势不容乐观，好几家民营开发商联系我们谈转让。”

综合各方面消息，去年以来，广州城投已接手天河吉山村、黄埔庙头村项目，科学城集团已接手黄埔旺村、枫下村项目；广州高新区投资集团已接手沧联村、重岗村项目。

乐居财经查阅获悉，广州城投全称为“广州市城市建设投资集团有限公司”，由广州市国资委、广东省财政厅各持有90%、10%股权，注册资本为175.24亿元，主要从事城市基础设施投融资、建设、运营和管理。

过去一年，常常能看见广州城投底价摘地的身影。它旗下现有上千家间接持股企业，其中有两家带有“城市更新”字眼，分别为广州城投城市更新股权投资合伙企业（有限合伙）（简称“广州城更基金”）、广州城恒城市更新投资有限公司（简称“广州城恒”）。

通过这两者，或许可以窥探其部分旧改业务的形态。

眼下，广州城更基金由城投投资、杨帆投资、凯得投资、珠创科技，分别持有92.55%、2.5%、2.45%、2.5%股权。其中，城投投资为广州城投的全资子公司，凯得投资为广州开发区控股集团旗下的私募基金，而杨帆投资则归属于富力旗下。

由此看来，通过与房企设立基金投资于项目，是广州城投参与旧改的方式之一。在广州，曾有 “每一根烟囱倒下，背后都有富力一份功劳”的说法，可见富力“旧改之王”的地位。

现今，在富力的股权出质列表中，有多项操作的质权人，也为广州城投，表明后者也常有对前者展开输血之举。

此外，广州城恒正是上述庙头村旧改项目的运营主体，通过股权穿透可知，它由城投投资、恒大大湾区城市更新（广州）有限公司分别持股51%、49%股权。广州城投介入开发商诸多旧改项目，便是通过类似的持股方式展开的。

另一“国家队”兜底成员——科学城集团（全称“科学城（广州）投资集团有限公司”），它旗下也拥有注册资本达30亿元的科学城(广州)城市更新集团有限公司（简称“科城更新”），作为城更业务的实施主体。

去年11月，奥园集团还将旗下的广东奥园城市更新集团有限公司的19.62%股权，质押给了科城更新，缓解自身的流动性问题。

出手接盘部分旧改项目的广州高新区投资集团，亦属国资，其定位于引领产业全周期、城市建设、缔造创新社区等。过去一年，它的注册资本历经两次增厚，由27.17亿元上升至46.84亿元，实力也不俗。

城市更新，对于每一座城市来说都尤其重要，在房企风险蔓延的当下，国资出来站台，对于后续项目的推进，以及民众信任度的保持，都有好处。因此，大湾区旧改地图中，民企活跃度下降，也是自然而然的事情。

单枪匹马变“群狼”作战

旧改虽然需要的资金量大、沉淀周期长，但里面隐藏着的利润率也同样诱人。

有数据显示，以深耕旧改的5家TOP50房企为样本，龙光、富力、时代近5年毛利率均高于TOP50中位；奥园除2017年、佳兆业除2016年和2018年外，其毛利率也均高于TOP50中位。

2019年以来，行业毛利率趋于下行，2020年TOP50房企中位毛利率相比2018年回落了7.2pct，而旧改房企除富力外毛利率回落幅度都在6pct以内，龙光、时代、佳兆业仅回落3.7pct、2.1pct、0.2pct。

只是，部分项目之所以有较大的利润空间，是建立在大拆大建基础之上的，而今城市更新逻辑重构，已与以往有所不同。

中信证券研究指出，目前房地产市场的主要矛盾，并不是居住空间不足，而是存量居住空间平均质量过低，老旧衰败过快。而解决这一矛盾的主要办法，不是继续大量新建房屋(包括保障性住房)，而是大力推动老旧小区的更新改造，提升运维服务。

其续指，在政策大力支持下，预计城市更新将从拆建为主走向改造为主。

对大拆大建的及时纠偏，使得城市更新从“开发”转为“经营”，进入了冷静期，但这并不代表该领域充满凉意。事实上，它依然有着较大的热度，以及广阔的前景。

新一轮的城市更新正在推进。去年11月，住建部办公厅发布通知，决定在北京、苏州等21个城市（区）开展第一批城市更新试点工作，结合各地实际，因地制宜探索城市更新的实施模式。

房企也并非一味地撤退。例如，上述有撤退迹象的奥园，就于去年年末，正式成为深圳南山区南玻工业大厦城市更新项目的实施主体。该项目位于前海蛇口自贸区内，具有较强的区位优势。

而12月中旬，上海招商置业、上海地产城市更新投资、上海世博土地控股、上海万科、中交房地产等公司，还共同签署了协议，注册成立上海城市更新引导私募基金合伙企业（有限合伙）。

该基金募集规模为100.02亿元，投资领域聚焦于上海市城区的旧城改造、历史风貌保护等城市更新项目，是继去年6月800亿城市更新基金后，又一支持上海城市更新的融资项目。

想跳上城市更新基金的“牌桌”并非易事。以上海城市更新基金为例，7家参与方均为具备国资背景的大型房企或者险资企业。

不止上海，无锡、天津、广州都有城市更新基金成立。城市更新基金好比一种融资模式，它整合社会资金用于城市建设，又将城市发展红利带来的收益又反哺各投资主体。

连不少物管企业，也加入了参与旧改的阵营。比如新大正，近日就宣布与中建八局签署战略协议，推动双方在机场、场馆、学校、公建配套、城市更新等业务领域的全面合作，助推城市加速更新。

总体而言，城市更新的核心，是产业机构的升级与城市的发展进化。风物长宜放眼量，未来依旧有很多主体会涉及其中，只是改造、建设与运营，会变得更加精细化。