物企IPO：等待戈多

作者/徐酒眠​

这个秋天，物企IPO显得有点冷。

近两天，海伦堡物业与富力物业的招股书相继失效。而截止到本月底，明宇商服、中梁百悦智佳，以及东原仁知服务，3家物企若不能即使等来港交所通过聆讯的通知，递交的首份招股书材料也将面临届满“失效”的局面。

时间线拉长，物企上市“出的多，进的少”的同时，递表不多的下半年，通过率也在降低。7月初至今递表的仅有鲁商服务、苏新生活服务、金茂物业、瑞安新天地，以及万达商管5家物企。

而自7月16日康桥悦生活（02205.HK）成功登陆港交所之后，有人临阵返航终止上市、有人潜伏香港公司多年无疾而终、有人屡败屡战多次递表，而收到港交所通行牌的却仅有京城佳业一家物企。

再回望今年上半年，先后21家中小型物企密集递表，以及5家成功上市与6家完成过会的结果，也曾让市场喊出一度“小物企也有春天”。

据乐居财经统计，2021年至今，共11家物业服务企业新登陆了资本市场。其中宋都服务（09608.HK）、星盛商业（06668.HK），以及融信服务（02207.HK），3家物企都是在二度递表后，才迎来了最终的敲钟时刻。

而截至目前，仍有21家物企在排队，等待戈多，等待一个“希望”。其中，禹佳生活服务、世纪金源服务，以及中南服务，3家物企已经是年内二度递表。

小物企难通过？

此前，新力服务与天誉智联服务的首份招股书材料，已分别于9月初和9月底失效。

其中，新力物业曾表示，申请资料失效不会影响公司的现有计划，待更新好材料后会及时重新递交。不过目前二度递表尚未等来，在接触潜在买家的消息已经满天飞，涉及对象包括龙湖物业与金科服务（09666.HK）。

新力物业、天誉智联服务，以及海悦生活，3家“已失效”是否还会等来二度递表尚未可知；明宇商服、中梁百悦智佳，以及东原仁知服务，3家月内即将临期失效的物企，能否在最后关头再冲一把？

明宇商服、中梁百悦智佳，以及东原仁知服务，3家物企都是区域性较强的“迷你型”物企。明宇商服与东原仁知服务重西南，一个大本营在成都，一个在重庆；中梁百悦智佳布局在长三角。

从在管规模上来看，明宇商服290万平方米的在管规模刷新了物企IPO 最低在管面积最低记录；中梁百悦智佳与东原仁知服务在管面积相近，不过后者的在管规模增长空间更大，合约在管比值为3，而后者为1.68。

从业绩盈利能力来看，主打商管的明宇商服毛利率与净利率领先，分别为44.1%、30.4%，不过受限于规模，1.05亿元的营收与其余两者相差较大。

而中梁百悦智佳与东原仁知服务在营收、毛利率、净利率方面的差距都不大。不过将时间线拉长，在近三年的营收增速方面，中梁百悦智佳更胜一筹，而东原仁知服务在近三年的净利增速方面扳回一城。

以此来看，中梁百悦智佳与东原仁知服务两者踩点过会的几率，或许要比明宇商服相对大一些。

纯住宅不香了？

没有规模优势，许多中小型物企为冲击资本市场都在选择另辟蹊径，跳出传统业务发展藩篱，将着眼点放到住宅以外的非住宅物业领域。

年初荣万家、宋都服务、星盛商业先后叩开资本市场大门；5月、6月，新希望服务、越秀服务成功登陆港交所；7月，中骏商管、朗诗绿色生活、领悦服务、德信服务集团、融信服务、康桥悦生活集中敲锣。梳理这11家物企，在管规模多集中在1000-3000万平方米，都不算大。

不过，11家物企中，大多数都将触角伸向非住宅领域，为自己打上了特色标签。星盛商业的纯商业服务、新希望服务的民生物业、越秀服务的地铁生意、中骏商管的轻资产特色，以及朗诗绿色生活的绿色故事，等等。可以说，这些难从规模进行叙事的中小型物企，通过切入细分赛道，贴上特色标签，大幅度增加了资本突围的胜算。

不过，他们中大部分仍以基础住宅物业为主要业务形态，但也有荣万家、融信服务、康桥悦生活等物企的营收构成中有较大比例的非业主增值服务。同时，年内登陆资本市场后，其股市整体表现也较弱势。破发、成交量低迷、估值缩水等情况也不鲜见，估值也从2020年动辄40倍下降至15-20倍。

而再看中梁百悦智佳与东原仁知服务，前者还在走纯住宅路线，后者虽打出“城市运营服务”，但在业务线中表现并不明显，近七成的管理面积还是来自住宅业态。

此外，中梁百悦智佳背后站着物业巨头碧桂园服务，或许一定程度上对投资者具有吸引力。而东原仁知服务的母公司迪马股份(600565.SH)已“抢先”公布了其赴港上市获中国证监会批复的消息，或许也能在最后关头成为重要的助力。

国企好念经？

已经完成上市的物企中，被母公司拖累，成为挽救房企债务危机的也不在少数。已经退市的蓝光嘉宝、摆在货架上的恒大物业、资产被砍去售出一部分的彩生活，以及传言寻觅买家的第一服务……

曾经苦等入场券的物企中，半路心生“退意”，主动放弃上市也有。富力物业、阳光智博服务都选择了“全身而退”，一个“卖身”碧桂园服务，直接上了物业股的船；一个“换股”万物云，兑了一张等待启航的船票。

半道折返、接连失效、卖身求全身而退，在IPO中的物企，国企似乎日子更好过。在下半年中通过港交所聆讯的“独苗”，京城佳业，除了胡同物业特色标签之外，最显著的身份还是国企背景。

京城佳业筹备IPO过程中，控股股东城建集团的为其引入了同样具有国企背景的北京天街集团（简称“天街集团”）做战略投资者。

去年年底，天街集团斥资1000万元购得京城佳业1.13%股份。而天街集团100%隶属于北京市东城区人民政府国有资产监督管理委员会（简称“北京东城区国资委”），换言之，京城佳业背后的战略投资者其实是北京东城区国资委。

而细看京城佳业的业绩，其实算不上优秀。2018年-2020年营收分别为9.18亿元、10.45亿元、10.9亿；年内盈利分别为4138万元、5112万元、6876万元。2021年前5个月的营收为4.78亿元，期内利润为5004万元。

盈利表现在港交所明年将实施的标准之内，但与同行比起来，净利率、毛利率均处在低位。2018-2020年京城佳业净利率分别为4.5%、4.9%、6.3%，毛利率则分别为20.8%、19.8%、20.8%。而在2020年港交所40家上市物企的净利率为14.23%，京城佳业远低于均值水平。

如果按照2020年百强物企的平均在管面积4878.72万平方米和平均净利润1.05亿元来计算，百强物企1万方在管面积净利润即2.15万元。粗略计算，若物企达到3500万港元的净利润上市标准，其在管规模要在1345万平方米以上。

截至2021年5月31日，京城佳业的在管面积为30.5百万平方米。其中，位于京津冀地区的在管面积为27.3百万平方米，占在管总面积的约89.4%。

港交所对上市盈利门槛更高要求将于明年初落地实施。可以说，错过年内最后两个月时间，想要在港交所上市的中小物业企业或将推迟，或者将无法实现上市计划。