揭秘商业地产泡沫迷局：新项目盈利难 看中物业增值

　　前几日做了一个梦，梦境是：9月23日，2013年或2014年，股市飘绿，商业地产上市公司的股票全部跌停；商场门口堵着一群挤兑会员卡的人，自己被困在里面出不来……

　　为什么是9月？或许是不久前看过的一篇文章说，近百年来9月份爆发危机的概率远远高于其他月份。总之是，这一天，商业地产泡沫破了。

　　首先声明，本文同样遵循《养老地产必须回答的几个问题》的出发点，本人绝不想扫商业地产投资商及服务商的兴，只是本着行业责任感，谈谈对商业地产的几点看法，提出风险预警。既然要说，那就触及根本问题。

　　关于商业地产的数据和企业频频进军商业地产的新闻，在网络上随便就能搜到，在此就不占用篇幅了。先说“商业地产热”的起因。

　　与养老地产类似，这一轮“商业地产热”也是起始于2011年——时点恰恰与“限购”政策开始实施的时间相一致——这并不是巧合，而是因为调控。因为调控，迫使开发商不得不转型，而且不约而同地转向不限购的商业地产。

　　如果事情从开始就有“不得不”的出发点，往往不会有好的结局，比如大龄青年婚嫁，比如商业地产开发。

　　令人忧虑的是，随着越来越多的企业加入到商业地产投资开发热潮中，商业地产市场已呈现出比较严重的泡沫。主要表现在三个方面：一是开发销售环节，一方面库存高，另一方面潜在供应量巨大；二是招商环节，招商难，空置率高；三是经营环节，商户经营难，开发商回报率低。

　　据《21世纪经济报道》数据，预计2012年和2013年，我国购物中心年新增商业建筑面积将分别超过3500万平方米和4400万平方米，到2013年底，购物中心累计存量将达2.5亿平方米。

　　即使不考虑今后巨大的潜在供应量，现有商业物业也已沉陷出招商难、经营难、收益低的窘境。以万达为例，万达是典型的现金流滚资产、重资产模式。截至2012年底，累计持有经营性物业1290万㎡，但租金回报率却很低。2011年万达的租金收入是34.6亿元，2012年是52.07亿元。而2012年万达的总资产是3000亿元，收入是1416.8亿元——租金收入占比仅3.68%。已决定由散售模式转为持有性物业经营的SOHO中国，2012年投资物业的租金收入是1.48亿元，还不到383.1亿元投资物业的0.4%。再看经营业绩较好的恒隆地产，2012年上半年，恒隆在内地的物业租赁总资产是668.14亿港元，物业租赁税前利润是11.71亿港元（同增20%）。去掉成本和税金，每年有20亿元左右的净利润，年收益率是3%。众所周知，恒隆地产是老牌商业地产商，也是租金回报率最高的企业之一。恒隆地产尚且如此，新涉足商业地产的众多开发商恐怕持平都难。

　　据兰德咨询的一项调查数据显示，我国上市房企中有商业地产的，持有性物业租金收入一般占年度营业总收入的3%-5%，高的达到7%。相对于持有性物业资产，租金收入仅占1.5%左右，而经营利润则大都为负。特别是开业不久，正处于培育期的商业，八成以上亏损。

　　准确统计当前商业地产的库存面积比较困难，原因是许多企业当零售不出去时，大都转为被动持有。持有后，如果没有商户，则为空置。据英国《金融时报》网站报道，英国莱坊经纪对中国的购物中心开展的一项空置率调查，结论是“幽灵购物中心综合征正在蔓延”。调查数据显示，2012年中国二线城市的平均空置率为10.5%，高于2011年的10.2%，而在一线城市，空置率从2011年的7.9%增加至8.4%。国内城市中，三个城市更为严重：在中国最大的两个二线城市沈阳和成都，购物中心空置率分别为17%和16.2%；在广州，空置率达到10.2%，而2011年还只是刚刚超过4%，整体空置率呈快速上升态势。

　　令人更加忧虑的是，低收益、高空置的严重现实并没有影响商业地产投资热潮。据报道，成都市已开工建设的商业综合体数量已超过100个，未来4年还将入市1000万平方米左右。另据新华社报道，贵州省未来5年将“基本建成100个城市综合体”。企业层面，公开资讯显示，万达、中粮、华润、龙湖等企业，未来都有少则十几个，多则几十个综合体的投资计划。就连此前很少涉足商业地产的远洋地产，计划2015年前复制10个未来广场；哇哈哈集团则计划“3-5年内开出100家商场”，主要业态也是综合体。继娃哈哈后，进入2013年，东方园林、维维股份和金威啤酒等外行企业也纷纷投身商业地产的投资热潮中。据《21世纪经济报道》文章援引数据，预计今后购物中心将以每年300家的速度增长，2015年总量或达4000家。如果当前态势持续下去，可以预见，今后几年库存量和空置率还会进一步上升，竞争白热化或难以避免。

　　按万达集团董事长王健林的说法，2013年开始将迎来商业地产集中上市、开业潮，“商业地产的一拥而上很可能会演变成一哄而下”。

　　记得美国一家知名智囊机构曾说过，如果中国房地产市场有泡沫的话，如果泡沫破灭的话，极有可能是商业地产，而这将引爆整个市场，并将拖累中国经济和全球复苏。

　　如果说商业地产泡沫已比较严重，未免过于简单武断了些。事实上，现在的商业地产主要呈现出结构性、差异化泡沫特征——泡沫比较严重的主要是部分二三线城市的商业综合体及大型购物中心，类似于华润置地PLUS的社区型购物中心，一二线城市的优质写字楼，以及四线城市的中小型综合体等，并没有多少泡沫，甚至还有一定稀缺。

