地产or医美？鲁商发展准备分拆物业上市了

　　来源：90度地产（ID：dc90du）刘健会
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　　国内的玻尿酸产业发展源自80年代，山东大学张天民教授最早在国内开始从人脐带、鸡冠提取玻尿酸。1985年，张天民研制出中国第一个玻尿酸注射液，用于眼科手术。值得一提的是，张天民有个叫凌沛学的学生，他定期到医院产房取脐带提取玻尿酸。

　　1986年，凌沛学第一次从鸡冠中制备出了化妆品级别的透明质酸，这一年他研究生毕业，被分配到山东省商业厅商科所工作，随后学以致用，将提取玻尿酸的成本降低，并运用到化妆品中。

　　1988年，凌沛学参与研制的永芳高级润肤露上市销售，一盒要八元，而当时的工资不过几十元，永芳是国内最高档的化妆品之一，1990年，永芳销售额就达到了4亿元。

　　这一年，山东福瑞达生物化工有限公司成立，公司有四位股东，分别是山东省生化药品公司、山东正大福瑞达制药有限公司、山东正达科技有限公司和美国福瑞达公司，分别出资75万元各占股25%。

　　山东福瑞达生物化工有限公司后来分化出了三家上市公司，科创版的华熙生物、新四板的福瑞达和主板的鲁商发展，这三家公司都有玻尿酸产品。

　　这时候，凌沛学所在的山东省商业厅转制为山东省商业集团，即鲁商集团，凌沛学任总经理。鲁商发展就是鲁商集团的控股子公司，不过，公司过去长期以来的主业却是房地产开发。

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　　2008年借壳“ST万杰”上市后，鲁商发展为上市公司打包装入了11个房地产项目公司、13个房地产项目，近300万平方米的土地储备，让鲁商置业一跃成为当时山东省最大的房地产公司，一度曾是山东区域高端地产开发企业的代表。

　　彼时，鲁商集团旗下有另一家上市公司银座股份，鲁商发展主要为银座股份建造或提供经营场所。

　　按照鲁商集团的最初战略，鲁商发展将以“商业+酒店+写字楼+公寓”的综合体模式不断复制，为银座股份的省内扩张去量身打造商业地产，并在周边开发住宅项目，然后通过银座购物广场来打造城市商业圈，进而推动鲁商其他房地产项目的销售。

　　但同一时期的房地产行业却早已来到了全国化的时代，外来开发商不断冲击山东市场，鲁商发展没有守住自己的江山。

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　　鲁商发展的发展并不顺利，2009年公司净利润为3.40亿元，随后便开始下滑，直到2019年才达到了3.94亿元，超过上市初年的收入。

　　2020年公司的签约销售也只有176亿元，在房地产公司排名中百强开外，属于中小型开发商。

　　虽然规模不大，但是鲁商发展一样有着房地产公司共有的高负债，Wind数据显示，近十年鲁商发展的平均负债率超过90%。

　　长江商报的报道曾经指出，鲁商发展的高负债有两个原因。

　　一个是历史遗留问题，在当初上市之时，重组中资产负债较高，导致了鲁商发展先天负债率较高。另外一个是公司上市之后，关联交易过多，会对财报中的营业收入和净利润产生影响，使得企业债台高筑。

　　通常来说这样的高负债，如果没有配合高周转，必将给企业带来沉重负担，导致其资金链紧张，融资通道变窄。但鲁商发展的融资问题似乎可以靠母公司解决。山东省商业集团是鲁商发展的单一大股东，向母公司借款无疑也是关联交易的一种。

　　鲁商发展2020年年报中表示，2021年公司拟通过申请开发贷款、债权计划、委托借款、信托、融资租赁、经营性物业贷款等方式向银行等相关机构融资最高额不超过150亿元人民币，拟通过借款或委托借款等方式向大股东山东省商业集团有限公司及其关联方借款最高额不超过60亿元人民币。

　　年报显示，2020年鲁商发展的平均融资成本为9.117%，这在房地产行业中不算低，尤其是鲁商发展存在着相当比例的内部借款，这就意味着除去这些低利率的内部借款，鲁商发展其他的融资成本高于行业水平。

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　　事实也确实如此。

　　2018年，在回复上交所的问询函时，鲁商发展就曾披露过自己的向内融资情况。

　　来自母公司商业集团及其关联方向公司提供的拆借资金，其平均利率水平为4.82%，而公司整体平均融资成本为5.25%，也就是说母公司提供了低息贷款，且利息低于其他融资手段。

