存量时代下，新城吾悦与城市抉择背面

　　资本市场的逻辑似乎正在改变，在增量向存量的过渡阶段，更加看好企业的发展路径与前景。

　　今年1-8月，新城控股累计合同销售金额约1522.91亿元，完成全年2600亿销售目标的58.6%，在观点指数发布的2021年1-8月房地产企业销售表现中位列16，而2020年末为13，更早之前的2018年-2019年间规模快速扩张，两度高居第8名。

　　不过，对比纯开发模式的同行，新城控股在资本市场的表现要明显更好，这与吾悦广场的快速发展不无关系。

　　住宅与商业互为辅助，帮助新城在存量时代占据一定的先手优势。

　　吾悦广场规模效应

　　新城采取“住宅+商业”的双轮驱动模式，住宅开发是主要业态，从增量向提质过渡。而商业载体吾悦广场近年来发展迅速，所占集团份额逐渐增大。

　　2019年上半年，仅44家吾悦广场在营，自2020年下半年起发展迅速。截至2021年8月25日，新城控股开业、在建及拟建吾悦广场总数量已达到177座，进驻全国131个城市。

　　商业运营收入也因开店数的增加而快速增长，2019年上半年商业运营收入为17.41亿元，至今年同期为39.38亿元，两年复合增长率为51.54%。

数据来源：企业公告、观点指数整理

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　　从营业收入来看，房地产开发销售营业收入近几年上升快速，但该部分数据滞后，未反映近几年销售增速放缓。

　　吾悦广场快速扩张，截至2021年6月底，新城控股开业、在建及拟建吾悦广场总数量已达到173座，101家吾悦广场在营。

　　毛利率方面，房地产销售的毛利率不断下行，今年上半年下降至17.11%，而物业出租及管理收入毛利率则处于上行通道，并于2020年上升至70.76%，今年上半年为70.58%。

　　随着吾悦广场规模效应不断显现，物业出租及管理收入毛利率也将拉升整体的水平。

　　布局城市能级偏低

　　从项目布局来看，吾悦广场进入城市整体能级偏低，选址避开热门竞争区域。

　　已开业的吾悦广场分布在全国76个城市，其中36个项目位于三线城市，16个项目位于四五线城市。

数据来源：企业公告、观点指数整理

　　值得注意的是，其中有22个项目所在地区是地级市代管的县级市，县级市经济一般略低于当地直管区域。即吾悦广场的多数位于城市能级较低的中小城市，这也意味着现阶段该区域还没有太多的大型房企关注，大型购物中心有所缺失，带来一定的空间。

　　当前，一线城市商业存在明显的过剩问题，并且同质化竞争严重，在一线城市及强二线城市布局商业面临着更大挑战。而上述区域地价不高，若布局得当，潜在盈利空间亦不低。

　　截至2021年上半年，吾悦广场项目平均出租率为97%，处于行业前列。

　　商住联动拿地优势

　　新城在城市能级偏低的区域布局商业，是对于区域商业市场缺失和城镇化水平提升的预期，而商住联动则进一步减少拿地竞争且能加速住宅销售的去化。

　　吾悦广场拓张期间，中国城镇化率也提升至2020年的63.89%，当前仍有进一步提升的空间，未来几年仍是吾悦广场的快速扩张阶段。

　　拿地方面，新城今年上半年新增土地储备 61 宗，拓展了18座吾悦广场，商业与住宅的联动为新城的发展提供资源获取优势。

　　以今年新城在湖北仙桃市获取的三宗地块为例，5月以挂牌方式取得湖北省仙桃市编号为仙地[2021]136号、仙地[2021]137号及仙地[2021]138号地块。三宗地块依次相连，其中136地块为住宅地块、137地块为商住地块，而138地块竞得人须规划建设商业建筑面积不少于9万平方米的大型购物中心，且由竞得人整体持有并自主运营。并且，要求三宗地块由同一竞得人竞得。

数据来源：公开信息、观点指数整理

　　仙桃的三宗地块地价较低，整体溢价不超过2%。目前，住宅用地比商业用地竞争大，新城在商业上的优势有利于获取成本较低的商住综合体项目，而吾悦广场的落地也提升着周边区域能级，有助于提升品牌溢价并加快住宅的去化速度。

　　风险与机遇并存

　　第一批集中供热过热，房企利润微薄，有些地块甚至出现亏损，但第二批集中供地将限制土地溢价率以保障房企利润，将一定程度上提升房企在两集中城市的项目利润。

　　当前的趋势是城镇化率逐渐提高与人口往高能级城市群迁移并行，而新城的土储中一、二线城市约占公司总土地储备的近40%。

　　对于人口迁移趋势，房企的普遍看法是在高能级城市的项目去化更为快速与安全。但低能级城市拿地竞争低，城镇化率的潜在提升空间也带来一定布局机会，不过风险较高，更考验房企的研判与管理能力。

　　宏观上房地产销售市场，目前面临着增速下滑、规模即将见顶，且行业利润普遍下滑的困局。

　　新城目前采取的是住宅+商业双轮驱动的模式，如果住宅模式对应的是过去，商业模式对应的是未来，那么新城希冀达到的就是在在过去与未来间搭建桥梁。

　　近期，江苏省发布《关于完善商业网点规划管理的指导意见》，强调要合理规划和建设商业综合体，从严控制大型商业综合体的规模和数量，避免出现商业过剩和同质化竞争。该政策一定程度上也有利于商业健康发展，而目前处于政策调控强周期，其他地区是否跟进值得关注。

　　此外，轻资产扩张增速过慢，在该模式上新城能否打开一番局面？依然是未知数。