　　如果说“限购”是迫使开发商纷纷转型商业地产的起因，如果商业地产泡沫真的破灭了，并引爆整个市场，不得不说，住宅“限购”就是元凶。

　　当然还有其他原因：比如，企业希望培育一个有稳定收益的新主业，以保障企业永续经营；希望构建“一体两翼”的产业结构，使产业链更加稳健。类似原因，以及受电商冲击等反驳理由一样都很多，在此就不一一罗列了。

　　危机往往蕴含着商机。于是，有前瞻性战略眼光的企业已提前布局了。

　　2012年底，有几家外行业国企组建了一家股份制投资公司，兰德咨询受托设计“商业地产并购方案”。嗜利的资本已经伺机而动，准备开始收购了。

　　令人欣喜的是，部分专业地产商也开始进行战略转型和升级了。2012年中，SOHO中国宣布由散售模式转为持有经营。据年报显示，2012年SOHO中国的营业额约人民币153.05亿元，而“投资物业的评估增值”是96.05亿元，实现核心纯利（不含投资物业的评估增值）约是33.35亿元。相信，通过持有物业而希望获得评估增值的香港内房股企业为数不少，今后还将有地产商赴香港上市，其中不乏将商业地产单独上市的企业，比如绿地。

　　看中商业地产物业评估增值对净利润的贡献，“坐享”物业升值，并让股东们“买单”，或许正是上市房企投资商业地产的源动力。

　　但更负责任、更具前瞻性战略眼光的企业却并不满足于此。2013年2月底，龙湖地产推出了“金苹果计划”。细读“金苹果计划”，其战略意图是打造跨越地产、商业、物业的全新平台，使商业成为公司的新利润增长极，其核心要义是 “资产管理”。如果“金苹果计划”能顺利推行，其实就解决了困扰地产企业、业主的头号问题：受托租售，共同受益；也可极大地促进“商业资产包”的销售。正如笔者与龙湖地产董事、首席市场官秦力洪交流时所说的，如果一家地产商价值观端正，真正对客户负责，一言一行都能看得出来，就像看人的眼神儿一样。尽管龙湖地产也有发展商业综合体的宏伟计划，但与那些一哄而上、不顾及投资者、经营者利益的企业不同，龙湖地产是站在客户的角度去构思并付诸行动，因此客户会认同，说不定过几年还会有“金苹果计划2.0”。

　　如果站在整个行业高度思考，无论是SOHO中国，还是龙湖地产，他们的商业地产转型与升级，其实不仅是企业问题，更是行业问题。他们的探索和努力，值得我们给予掌声鼓励。

　　近年来，笔者曾参与了多家知名房企总体战略及商业地产专项战略的研究制定工作。对于房地产企业，特别是新涉足商业地产不久的房地产企业来说，有六个问题必须回答清楚：（1）你有“一体两翼”或“住商结合”的资源和能力吗，你有万达和恒隆的经验吗；（2）你是在随波逐流，还是有核心竞争优势，你有SOHO中国和龙湖地产的品牌优势吗；（3）住宅与商业地产，哪一个更刚需，哪一个更具不确定性；（4）你能忍受开业后持续亏损，或者成本价打折转让吗；（5）谁对你的投资收益负责，是你自己，还是靠策划、招商、运营管理谋业的服务商；（6）谁最后“买单”，是否会给业主、股东带来投资风险，你如何保障你的上帝——业主和股东的利益？

　　笔者绝无唱衰商业地产的目的和能力。常识告诉自己，任何低估开发商的判断力，或高估自己能力的服务商，都是不成熟的。惟想，除“限购”、转型等原因外，还有什么其他原因促使形成了这轮有可能引致整个市场泡沫，甚至会导致经济危机的商业地产热？于是想到了“寄生”于整合商业地产价值链上的服务商，包括策划、招商代理、经营管理等服务商。难道是服务商为了“有活干”而卖力渲染，助胀了商业地产泡沫，并等着收拾残局再赚钱？这类服务商有这个能力吗？不知道，真的不知道。笔者也绝无断服务商财路的目的和能力。相反，正如本文开始所说的，本文的目的是提出商业地产风险警示，促使开发商作出常识性思考和判断。十多年来，笔者是发自内心地希望房地产行业和企业能健康发展，并为此而持续努力着。只有房地产行业和企业能持续健康发展，我们才都有好日子过。否则，服务商赚谁的钱？如果真如王石所说的出现“动乱”，大家都很惨。

　　比较令人欣喜的是，万科、保利、恒大、中海等千亿企业在商业地产投资上依然很谨慎，即使有少量投资，也主要是社区商业和优质写字楼。这或许能对那些热衷于商业地产的第二、第三梯队房企有所启示。

　　房地产市场是大家的，一荣俱荣，一损俱损。让我们共同呵护房地产市场吧，共同为万科、保利和SOHO中国、龙湖地产们鼓掌吧，共同为未来祈祷并努力做事吧。

　　     (作者：兰德咨询总裁宋延庆)