　　关联方单位中山东省商业集团为鲁商发展大股东，鲁商空调工程有限公司为山东省商业集团全资子公司。两家“银座”系企也同为山东省商业集团的子公司，而站在这四者背后的正是山东国资委。

　　另一方面，鲁商发展的多数利润集中在少数几家子公司上，泰安鲁商地产有限公司和临沂鲁商金置业有限公司的净利润超过了3亿元，公司2020年的净利润不过6.39亿元，两者占据了近乎半壁江山。鲁商发展有着数十家子公司，多数子公司所贡献的收入甚少。

　　经营上如此，鲁商发展的股价也不太好看，2015年公司股价还能维持在10元左右水平，到了2019年上半年只有3元左右了。

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　　但是2019年9月起，公司股价开始大幅度拉升，走出过一波七日翻倍的行情，在今年年初，鲁商发展股价也来到了历史高点19.10元。

　　原因是，在房地产上难有发展的鲁商发展在这一时点再次收到了母公司的新馈赠——医美，而这正是鲁商集团的老本行。

　　2018年12月8日，鲁商发展发布公告，拟受让控股股东鲁商集团持有的福瑞达100%股权，交易价款9.27亿元。鲁商发展以其持有的泰安银座房地产开发限公司97%股权、东营银座房地产开发有限公司100%股权和济宁鲁商置业有限公司100%股权，合计作价8.06亿元转让给鲁商集团，差额部分1.21亿元以现金方式支付。

　　鲁商集团再一次向自己的子公司伸出了援手，甚至可以用子公司来抵消大部分账款。

　　福瑞达，创立于1993年，创立之初就一直保持着全球玻尿酸研发应用领域的领先地位，率先发明了用生物发酵的方法生产玻尿酸，实现玻尿酸规模化的批量生产，现为全球最大的玻尿酸产研应用基地。

　　2019年10月，鲁商发展又收购了另一家玻尿酸厂商焦点生物，焦点生物在全球的市场占有率约为12%。

　　收购两家公司使得鲁商发展能够做到年产量420吨，位居全球第二。

　　虽然如此，但是医美行业为鲁商发展所贡献的收入也并不太多，公司来自医药化妆品的净利润为1.48亿元，不到房地产的一半。

　　实际上，玻尿酸龙头华熙生物的净利润也不过6.45亿元、爱美客净利润4.33亿元、昊海生科的净利润为2.26亿元，鲁商发展1.48亿元的收入也算得上行业头部。但是昊海生科股价为160元、爱美客股价为650元、华熙生物220元、鲁商发展却只有16元，股价相差巨大。

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　　整体看，玻尿酸是一个小赛道，大生意。

　　2018年，弗若斯特沙

　　利文的报告指出，中国医疗美容玻尿酸产品市场中，外资企业市占率远高于本土企业。韩国LG、美国Allergan、韩国Humedix、瑞典Q-Med销售金额占比分别为25.5%、19.4%、13.2%、12.2%，四者的市场占有率近70%，国内厂商市场份额有限。

　　国内数家龙头公司的盈利水平与其他行业相比都处于较低水平，华熙生物2020年净利润为6亿元，而茅台则为466亿元，女人的茅台并没有想象的那么赚钱。

　　虽然盈利水平不如茅台，但是医美和茅台有一点是相同的，那就是巨大的营销费用。

　　安信证券的报告显示，国内每毫升玻尿酸终端付费约857元，原材料成本仅30元。其中，上游的玻尿酸生产商加价270元，毛利率高达85%-95%；经销商及医疗机构加价557元，其中医生提成85元，占10%。而营销及获客，花费342元，约占40%。

　　该行业依靠的是大量的营销费用来达到效果，可以算是走了是快消品的路线，对于玻尿酸到底有多少用处，当下还是仁者见仁智者见智。

　　但在资本市场上，医美的故事当下已经无话可说，医美概念开始陷入退潮，中金公司表示2019年医美行业的天花板是1400亿元，这个体量也很难锚定投资者的信心。

　　近日，鲁商发展股价冲高回落，公司又提出了分拆物业赴港上市，但投资者反响平平。有分析师表示，鲁商发展此举加强了公司的地产概念，但市场上都视他为一家医美公司，投资者想要看到的是公司剥离房地产业务。

　　鲁商发展一路兜兜转转，从房地产到医美又转回了房地产，经历了数次“踏空”，致使公司虽然身在A股平台但却未能做大做强，当下房地产调控收紧，医美尽显疲态，鲁商发展又会如何发展？鲁商集团是否还有其他的办法，我们拭目以待。